商家生态改善明显，运营效率稳步提升

投资要点 业绩摘要：京东集团公告] 2023Q2财报，23Q2单季实现营收2879亿元（YoY +7.6%，QoQ+18.5%），毛利率14.4%（YoY+1pp），23Q2的Non-GAAP经营利润87亿元（22Q2为58亿元），23Q2的Non-GAAP归母净利润86亿元（22Q2为65亿元），营收利润均超预期。其中23Q2京东零售营收2533亿元（YoY+4.9%），经营利润81亿元（YoY-0.4%），经营利润率3.2%（22Q2为3.4%）； 截至2023年6月底，公司现金及现金等价物、受限资金及短期投资共计2433亿元（截至23年3月底为2032亿元），公司经营稳健。供应链恢复稳定，23Q2公司存货周转天数降至31.7天，较23Q1的32.4天明显加速。 23Q2京东持续推进春晓计划、天天低价、百亿补贴等，用户、商家活跃度均提升。①用户方面：根据业绩会信息，23Q2用户指标向好，核心用户的ARPU和用户规模占比均提升，百亿补贴对于用户频次、跨品类购物均有积极的带动。 重复购买用户的数量继续以两位数增长，每个用户的平均GMV也以高个位数增长。京东PLUS会员数量同比增长超过20%，在第二季度达到3600万。②商家方面：根据京东官微，23Q2新增商家数量同比增417%，截至23年6月底，在京东运营的有效商家数量同比增速超三位数，商家生态活跃度提升。另根据业绩会信息，长期京东3P的GMV占比将达60%。 23Q2京东营收主要受带电品类、物流服务等的拉动。分品类来看，①1P中日用百货实现营收817亿元（-8.6%），主要受业务和商品结构调整、22年高基数等的影响，预计23下半年将环比改善。1P中电子产品及家用电器实现营收1521亿元（+11.4%），市场份额持续扩大。1P业务总体实现营收2339亿元（+3.5%），贡献了81.2%的营收。②物流及其他服务收入同比增长51.5%至316亿元，主要受德邦并表等影响，德邦自22年7月26日并表，23Q2其营收为82.8亿元； ③平台及广告服务收入同比增长8.5%至225亿元。 分业务板块来看，①23Q2京东零售实现营收2533亿元（+4.9%），经营利润81亿元（-0.4%）；②23Q2京东物流实现营收410亿元（+31.2%），经营利润5.1亿元，环比转正；③23Q2达达集团实现营收28亿元（+23%），且预计23Q3将贡献28-30亿元营收，营收同比增速18%-26%，维持较高增长。④包括京喜、海外业务、京东产发在内的新业务实现营收43亿元（-31%），贡献10.6亿元经营利润，23下半年社区团购业务——京东拼拼仍将小范围试点，整体投入相对可控。 2023年618：①根据京东官微，23年京东618增速超预期，再创新的记录，大量商家在618获得亮眼增长，其中：①品类：男女装开门红10分钟的整体成交额同比增超120%；家电家居开门红4小时的成交额同比增50%。②商家：开门红10分钟内，成交额破亿品牌数量同比增23%，近5成中小商家成交额同比增超200%；③百亿补贴扩容：618期间，参与百亿补贴的商品数量达到3月的10倍以上。 京东推出言犀大模型，深耕零售、物流、金融、健康、政务等产业场景，具备更高产业属性。23年7月13日，京东在2023京东全球科技探索者大会暨京东云峰会上推出言犀大模型，大模型在京东的实践包括：①营销场景：文生图，自动化生成营销素材；5分钟数据采集，生成高仿真数字人直播。②健康场景：医疗大模型“京医千询”提供个人健康管家、随访管理等服务。③物流场景：京东物流超脑，从交互、分析和决策自动生成全局最优供应链解决方案等。23年下半年大模型应用于京东内部核心业务及重点场景标杆客户，24年上半年大模型能力全面开放，推出定制化模型。 京东制定未来20年“35711”的梦想路线图，23年6月18日，京东发布《凝心聚力迈向“35711”梦想》的全员信，提出面向未来20年的35711梦想：京东能有3家收入过万亿人民币、净利润过700亿人民币的公司；5家进入世界五百强的公司；7家从零做起市值不低于1000亿人民币的上市公司；能为国家缴纳1000亿人民币税收；提供超过100万就业岗位。 盈利预测与评级：预计公司2023-2025年营收增速分别为6.3%/10.3%/11.1%，Non-GAAP归母净利润分别为305/343/395亿元。根据京东集团业绩会信息，2 3H2 京东带电品类预计依旧好于行业表现，商超品类增速将好于上半年，时尚品类增速将持续向好，维持“买入”评级，持续推荐。 风险提示：宏观经济下行风险；电商行业竞争对手增加投入风险；供应链扩展不及预期风险；电商线上化率不及预期风险。