注射剂占比持续提升，美国收入增五成

事件 2023年8月28日，公司发布半年报，2023年上半年营业收入23亿元，同比增加16.63%；归母/扣非净利润6.25/6.11亿元，同比增长1.70%/-0.62%。业绩符合预期。 点评 注射剂出口高增长，国内制剂受集采降价影响，盈利持平。（1）公 司上半年营收23亿中，海外收入16.84亿，占公司总营收73%。海外收入中超过8亿为Meitheal的制剂收入，同比高增49.7%。 （2）公司美国地区控股子公司Meitheal已建立完善的销售渠道和运营渠道，部分产品在美国市场拥有了相对稳定的市场占有率。公司凭借无菌注射剂领域清晰的市场地位以及产品质量和营销能力持续巩固竞争壁垒，保障制剂销售业绩稳定增长。（3）受益中美 双报政策，公司仿制药产品在国外审批上市后可进入“优先审 人民币(元)成交金额(百万元) 批”通道，审批速度加快：1H23，公司产品注射用盐酸吉西他滨获 得国家药品监督管理局药品注册批件，目前公司无菌注射剂除肝素类制剂外，在中国已有十多个覆盖不同治疗领域的产品获批，且均通过或视同通过一致性评价，国内注射剂产品管线不断丰富。(4)2023年3月，公司依诺肝素钠注射液、那曲肝素钙注射液在第八批全国药品集中采购中标，在集采的增量加持下，公司基础肝素制剂产品市场份额持续扩大，国内制剂收入保持增长。 产能、研发与BD并举，中美制剂批件数快速上升，全球化布局厚 积薄发在即。（1）目前公司已有6条通过美国食药监局（FDA）批 公司基本情况（人民币） 准的产线，上半年研发投入1.6亿，同比增长24%，研发团队超 500人。公司子公司与Xentria签约合作开发的肺结节病新药XTMAB-16已进入临床二期。（2）截止2023年上半年，公司及子公司共拥有86项境外药品注册批件，26项中国药品注册批件。（3）Meitheal作为美国本土专业的采购、制药与注射剂销售一体化的成熟团队，能够直接面对GPO、IDN/PN以及美国三大批发商，并保持长期稳定的合作，为公司在美国制剂销售的快速增长奠定了基石。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预测，预计2023/24/25年公司营收45/55/69亿 22.00 20.00 18.0016.0014.0012.00 220829 成交金额健友股份沪深300 500 400 300 200 100 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,687 3,713 4,500 5,490 6,863 营业收入增长率 26.48% 0.71% 21.20% 22.00% 25.00% 归母净利润(百万元) 1,059 1,091 1,224 1,605 2,136 归母净利润增长率 31.41% 2.98% 12.22% 31.11% 33.11% 摊薄每股收益(元) 0.852 0.675 0.757 0.993 1.321 每股经营性现金流净额 0.55 0.37 1.10 0.41 0.43 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.70% 17.68% 17.16% 18.89% 20.56% P/E 49.31 26.74 16.80 12.81 9.63 P/B 9.71 4.73 2.88 2.42 1.98 元，同比增长21%/22%/25%；归母净利润12.24/16.05/21.36亿元，同比增长12%/31%/33%。维持“买入”评级。 风险提示 集采等药品采购政策、市场竞争、地缘政治影响海外销售等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,915 3,687 3,713 4,500 5,490 6,863 货币资金 494 659 1,389 1,201 1,345 1,527 增长率 26.5% 0.7% 21.2% 22.0% 25.0% 应收款项 895 1,066 1,216 1,205 1,434 1,748 主营业务成本 -1,196 -1,596 -1,768 -2,025 -2,416 -2,985 存货 4,457 4,894 5,616 5,676 6,770 8,367 %销售收入 41.0% 43.3% 47.6% 45.0% 44.0% 43.5% 其他流动资产 922 311 74 71 79 91 毛利 1,719 2,091 1,945 2,475 3,074 3,877 流动资产 6,768 6,930 8,294 8,152 9,629 11,733 %销售收入 59.0% 56.7% 52.4% 55.0% 56.0% 56.5% %总资产 87.7% 84.3% 82.9% 82.6% 84.3% 86.3% 营业税金及附加 -5 -22 -31 -38 -46 -57 长期投资 3 26 62 67 67 67 %销售收入 0.2% 0.6% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 533 827 1,181 1,274 1,354 1,422 销售费用 -446 -484 -452 -518 -549 -618 %总资产 6.9% 10.1% 11.8% 12.9% 11.8% 10.5% %销售收入 15.3% 13.1% 12.2% 11.5% 10.0% 9.0% 无形资产 278 316 339 360 364 368 管理费用 -104 -122 -166 -149 -165 -192 非流动资产 952 1,287 1,716 1,716 1,799 1,870 %销售收入 3.6% 3.3% 4.5% 3.3% 3.0% 2.8% %总资产 12.3% 15.7% 17.1% 17.4% 15.7% 13.7% 研发费用 -188 -221 -264 -239 -264 -275 资产总计 7,720 8,217 10,010 9,868 11,428 13,603 %销售收入 6.4% 6.0% 7.1% 5.3% 4.8% 4.0% 短期借款 2,132 1,571 1,957 0 0 0 息税前利润（EBIT） 976 1,241 1,032 1,533 2,051 2,736 应付款项 589 599 623 895 1,056 1,291 %销售收入 33.5% 33.7% 27.8% 34.1% 37.4% 39.9% 其他流动负债 84 97 124 767 804 848 财务费用 -58 -73 128 -126 -218 -294 流动负债 2,806 2,266 2,705 1,662 1,859 2,139 %销售收入 2.0% 2.0% -3.5% 2.8% 4.0% 4.3% 长期贷款 0 0 500 500 500 500 资产减值损失 -52 -10 -10 -9 -8 -11 其他长期负债 1,170 548 638 574 571 569 公允价值变动收益 0 9 -5 -20 -20 -20 负债 3,976 2,814 3,843 2,737 2,931 3,208 投资收益 10 15 27 22 22 22 普通股股东权益 3,722 5,378 6,171 7,133 8,496 10,389 %税前利润 1.1% 1.3% 2.3% 1.6% 1.2% 0.9% 其中：股本 934 1,244 1,617 1,617 1,617 1,617 营业利润 877 1,182 1,174 1,400 1,827 2,432 未分配利润 2,229 2,765 3,438 4,420 5,782 7,676 营业利润率 30.1% 32.1% 31.6% 31.1% 33.3% 35.4% 少数股东权益 22 25 -3 -1 2 6 营业外收支 38 22 12 -6 0 0 负债股东权益合计 7,720 8,217 10,010 9,868 11,428 13,603 税前利润利润率 91531.4% 1,20432.7% 1,18531.9% 1,39431.0% 1,82733.3% 2,43235.4% 比率分析 所得税 -118 -140 -99 -167 -219 -292 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 12.9% 11.6% 8.3% 12.0% 12.0% 12.0% 每股指标 净利润 797 1,064 1,087 1,226 1,608 2,140 每股收益 0.863 0.852 0.675 0.757 0.993 1.321 少数股东损益 -9 5 -4 2 3 4 每股净资产 3.985 4.324 3.816 4.412 5.255 6.427 归属于母公司的净利润 806 1,059 1,091 1,224 1,605 2,136 每股经营现金净流 -0.606 0.550 0.368 1.099 0.412 0.434 净利率 27.7% 28.7% 29.4% 27.2% 29.2% 31.1% 每股股利 0.300 0.150 0.150 0.150 0.150 0.150 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 21.66% 19.70% 17.68% 17.16% 18.89% 20.56% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 10.44% 12.89% 10.90% 12.40% 14.04% 15.70% 净利润 797 1,064 1,087 1,226 1,608 2,140 投入资本收益率 12.14% 14.73% 10.34% 16.61% 19.02% 21.14% 少数股东损益 -9 5 -4 2 3 4 增长率 非现金支出 137 104 150 143 154 170 主营业务收入增长率 18.03% 26.48% 0.71% 21.20% 22.00% 25.00% 非经营收益 46 48 -147 160 46 46 EBIT增长率 44.48% 27.18% -16.83% 48.47% 33.82% 33.36% 营运资金变动 -1,546 -532 -493 247 -1,143 -1,654 净利润增长率 33.25% 31.41% 2.98% 12.22% 31.11% 33.11% 经营活动现金净流 -566 684 595 1,777 666 703 总资产增长率 52.02% 6.43% 21.82% -1.42% 15.81% 19.03% 资本开支 -294 -440 -470 -237 -230 -230 资产管理能力 投资 -888 597 36 -52 -20 -20 应收账款周转天数 73.4 80.2 88.0 75.0 75.0 75.0 其他 9 14 33 22 22 22 存货周转天数 1,179.5 1,069.3 1,084.9 1,023.0 1,023.0 1,023.0 投资活动现金净流 -1,173 170 -400 -267 -228 -228 应付账款周转天数 107.1 96.7 96.8 93.0 93.0 93.0 股权募资 227 41 0 -16 0 0 固定资产周转天数 54.2 60.6 91.5 74.1 58.7 44.8 债权募资 762 -560 -81 -1,337 0 0 偿债能力 其他 984 -394 -231 -340 -290 -290 净负债/股东权益 51.23% 20.86% 25.27% -2.96% -4.18% -5.17% 筹资活动现金净流 1,973 -912 -311 -1,693