事件:公司发布2023年半年报,上半年实现营收59.7亿元,同增28.5%; 实现归母净利润20.5亿元,同增26.7%;扣非归母净利润20.5亿元,同比+27.6%。单季度看, 公司23Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润21.7/8.0/8.0亿元,同比+30.6%/+29.1%/+31.3%。 多产品齐头并进,承接升级红利,差异化精耕客群。公司多元化产品矩阵协同发展,V系攻坚争取定价权,开系精耕稳固基本盘。分产品看,2023年上半年特A+/特A/A类产品分别实现营收38.2亿元/17.6亿元/2.3亿元,分别同比+25.6%/+36.9%/28.3%,公司核心单品国缘四开、对开、淡雅等占据主流价位,省内基本盘保持稳健增长;国缘V系通过渠道分利优势及核心意见领袖培育不断实现高价位布局突破。 省内渠道持续稳健深耕,省外赛马机制下成效初显。分地区看,23H1公司省内实现营收55.0亿元,同比+27.4%,其中淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别为10.6/16.3/6.7/8.4/6.6/6.4亿元 , 分别同比+25.7%/+22.2%/+31.0%/+40.1%/+26.0%/+26.4%,苏南及苏中市场增长势能强劲; 省外实现营收4.4亿元,同比+40.4%,公司合并销售管理部与省外事业部,优化开拓思路。分渠道看,23H1批发代理实现营收58.7亿元,同比+28.3%;直销(含团购)实现营收0.7亿元,同比+25.7%。截至23H1,公司省内经销商净增加55家至450家;省外经销商净减少23家至596家。公司转变营销方式,采用移动访销、厂商“1+1+N”深度协销、直分销结合等手段,渠道网络建设持续下沉到乡镇,终端掌控延伸到门店。 结构升级带动盈利能力提升,费用投放力度加大。公司特A类及以上产品占比持续提升,23年上半年公司毛利率74.5%,同比+2pcts;净利率34.3%,同比-0.5pcts。公司加强品宣及消费者培育,23年上半年销售费用率为14.9%,同比+2.9pcts;管理费用率为2.7%,同比+0.2pcts,主因陶坛储酒量增多损耗增加及职工薪酬增长;营业税金及附加率13.1%,同比-0.9pcts;单二季度看,23Q2毛利率为72.9%,同比+3.7pcts;净利率为36.7%,同比-0.4pcts,销售费用率为13.1%,同比+3.0pcts。23年上半年末合同负债11.3亿元,同比+11.0%。 现金流方面,23年上半年销售收现57.6亿元,同比+33.3%;经营性现金流量净额8.0亿元,同比-6.4%。 投资建议:公司V系、开系承接消费升级红利;省内大本营稳固扩展,省外攻城拔寨,同时积极优化调整组织架构,扩容营销队伍,百亿目标高质量完成可期。 我们预计公司23~25年营收分别为100.9/124.7/148.8亿元,归母净利润分别为31.1/38.2/46.3亿元,当前股价对应P/E为24/20/16X,维持“推荐”评级。 风险提示:江苏省内竞争加剧;结构升级不及预期;新兴市场开拓不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表(百万元)营业总收入 资产负债表(百万元) 现金流量表(百万元)