产销同增主业经营稳健，Q2售价下行及非经常损益影响业绩

公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2023年半年度报告：报告期内公司实现营业总收入906.62亿元，同比+8.13%；实现归母净利润115.79亿元，同比-54.71%；扣非后归母净利润136.32亿元，同比增长-9.46%；经营活动产生的净现金流169.78亿元，同比-5.75%；基本每股收益1.19元/股，加权平均净资产收益率10.86%，同比减少14.66个百分点。2023年Q2度单季营业收入458.53亿元，同比 +3.68%；归母净利润46.68亿元，同比-75.83%；扣非后归母净利润63.65亿 市场数据：2023年8月31日 收盘价（元）： 16.64 年内最高/最低（元）： 25.37/15.83 流通A股/总股本（亿）： 96.95/96.95 流通A股市值（亿）： 1,613.25 总市值（亿）： 1,613.25 基础数据：2023年6月30日 基本每股收益： 1.19 摊薄每股收益： 1.19 每股净资产(元)： 14.29 净资产收益率： 14.08 元，同比-17.21%。事件点评 主业经营符合预期，利润下滑主要因非经常损益导致。2023年煤炭价格普遍下行，彬县烟煤块和神木烟煤块Q2均价分别为925元/吨和910元/吨，同比分别-20.86%和-21.13%。公司主营业务为煤炭开采销售，煤炭售价下行，成本相对刚性，导致毛利率下行，扣非后净利润回落-9.46%符合预期。公司归母净利润的下跌主要因非经常损益项目，2023H1公司公允价值变动损益 -26.6亿元，投资收益12.13亿元，合计影响本期利润总额降低14.47亿元； 公允价值变动损益主要因所持股票价格下跌导致，截至6月30日公司持有的六只股票合计损益-22.25亿元。上述损益主要发生在Q2，导致Q2扣非前业绩明显下滑。 煤炭产销同增，售价同比下跌。2023年公司自产煤产量实现8406.74万 公司研究/公司快报 2023年8月31日 产销同增主业经营稳健，Q2售价下行及非经常损益影响业绩 增持-A(维持) 陕西煤业（601225.SH） 动力煤 资料来源：最闻 分析师：胡博 执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军 执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 吨，同比+10.38%；公司主要煤炭子公司产量均实现增长。H1公司煤炭销量合计12860亿吨，其中自产煤8280万吨，同比+10.39%，贸易煤4580万吨，同比+21.42%。H1公司吨煤价格、成本和毛利分别实现648.42元/吨、297.77元/吨、350.65元/吨，同比分别变化-4.88%、+7.52%、-13.37%；售价下行主要因上半年国内煤炭需求回落导致，但受益于长协占比高，公司煤价回落幅度远低于市场煤。吨煤成本的上涨主要是因为安全生产费提取政策发生变化，导致吨煤安全生产费用增加14.14元，增幅71.16%。H1煤炭业务整体毛利率54.1%，同比减少5.3个百分点。 公司优质产能增长空间仍大，高利润保障下分红可期。根据公司公告，2023年公司下属小保当、红柳林矿继续推动产能核增，预计实现1100万吨的煤炭增量产能，增幅7.1%左右。当前煤价下，煤炭行业毛利率仍然较好，且随着下半年地产等政策边际改善，预计煤炭价格下跌空间不大，当前煤价下，公司产能释放将持续贡献利润增量。根据公司披露，股权投资方面，公司将主要以做好存量和投后管理为主，非经常性损益项目后期有望反弹，预 计2023年下半年利润将较上半年增长。同时，根据《陕西煤业股份有限公司2022-2024年度股东回报规划》，预计公司2023、2024年分比例仍不少于当年实现的可供分配利润的60%，高利润下公司分红可观，具备一定的配置价值。 投资建议 预计公司2023-2025年EPS分别为2.47\2.88\2.98元，对应公司8月30日收盘价16.72元，2023-2025年PE分别为6.8\5.8\5.6倍，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；产能核增不及预期风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 152,266 166,848 168,874 171,246 173,126 YoY(%) 60.5 9.6 1.2 1.4 1.1 净利润(百万元) 21,140 35,123 23,946 27,902 28,899 YoY(%) 42.0 66.1 -31.8 16.5 3.6 毛利率(%) 35.8 45.0 36.3 36.5 36.6 EPS(摊薄/元) 2.18 3.62 2.47 2.88 2.98 ROE(%) 29.4 38.5 23.0 22.5 20.2 P/E(倍) 7.7 4.6 6.8 5.8 5.6 P/B(倍) 1.9 1.6 1.5 1.3 1.2 净利率(%) 13.9 21.1 14.2 16.3 16.7 资料来源：最闻，山西证券研究所 图1：2014-2023年Q2公司分季度毛利率和净利率图2：2018-2023年Q2公司分季度EPS 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 图3：2010-2023年H1公司分矿区煤炭产量（单位：万吨） 图4：2018-2023Q2分季度煤炭产销量（单位：万吨） 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 图5：2020-2023年H1单季吨煤价格、成本及毛利 （单位：元/吨） 图6：2019-2023年H1煤炭销售分类型运输量（单位：万吨） 资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所 表1：2022-2023H1年公司煤炭分季度产量、销量、价格、成本及吨煤指标比较 指标 2022Q1 2022Q2 2023Q1 2023Q2 QoQ 2022H1 2023H1 YoY 煤炭产量（万吨） 3670.88 3487.03 4084.58 4322.16 23.95% 7616.4 8406.74 10.38% 煤炭销量（万吨） 5487.11 5785.95 5630.94 7229.16 24.94% 11273.06 12860.10 14.08% 销售收入（亿元） 350.08 418.42 / / / 768.50 833.87 8.51% 销售成本（亿元） 133.34 370.81 / / / 312.20 382.94 22.66% 毛利（亿元） 216.74 47.61 / / / 456.30 450.94 -1.17% 吨煤价格（元/吨） 638.00 723.16 / / / 681.71 648.42 -4.88% 吨煤成本（元/吨） 243.00 640.87 / / / 276.94 297.77 7.52% 吨煤毛利（元/吨） 395.00 456.89 / / / 404.77 350.65 -13.37% 资料来源：公司公告、山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 83965 81999 90706 131950 165610 营业收入 152266 166848 168874 171246 173126 现金 53974 47387 60155 84870 131014 营业成本 97688 91784 107546 108788 109803 应收票据及应收账款 7786 2685 3040 14085 5151 营业税金及附加 8713 11494 11634 11797 11927 预付账款 4716 5919 4845 6070 4965 营业费用 1042 835 1001 936 986 存货 3616 2678 3840 6050 4407 管理费用 7005 7114 7485 7446 7600 其他流动资产 13874 23330 18827 20874 20073 研发费用 136 579 586 594 600 非流动资产 101443 133261 134572 124981 118818 财务费用 -87 -608 -611 -1123 -1775 长期投资 12455 13675 15817 18179 20660 资产减值损失 -852 -598 -606 -614 -621 固定资产 59184 78291 72341 65944 58891 公允价值变动收益 1369 -5165 -3660 1000 1000 无形资产 20565 24376 23523 22778 22224 投资净收益 3030 14564 5430 6226 7126 其他非流动资产 9239 16918 22891 18080 17043 营业利润 41394 64582 42485 49520 51588 资产总计 185407 215260 225278 256930 284428 营业外收入 84 71 62 66 71 流动负债 47499 50716 48939 57089 56082 营业外支出 789 589 445 473 574 短期借款 50 200 0 0 0 利润总额 40689 64063 42103 49113 51085 应付票据及应付账款 19509 20143 14549 24304 12297 所得税 6945 10974 7212 8413 8751 其他流动负债 27940 30372 34390 32785 43785 税后利润 33744 53089 34891 40700 42334 非流动负债 23291 26627 24602 18772 18279 少数股东损益 12604 17967 10945 12799 13435 长期借款 7055 4163 4371 4078 3585 归属母公司净利润 21140 35123 23946 27902 28899 其他非流动负债 16236 22464 20232 14694 14694 EBITDA 48432 74031 50414 57261 58704 负债合计 70790 77343 73542 75861 74361 少数股东权益 29232 35234 46179 58978 72413 主要财务比率 股本 9695 9695 9695 9695 9695 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 5542 698 761 761 761 成长能力 留存收益 65468 85911 99868 116148 133082 营业收入(%) 60.5 9.6 1.2 1.4 1.1 归属母公司股东权益 85385 102683 105557 122091 137653 营业利润(%) 72.3 56.0 -34.2 16.6 4.2 负债和股东权益 185407 215260 225278 256930 284428 归属于母公司净利润(%) 42.0 66.1 -31.8 16.5 3.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 35.8 45.0 36.3 36.5 36.6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 13.9 21.1 14.2 16.3 16.7 经营活动现金流 51121 56139 38986 36151 52118 ROE(%) 29.4 38.5 23.0 22.5 20.2 净利润 33744