新冠基数、费用等扰动利润短期承压，创新投入不断收获

复星医药（600196.SH）/医药生物 公司盈利预测及估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 39,005 43,952 45,353 52,757 61,408 增长率yoy% 28.72% 12.68% 3.19% 16.33% 16.40% 净利润（百万元） 4,729 3,731 3,776 4,681 5,588 增长率yoy% 29.10% -21.10% 1.22% 23.94% 19.39% 每股收益（元） 1.77 1.40 1.41 1.75 2.09 每股现金流量 1.47 1.58 0.79 0.75 0.96 净资产收益率 12.06% 8.37% 7.80% 8.82% 9.52% P/E 18.11 22.96 22.68 18.30 15.33 PEG 0.62 -1.09 18.52 0.76 0.79 P/B 2.19 1.92 1.77 1.61 1.46 备注：数据截止2023.8.29 投资要点 事件：2023年8月29日，公司发布2023年半年报。2023年上半年实现营业总收入 213.95亿元，同比增长0.26%；归母净利润17.78亿元，同比增长14.87%；扣非归母净利润13.73亿元，同比下滑26.28%。 分季度看，2023Q2实现收入105.24亿元（-3.96%），归母净利润7.91亿元 （-27.13%），扣非归母净利润4.53亿元（-57.27%）。 医药工业维持稳健，创新投入持续加大。2023年上半年医药工业实现营收159.95亿 元（+11.64%），毛利率55.52%（+0.95pp）。汉斯状实现收入5.56亿元，汉曲优收入12.77亿元（+57.1%）、苏可欣收入4.78亿元（+32.7%），新品和次新品收入保持快速增长。其中，但复必泰（mRNA新冠疫苗）销量同比显著下降。医药工业的研发投入25.19亿元（+22.16%），占医药工业收入的15.75%。 器械诊断、医疗服务占比维持25%-30%。2023年上半年器械诊断实现营业收入22.18 亿元（-45.14%），毛利率52.57%（+18.12pp），体外诊断受抗疫产品影响承压。医疗服务实现营业收入31.30亿元（+7.27%），毛利率20.64%（+2.96pp），线下医院收入恢复、线上业务进一步聚焦、优化支出。 在研品种进展顺利，创新转型进行时。自2020年以来，公司新品占比不断提升，研发 项目推进顺利，逐步进入收获期。重点在研品种进展顺利，1）PD-1抑制剂斯鲁利单抗（汉斯状）：先后获批三项适应症（MSI-H实体瘤、鳞状非小细胞肺癌、广泛期小细胞肺癌），第四项适应症（食管鳞状细胞癌）在中国境内的上市申请已受理。2）目前覆盖1500家医院，2019年授予KGBio汉斯状单药疗法及两项联合疗法在东南亚10个国家的独家开发和商业化权。2）CAR-T产品：1）首个产品奕凯达（阿基仑赛注射液）21.6中国获批上市，治疗既往接受二线或以上系统性治疗后复发或难治性大B细胞淋巴瘤（r/rLBCL）成人患者；其他两项适应症处于临床阶段。第二款CAR-T产品FKC889两项适应症于22.3、22.12中国获批临床。 盈利预测与投资建议：结合公司半年度业绩，考虑到抗疫产品显著下降、Gland产线 调整影响，我们调整2023-2025年营业收入分别为453.53、527.57、614.08亿元（调整前值为513、602、715亿元），同比增长3.19%、16.33%、16.40%；归母净利润分别为37.76、46.81、55.88亿元（调整前值为49、58、68亿元），同比增长1.22%、23.94%、19.39%。公司是国内创新药龙头企业之一，创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范 围超预期的风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险 评级：买入（维持） 市场价格：28.91 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：张楠 执业证书编号：S0740523070005Email：zhangnan03@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)2,672 流通股本(百万股)1,232 市价(元)28.91 市值(亿元)77,252 流通市值(亿元)35,621 股价与行业-市场走势对比 复星医药沪深300 5% 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 相关报告 新冠基数、费用等扰动利润短期承压，创新投入不断收获 证券研究报告/公司点评2023年08月30日 内容目录净利润增长稳健，创新产品如火如荼.-3- 净利润增速稳健，抗疫产品下滑明显..........................................................-3- 制药转型成效进行时，研发投入持续加大...........................................................-6- 医药工业收入159.95亿元（+11.64%），核心子公司稳健增长................-6- 器械诊断收22.18亿元（-45.14%），抗疫产品下滑明显..........................-7- 医疗服务收入31.30亿元（+7.27%），线下恢复、线上聚焦....................-8- 风险提示..............................................................................................................-8- 图表目录图表1：复星医药主要财务指标（单位：百万元，%）.......................-3- 图表2：复星医药分季度财务数据（单位：百万元，%）..................................-3- 图表3：复星医药分季度收入情况（单位：百万元，%）..................................-3- 图表4：复星医药分季度归母净利润情况（单位：百万元，%）.......................-3- 图表5：复星医药分季度扣非归母净利润情况（单位：百万元，%）................-4- 图表6：复星医药分板块收入构成（单位：%）.................................................-4- 图表7：复星医药分板块毛利构成（单位：%）.................................................-4- 图表8：复星医药盈利水平（单位：%）............................................................-5- 图表9：复星医药期间费率情况（单位：%）....................................................-5- 图表10：复星医药研发投入情况（单位：百万元，%）....................................-5- 图表11：复星医药23H1重要研发进展..............................................................-5- 图表12：复星医药医药工业收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-6- 图表13：复星医药医药工业核心子公司一览（单位：百万元，%）.................-7- 图表14：复星医药诊断器械收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-7- 图表15：复星医药医疗服务收入&毛利率情况（单位：百万元，%）...............-8- 图表16：复星医药财务模型预测........................................................................-9- 净利润增长稳健，创新产品如火如荼 净利润增速稳健，抗疫产品下滑明显 2023年上半年实现营业总收入213.95亿元，同比增长0.26%；归母净利润17.78亿元，同比增长14.87%；扣非归母净利润13.73亿元，同比下滑26.28%。 图表1：复星医药主要财务指标（单位：百万元，%） 25000 2022H1 2023H1 同比增速 20000 15000 10000 5000 0 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用 所得税 2022H121,340.19,764.44,166.4 2023H121,395.210,696.75,071.3 同比增速0.26%9.55%21.72% 1,672.3 2,045.0 22.29% 1,818.3 2,134.3 17.38% 261.7 545.4 108.36% 509.1 610.2 19.87% 归母净利扣非归母 润净利润1,547.31,861.8 1,777.51,372.6 14.87%-26.28% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 来源：公司公告，中泰证券研究所 分季度看，2023Q2实现收入105.24亿元（-3.96%），归母净利润7.91 亿元（-27.13%），扣非归母净利润4.53亿元（-57.27%）。 图表2：复星医药分季度财务数据（单位：百万元，%） 指标营业收入 2020-1Q 5880.51 2020-2Q 8147.66 2020-3Q8,074.58 2020-4Q8,204.24 2021-1Q8,056.12 2021-2Q8,896.28 2021-3Q 10,095.88 2021-4Q 11,956.81 2022-1Q 10,381.94 2022-2Q 10,958.11 2022-3Q 10,270.02 2022-4Q 12,341.48 2023-1Q 10,870.72 2023-2Q 10,524.47 营收同比增长 -12.62% 9.47% 14.45% 11.51% 37.00% 9.19% 25.03% 45.74% 28.87% 23.18% 1.72% 3.22% 4.71% -3.96% 营收环比增长 -20.07% 38.55% -0.90% 1.61% -1.81% 10.43% 13.48% 18.43% -13.17% 5.55% -6.28% 20.17% -11.92% -3.19% 营业成本 2638.65 3577.22 3538.65 3676.66 3824.21 4286.66 5,271.21 6,846.19 5,861.10 5,714.56 5,332.26 6,261.77 5,294.79 5,403.73 毛利率 55.13% 56.10% 56.18% 55.19% 52.53% 51.82% 47.79% 42.74% 43.55% 47.85% 48.08% 49.26% 51.29% 48.66% 销售费用 1681.05 2250.02 2351.01 2181.86 2139.51 2217.47 2,455.70 2,286.22 2,