呼吸机组件平稳增长，持续拓展新业务

美好医疗(301363)/医疗器械/公司深度研究报告/2023.08.20 呼吸机组件平稳增长，持续拓展新业务 证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据 2023-08-18 收盘价(元) 38.11 流通股本(亿股) 0.40 每股净资产(元) 7.68 总股本(亿股) 4.07 最近12月市场表现 深度绑定呼吸机龙头客户，持续加强合作：家用呼吸机组件是公司的核心业务，我们认为疫情后家用呼吸机需求将持续恢复，公司主要服务于家用呼吸机行业龙头，呼吸机产品更新换代周期较长，预计未来呼吸机组件需求稳定。且随着客户产品不断迭代，公司的供应部件在客户采购中的占比将逐步增加，公司有望新增除主机组件之外的加热管、风湿器等组件收入。 美好医疗 沪深300 35% 26% 18% 10% 1% -7% 人工耳蜗行业壁垒高，下游需求逐步释放：人工耳蜗作为治疗失聪的主要手段，对植入体的使用寿命周期要求较长。因此，人工耳蜗组件验证周期长对供应商的生产环境、管理规范等要求较高，公司与人工耳蜗制造商客户B的合作关系良好，在人工植入耳蜗组件领域拥有领先的核心技术。过去人工耳蜗植入手术量受到疫情影响，我们预计后疫情时代，患者需求反弹，手术量将逐步恢复，客户订单有望回升。 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 精密模具及液态硅胶技术助力公司拓展业务：公司具有精密模具设计与制造能力，在行业内处于较强的竞争地位，精密模具技术领先。公司将精密模具及液态硅胶技术应用于家用及消费电子领域，产品涵盖手机、咖啡机、面部护理仪器等领域；在医疗器械领域，公司业务逐步拓展至监护、呼吸氧疗、急救等领域，单一客户依赖度有望下降。 投资建议：疫情过后，人们对呼吸系统疾病更加重视，下游需求将带动上游组件市场增长。呼吸机使用寿命周期较长，我们预计公司主业呼吸机组件将平稳增长，随着与客户合作广度和深度的加深，公司有望拓展至客户的其他组件供应。我们预计公司2023-2025年实现营业收入18.50/23.91/30.66亿元，归母净利润5.19/6.65/8.44亿元。对应PE分别为31.91/24.89/19.61倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：单一大客户依赖风险；新客户拓展不及预期；汇率波动风险盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 1137 1415 1850 2391 3066 收入增长率(%) 28.10 24.43 30.73 29.23 28.23 归母净利润(百万元) 310 402 519 665 844 净利润增长率(%) 20.21 29.66 29.00 28.21 26.93 EPS(元/股) 0.86 1.08 1.28 1.64 2.08 PE 0.00 38.81 31.91 24.89 19.61 ROE(%) 22.28 13.31 15.30 16.40 17.23 PB 0.00 5.64 4.88 4.08 3.38 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件生产龙头企业5 1.1基本概况：深耕核心业务积极拓展市场5 1.2股权架构稳定业务分工明确5 1.3管理层经验丰富人才储备充足6 1.4经营成果出色利润表现稳健8 2深度绑定大客户，拓展高端组件业务9 2.1核心业务稳打稳扎9 2.2家用呼吸机需求增加，上游组件规模稳步提升10 2.3全球家用无创呼吸机集中度高11 2.3.1瑞思迈是全球家用呼吸机龙头11 2.4人工植入耳蜗市场规模稳步增长12 2.5公司为客户A提供大部分组件，有望拓展至其他部件12 3新业态助力降低单一客户依赖度13 3.1新客户拓展情况14 3.2单一大客户依赖有所降低14 4技术实力雄厚，平台化能力渐显15 4.1公司液态硅胶技术领先16 4.1.1液态硅胶冷流道技术，提升品质稳定性16 4.1.2创新性应用液态硅胶分层成型技术，增加产品设计的自由度16 4.2模具技术不断提升16 4.3自主产品销售探索成效渐显17 5盈利预测与估值17 5.1盈利预测17 5.1.1家用呼吸机组件18 5.1.2人工植入耳蜗组件18 5.1.3家用及消费电子组件18 5.1.4精密模具及自动化设备19 5.1.5其他医疗产品组件19 5.2投资建议20 6风险提示22 6.1单一大客户依赖风险22 6.2新客户拓展不及预期22 6.3汇率波动风险22 图表目录 公司发展历程5 公司股权架构6 研发人员学历人数、增速及构成8 研发人员年龄人数、增速及构成8 营业收入、归母净利润及增速8 毛利率、净利率变动9 费用变动9 主营业务收入构成（分产品）10 主营业务毛利润构成及毛利率（分产品）10 全球COPD患病人数，2016-2025E11 全球OSA患病人数（30-69岁），2016-2025E11 全球家用无创呼吸机市场规模及预测（按出厂价口径），2016-2025E11 全球家用无创呼吸机市场按厂家的销售额拆分，202011 瑞思迈收入及净利润12 瑞思迈业务结构12 2015-2019年人工植入耳蜗市场规模12 2018年全球人工耳蜗制造厂商市场份额12 美好医疗供应的家用呼吸机主机组件13 美好医疗供应的家用呼吸机面罩组件13 家用及消费电子组件收入及同比增速14 其他医疗产品组件收入及同比增速14 2018-2021年客户A及客户B营收占比15 主营业务收入构成（分地区）15 营业收入构成（分客户）15 精密模具及自动化设备业务营收及增速17 精密模具及自动化设备业务毛利率变化17 自主产品营收拆分17 自主产品毛利率17 主营业务拆分及预测20 可比公司估值21 表1.管理层背景介绍7 表2.公司模具制造技术领先16 1家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件生产龙头企业 1.1基本概况：深耕核心业务积极拓展市场 美好医疗成立于2010年，是一家专注于医疗器械精密组件及产品设计开发、制造和销售的国家级高新技术企业，依托医疗器械组件及产品开发技术、精密制造技术和完善的医疗器械合规管理体系，旨在为全球医疗器械企业提供从产品设计开发到批量生产交付的全流程服务。公司核心业务为家用呼吸机和人工植入耳蜗的组件及产品的开发和生产，同时积极拓展医疗器械细分领域，深化和加强与全球医疗器械龙头企业客户的交流，与全球多家创新型高科技企业展开产品开发、工艺技术开发和生产制造方面的合作，提升公司品牌知名度和产品竞争力。 第一阶段 （2010年-2013年） 第二阶段 （2014年-2017年） 第三阶段 （2018年-至今） �为客户提供最新一代家用呼吸机主机组件和精密模具的开发以及组件的生产服务； �与客户在人工植入耳蜗新产品结构组件开发方面展开全面合作并签订战略合作协议；与多家全球医疗器械100强企业开始展开不同细分市场产品的业务合作； �自主研发的多个产品取得CE、FDA、NMPA认证，肺功能仪产品开始实现销售；取得医疗器械注册人制度受托生产资质，为多家客户提供受托生产及合约制造服务； �公司自主研发的液态硅胶应用技术项目荣获2018年“深圳市科技进步二等奖”；公司研发中心入选2018年“广东省呼吸医疗器械工程技术中心”、获得深圳市科技创新委员会资助的技术攻关项目2项；截至 2021年12月31日，公司已获得182项国内专利（其中26项发明专利、145项实用新型专利以及11项 外观专利）和20项软件著作权。 �为客户提供家用呼吸机主机组件和精密模具的开发以及组件的生产服务；为客户提供呼吸面罩精密模具开发和组件生产服务； �为客户提供人工植入耳蜗外置声音处理器精密模具开发和零组件生产服务，在钛合金、PEEK塑胶和液态硅胶等III类长期植入体零件的开发方面取得突破； �全面掌握液态硅胶相关的核心技术，并在上述业务中得到广泛的运用，为新业务拓展打下基础，自主产品的研发团队开始进行核心技术及关键能力建设和储备； �开始拓展国际国内的其他医疗器械细分市场的新客户； �2015年公司获得“国家级高新技术企业”认定，2017年获评“深圳知名品牌”荣誉称号。 �参加客户新一代家用呼吸机组件的开发，提供塑胶模具的开发和部分塑胶零件的生产服务，同期，为客户提供多款呼吸面罩塑胶模具开发和零部件生产服务；2013年与客户签订了供应商战略合作协议； �开始为客户开发人工植入耳蜗外置声音处理零件的精密模具并取得客户的认可； �2011年开始开发液态硅胶相关模具及成型技术，投入建设液态硅胶的生产能力。 公司发展历程 数据来源：美好医疗招股说明书、财通证券研究所 1.2股权架构稳定业务分工明确 董事长、总经理熊小川先生为公司控股股东、实际控制人。截至2022年底，熊小川直接持有公司45.74%股权，并通过美泰联以及员工持股平台（美创联合、美创银泰、美创金达）间接控制公司6.38%股权，合计控制公司52.12%股权。 公司业务结构清晰，共有5家全资子公司及3家全资孙公司。惠州美好、苏州美好主要负责主营产品和医疗器械的研发、生产与销售，美好健康、天禧生物主要负责个人健康防护产品和医疗器械的销售。4家境外子公司分别是香港美好、马来美好、开曼美好和新加坡美好，其中香港美好主要从事发行人组件和模具产品的海外销售业务，马来美好主要从事呼吸机组件的生产和销售，开曼美好和新加坡美好主要从事医疗器械组件的海外销售。 公司股权架构 数据来源：美好医疗2022年年报、财通证券研究所； 附注：截至2022年12月31日 1.3管理层经验丰富人才储备充足 公司管理层结构稳定，核心成员经验丰富。董事长熊小川先生曾先后就职于长虹电器、创维应用电子等公司，有着多年的行业从业经历和管理运营经验，在2016年被评为龙岗区创新创业“先锋人物”；副总经理周道福和迟奇峰先生是公司的核心技术人员，拥有多年的技术研发和精密制造工作经验，专业实力过硬，其中，周道福先生分管新技术研发、模具开发与制造、自动化研发与制造部门，作为研发负责人，组建团队攻克液态硅胶成型技术，获得“深圳市2018年度科技进步奖”二等奖，并成功取得深圳市科技创新委员会技术攻关项目硅酮气道支架关键技术研发；迟奇峰先生分管生产制造、产品品质、供应链等部门，近3年来取得了丰硕的产品成果，并参与公司关键技术的研发与公关。 表1.管理层背景介绍 姓名 出生年份 职位 学历 经历 熊小川 1966年 董事长、总经理 硕士研究生 �1987年至2000年，就职于四川长虹电器股份有限公司，历任技术主任、营销管理部办公室主任、副部长等职务； �2001年至2005年，分别在伦敦南泰晤士学院和英国华威大学学习； �2005年至2006年，就职于创维应用电子（深圳）有限公司，担任小家电事业部总经理； �2006年至2008年，就职于广东美好药品经营有限公司，担任海外部总经理； �2008年至2015年，就职于深圳美好创亿科技发展有限公司（已于2015年11月注销），担任总经理、执行董事； �2010年至今，担任公司董事长、总经理。 洪斌1964年董事大学本科�曾就职于贵州大学，担任管理学系教师； �曾就职于遵义银建五交化公司，担任总经理； �现任遵义中南商贸有限公司执行董事兼总经理、遵义广合物流有限公司执行董事兼总经理、遵义中南电器销售有限公司执行董事兼总经理、贵州雁行文化产业发展股份有限公司董事、贵州兴汇丰实业（集团）股份有限公司监事、深圳市公诚勇毅投资合伙企业（有限合伙）执行事务合伙人； �2019年11月至2023年2月，担任公司董事。 袁峰 1980年 董事、副总经 理 硕士研究生 �2010年至2019年11月，就职于美好有限，历任商务部经理、大客户事业部总 监、商务中心总经理、副总经理等职务； �2019年11月至今，担任公司董事、副总经理。 周道