Q2产量恢复正常，吨煤售价下行影响业绩

公司研究/公司快报 2023年8月26日 买入-A(维持) 兖矿能源（600188.SH） Q2产量恢复正常，吨煤售价下行影响业绩 动力煤 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2023年半年度报告：报告期内公司实现营业收入844.01亿元，同比-15.84%；归母净利润102.10亿元，同比-43.39%；扣非后归母净利润 100.49亿元，同比-43.66%经营活动净现金流量86.61亿元，同比-35.36%；基本每股收益为2.09元，同比-43.52%。加权平均ROE为12.35%，同比减少12.38个百分点。其中Q2营业收入399.80亿元，同比-32.33%；归母净利 润45.48亿元，同比-59.88%。 事件点评 市场数据：2023年8月25日 收盘价（元）： 16.58 年内最高/最低（元）： 56.14/16.49 流通A股/总股本（亿）： 44.99/74.42 流通A股市值（亿）： 746.01 总市值（亿）： 1,233.89 资料来源：最闻 基础数据：2023年6月30日 基本每股收益：2.09 摊薄每股收益：2.09 每股净资产(元)：23.52 净资产收益率：10.94 资料来源：最闻 分析师：胡博 执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 商品煤产量减少主要在Q1，Q2产量恢复；吨煤售价回落，毛利率降低。公司2023H1商品煤产量4923.2万吨，同比-2.78%；销量5135.1万吨，同比变化-3.24%，产量下滑主要原因是Q1山东本部受地质条件变化、采场更替影响，及兖煤澳洲受极端天气、劳动力短缺影响；Q2公司产量基本恢复正常，产量同比+4.75%，环比+18.5%，其中公司本部及兖煤澳洲商品煤产量分别环比+7.7%、+45.15%。上半年国内外煤价回落，秦港动力末煤、纽卡斯尔港动力煤及澳洲峰景矿硬焦煤H1均价分别同比变化-13.93%、-30.64%和 -25.51%。H1公司煤炭售价平均1002.25元/吨，同比-13.21%；需求不景气导致销量的下滑，使得公司吨煤成本上涨，H1公司煤炭平均销售成本532.82元/吨，同比+10.5%；煤炭板块毛利率46.8%，同比下降11.4个百分点。 煤化工产销同增，但售价下行幅度超过成本，毛利降低。由于榆林能化去年同期检修，2023H1公司煤化工产销同增，合计化工产品产量372.6万吨，同比+18.9%；销量334.3万吨，同比+14.68%。公司化工产品平均价格为3533.6元/吨，同比变化-14%，单位毛利为551.90元/吨，同比-41.6%。上半年受下游经济复苏延后影响，国内化工品价格下行，但煤炭价格回落滞后，化工产品成本下降幅度不多，公司煤化工业务毛利有所降低。 内生外延持续，公司煤炭产能仍有扩大空间；关注下半年海外煤价。公司新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程(1000万吨/年)项预计于2023年下半年开工，2025年建成投产。子公司内蒙古矿业产量仍有扩大空间，内生及外延增长，增强公司公司可持续发展能力。另外，持续关注下半年海外煤炭价格，俄乌争端持续影响国际能源供需格局，下半年若天气偏冷或欧洲天然气供给不足，海外煤炭价格仍有反弹空间。 投资建议 预计公司2023-2024年EPS分别为2.80\2.95\3.17元，对应公司8月24 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 日收盘价16.72元，2023-2025年动态PE分别为5.9\5.6\5.2倍，继续给予“买 入-A”投资评级。风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；新建项目投产不及预期、海外煤炭价格持续下行风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 151,991 200,829 181,461 184,270 185,183 YoY(%) -29.3 32.1 -9.6 1.5 0.5 净利润(百万元) 16,259 30,774 20,809 21,946 23,591 YoY(%) 128.3 89.3 -32.4 5.5 7.5 毛利率(%) 29.4 40.9 30.9 31.5 32.5 EPS(摊薄/元) 2.18 4.14 2.80 2.95 3.17 ROE(%) 19.2 30.8 18.9 19.2 19.7 P/E(倍) 7.6 4.0 5.9 5.6 5.2 P/B(倍) 2.1 1.5 1.4 1.4 1.4 净利率(%) 10.7 15.3 11.5 11.9 12.7 资料来源：最闻，山西证券研究所 图1：2012-2023年公司分季度毛利率和净利率图2：2018-2023年公司分季度EPS（元/股） 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 图3：2012-2023H1年公司分业务主营业务收入（亿元） 图4：2012-2023H1年分业务毛利（亿元） 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 图5：2016-2023H年分机构商品煤销量（千吨）图6：2023H1年自产商品煤销量构成（千吨） 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 图7：2018-2023H1年主要子公司净利润（亿元）图8：2022年自产煤单位成本构成 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 表1：公司煤炭分季度煤炭销量、价格、成本（单位：百万吨、元/吨） 煤炭销量 2022Q1 2022Q2 2023Q1 2023Q2 QoQ 2022H1 2023H1 YoY 集团合计 25266.00 27802.00 24531.00 26820.00 -3.53% 53068.00 51351.00 -3.24% 公司 7090.00 6479.00 5572.00 6292.00 -2.89% 13569.00 11864.00 -12.57% 菏泽能化 517.00 306.00 470.00 647.00 111.44% 823.00 1117.00 35.72% 山西能化 322.00 283.00 208.00 204.00 -27.92% 605.00 412.00 -31.90% 未来能源 2381.00 2900.00 3182.00 3136.00 8.14% 5281.00 6318.00 19.64% 鄂尔多斯能化 2760.00 2761.00 1919.00 1550.00 -43.86% 5521.00 3469.00 -37.17% 昊盛煤业 261.00 845.00 1061.00 1239.00 46.63% 1106.00 2300.00 107.96% 内蒙古矿业 788.00 984.00 640.00 905.00 -8.03% 1772.00 1545.00 -12.81% 兖煤澳洲 7663.00 7990.00 5923.00 8452.00 5.78% 15653.00 14375.00 -8.16% 兖煤国际 1222.00 1291.00 1263.00 1254.00 -2.87% 2513.00 2517.00 0.16% 贸易煤 2262.00 3963.00 4293.00 3141.00 -20.74% 6225.00 7434.00 19.42% 吨煤价格 2022Q1 2022Q2 2023Q1 2023Q2 QoQ 2022H1 2023H1 YoY 集团平均 997.09 1298.09 1138.05 878.04 -32.36% 1154.78 1002.25 -13.21% 公司 994.70 1329.45 1155.16 825.90 -37.88% 1154.54 980.54 -15.07% 菏泽能化 1721.08 2461.19 1884.43 1249.35 -49.24% 1996.26 1516.57 -24.03% 山西能化 513.75 656.92 743.13 487.85 -25.74% 580.72 616.73 6.20% 未来能源 722.51 843.35 628.80 605.97 -28.15% 788.87 617.47 -21.73% 鄂尔多斯能化 530.28 655.78 509.58 335.64 -48.82% 593.04 431.86 -27.18% 昊盛煤业 630.48 776.45 601.29 491.01 -36.76% 742.00 541.88 -26.97% 内蒙古矿业 639.53 634.00 511.75 492.36 -22.34% 636.46 500.39 -21.38% 兖煤澳洲 1143.64 1634.70 1462.63 1087.66 -33.46% 1394.30 1242.16 -10.91% 吨煤成本 2022Q1 2022Q2 2023Q1 2023Q2 QoQ 2022H1 2023H1 YoY 集团合计 448.03 513.56 614.20 458.39 -10.74% 482.36 532.82 10.5% 公司 363.19 310.06 394.63 318.70 2.79% 337.82 354.36 4.90% 菏泽能化 618.37 631.66 717.91 495.20 -21.60% 623.31 588.91 -5.52% 山西能化 330.85 401.80 462.29 431.75 7.45% 364.04 447.17 22.84% 未来能源 161.57 157.09 171.90 158.89 1.14% 159.11 165.44 3.98% 鄂尔多斯能化 180.63 145.80 192.89 78.64 -46.06% 163.21 141.8 -13.09% 昊盛煤业 1013.17 474.95 439.62 273.68 -42.38% 601.96 350.23 -41.82% 内蒙古矿业 385.83 286.52 547.79 453.26 58.20% 330.68 492.42 48.91% 兖煤澳洲 464.89 516.79 742.49 589.27 14.03% 491.38 652.4 32.77% 兖煤国际 374.79 455.30 444.23 527.87 15.94% 416.15 485.9 16.76% 贸易煤 1600.21 1638.36 1743.85 772.86 -52.83% 1624.5 1333.59 -17.91% 吨煤毛利 2022Q1 2022Q2 2023Q1 2023Q2 QoQ 2022H1 2023H1 YoY 集团合计 549.06 784.53 523.85 419.65 -19.89% 672.42 469.43 -30.2% 公司 631.51 1019.40 760.53 507.20 -33.31% 816.72 626.18 -23.3% 菏泽能化 1102.71 1829.53 1166.52 754.15 -35.35% 1372.95 927.66 -32.4% 山西能化 182.90 255.12 280.84 56.10 -80.02% 216.68 169.56 -21.7% 未来能源 560.94 686.26 456.90 447.09 -2.15% 629.76 452.03 -28.2% 鄂尔多斯能化 349.65 509.98 316.69 257.00 -18.85% 429.83 290.02 -32.5%