业绩环比改善，成本优势支撑明显

买入（维持） 股价（2023年08月16日）7.17元 业绩环比改善，成本优势支撑明显 公司研究|中报点评华峰化学002064.SZ 目标价格7.65元 52周最高价/最低价8.32/5.94元 总股本/流通A股（万股）496,254/495,199 A股市值（百万元）35,581 业绩环比改善：公司披露2023年中报，报告期内实现营业收入126.2亿元，同比减少8.78%；实现归母净利13.6亿元，同比减少43.3%。收入和利润同比下滑的主要 原因是氨纶和己二酸等产品的价格同比大幅下降，按照我们跟踪数据，两者分别下降34%和23%。不过2022年化工行业为前高后低的状态，而23H1环比22H2已环比大幅改善，主要动力来自于产销量提升，以及原料端回调带来的毛利率提升。 成本优势支撑：2023年以来，氨纶由于行业新增产能陆续投放，价差呈现前高后低的走势。己二酸基本没有新增产能，价差虽有波动，但相对稳定。从当前情况看， 氨纶和己二酸都已进入较低水平，华峰的盈利基本来自于自身成本优势获得的超额盈利。 期待项目投产：公司目前在建的项目主要是30万吨氨纶，以及40万吨己二酸扩建项目，其中10万吨氨纶已投产试运行。虽然当前盈利不佳，但我们认为华峰依靠较大的成本优势仍能实现新产能的顺利投产放量。特别是国内尼龙66、PBAT等产品处于产能扩张期，有望持续拉动己二酸需求。 盈利预测与投资建议 结合近期氨纶与己二酸行业变化，产品价格同比大幅下跌，我们调整公司23-25年每股收益为0.51、0.53、0.61元（原23-24年预测0.82、0.94元）。按照可比公司23年15倍PE，调整目标价为7.65元（原目标价9.02元），维持买入评级。 风险提示 需求不及预期；原材料价格大涨；新项目进度不及预期；氨纶扩产对行业盈利中枢的影响。 国家/地区中国 行业石油化工 核心观点 报告发布日期2023年08月16日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -2.72 -3.63 2.35 -7.82 相对表现% 1.04 -1.56 6.37 0.79 沪深300% -3.76 -2.07 -4.02 -8.61 证券分析师倪吉 021-63325888*7504 niji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517120003 证券分析师顾雪莺 guxueying@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080005 联系人李跃 liyue@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 华峰集团旗下新材料平台，逆周期扩张稳2022-12-19固龙头地位 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 28,367 25,884 24,944 29,110 34,106 同比增长(%) 92.7% -8.8% -3.6% 16.7% 17.2% 营业利润(百万元) 9,247 3,203 2,837 2,944 3,405 同比增长(%) 250.0% -65.4% -11.4% 3.8% 15.7% 归属母公司净利润(百万元) 7,937 2,844 2,515 2,610 3,023 同比增长(%) 248.2% -64.2% -11.6% 3.8% 15.8% 每股收益（元） 1.60 0.57 0.51 0.53 0.61 毛利率(%) 38.7% 17.9% 16.8% 15.8% 15.8% 净利率(%) 28.0% 11.0% 10.1% 9.0% 8.9% 净资产收益率(%) 51.9% 13.5% 10.5% 10.1% 10.8% 市盈率 4.6 12.7 14.4 13.9 12.0 市净率 1.9 1.6 1.5 1.3 1.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：核心假设变动分析表（产品价格为含税价格）关键参数调整前 2023E2024E 核心假设 调整后 2023E2024E2025E 氨纶销量（万吨） 23 28 31 42 53 变动幅度 36.7% 51.8% 己二酸销量（万吨） 94 104 89 103 123 变动幅度 -5.5% -1.1% 氨纶价格（元/吨） 38,500 40,000 30,088 29,204 29,204 变动幅度 -21.8% -27.0% 己二酸价格（元/吨） 9,800 9,500 8,761 8,761 8,761 变动幅度 -10.6% -7.8% 纯MDI价格（元/吨） 20,000 22,000 17,257 17,257 17,257 变动幅度 -13.7% -21.6% PTMEG价格（元/吨） 25,000 25,000 17,257 17,257 17,257 变动幅度 -31.0% -31.0% 纯苯价格（元/吨） 7,100 6,900 6,195 6,195 6,195 变动幅度 -12.8% -10.2% 数据来源：东方证券研究所表2：分产品盈利预测变动分析表（单位：百万元）主营业务 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 氨纶 销售收入 8,663 11,000 9,252 12,192 15,405 变动幅度 6.8% 10.8% 毛利率 20.40% 22.48% 16.60% 14.07% 14.07% 变动幅度 -3.8% -8.4% 基础化工 销售收入 9,212 9,880 7,784 9,010 10,793 变动幅度 -15.5% -8.8% 毛利率 32.34% 31.78% 18.43% 18.43% 18.43% 变动幅度 -13.9% -13.3% 化工新材料 销售收入 6,292 6,292 6,073 6,073 6,073 变动幅度 -3.5% -3.5% 毛利率 21.00% 21.00% 18.37% 18.37% 18.37% 变动幅度 -2.6% -2.6% 物流服务 销售收入 2 2 22 22 22 变动幅度 1149.0% 1149.0% 毛利率 58.86% 58.86% 35.76% 35.76% 35.76% 变动幅度 -23.1% -23.1% 其他业务 销售收入 886 886 1,813 1,813 1,813 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 变动幅度 104.7% 104.7% 毛利率 21.46% 21.46% 5.70% 5.70% 5.70% 变动幅度 -15.8% -15.8% 销售收入合计 25,054 28,060 24,944 29,110 34,106 变动幅度 -0.4% 3.7% 综合毛利率 24.98% 25.39% 16.83% 15.81% 15.79% 变动幅度 -8.2% -9.6% 数据来源：东方证券研究所 表3：主要财务数据变动分析表（单位：百万元）财务指标 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 营业收入25,054 28,060 24,944 29,110 34,106 变动幅度 -0.4% 3.7% 营业利润4,793 5,485 2,837 2,944 3,405 变动幅度 -40.8% -46.3% 归属母公司净利润4,076 4,675 2,515 2,610 3,023 变动幅度 -38.3% -44.2% 每股收益（元）0.82 0.94 0.51 0.53 0.61 变动幅度 -38.3% -44.2% 毛利率(%)24.98% 25.39% 16.83% 15.81% 15.79% 变动幅度 -8.2% -9.6% 净利率(%)16.27% 16.66% 10.08% 8.97% 8.86% 变动幅度 -6.2% -7.7% 数据来源：东方证券研究所 表4：可比公司估值（截止2023-8-16） 泰和新材 20.31 2023E 0.76 2024E1.15 2025E 1.45 2023E 26.89 2024E 17.68 2025E 14.01 聚合顺 9.37 0.96 1.28 1.46 9.77 7.34 6.40 新凤鸣 12.21 0.65 1.16 1.54 18.70 10.49 7.92 华鲁恒升 31.90 2.58 3.34 3.90 12.36 9.56 8.17 桐昆股份 14.37 1.11 1.83 2.51 12.89 7.86 5.72 调整后平均 14.65 9.30 7.50 公司最新价格（元） 每股收益（元）市盈率 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 7,468 10,541 12,917 13,343 15,912 营业收入 28,367 25,884 24,944 29,110 34,106 应收票据、账款及款项融资 5,743 4,531 2,092 2,441 2,860 营业成本 17,389 21,242 20,746 24,507 28,721 预付账款 604 524 505 589 691 营业税金及附加 187 112 108 126 147 存货 4,034 2,840 2,773 3,276 3,839 销售费用 158 169 175 204 239 其他 309 233 232 237 242 管理费用及研发费用 1,464 1,511 1,472 1,718 2,013 流动资产合计 18,157 18,668 18,519 19,887 23,544 财务费用 31 (203) (135) (170) (208) 长期股权投资 568 650 610 610 610 资产、信用减值损失 50 97 (12) 29 35 固定资产 7,827 8,073 11,170 12,809 13,419 公允价值变动收益 (1) (2) (2) (2) (2) 在建工程 890 3,712 2,181 1,892 822 投资净收益 70 106 106 106 106 无形资产 935 1,169 1,144 1,119 1,094 其他 90 143 143 143 143 其他 800 483 129 120 111 营业利润 9,247 3,203 2,837 2,944 3,405 非流动资产合计 11,021 14,087 15,233 16,551 16,056 营业外收入 6 35 35 35 35 资产总计 29,178 32,755 33,752 36,438 39,601 营业外支出 97 56 56 56 56 短期借款 1,580 2,184 2,184 2,184 2,184 利润总额 9,156 3,181 2,815 2,922 3,383 应付票据及应付账款 5,367 3,964 3,872 4,574 5,360 所得税 1,220 339 300 312 361 其他 1,352 815 810 834 864 净利润 7,936 2,842 2,515 2,610 3,023 流动负债合计 8,299 6,964 6,866 7,592 8,408 少数股东损益 (1) (2) 0 0 0 长期借款 846 1,611 1,611 1,611 1,611 归属于母公司净利润 7,