特色工艺代工龙头，受益科创板上市催化

投资逻辑： 公司是全球领先的特色工艺晶圆代工企业，收入和产能规模大陆第二、全球第六。特色工艺不完全依赖晶体管尺寸的缩小，而是 通过优化结构与制造工艺，最大化发挥不同器件的物理特性，聚焦产品性能及可靠性。公司拥有0.35um-90nm的8英寸晶圆代工平台，90nm-55nm的12英寸代工平台，围绕嵌入式/独立式非易失性存储器、功率分立器件、逻辑与射频、模拟与电源管理等特色工艺平台打造产品核心竞争力。公司在特色工艺领域差异化竞争，具有全球领先的深沟槽超级结MOSFET技术，功率器件/智能卡IC代工全球第一，MCU代工国内第一。23Q1晶圆代工市场公司占比约3%，全球排名第六。 公司产能利用率持续满载，大力推动无锡新厂建设，重点扩充12 港币(元)成交金额(百万元) 寸晶圆产能。公司3条8英寸线和1条12英寸线截止2022年末 总产能32.4万片/月等效8英寸晶圆，总产能在中国大陆位居第二位。21Q1-23Q1，公司的总体产能利用率持续超过100%，受行业景气度影响，22Q4开始公司12英寸稼动率开始松动23Q1下降至99%。12英寸23Q1末产能6.5万片/月，预计23年末爬升至9.5万片/月。公司科创板IPO募集资金中计划有125亿元用于无锡新厂（华虹制造）的建设，项目23年开始建设，25年投产，满产产能预计达到8.3万片/月。 公司科创板IPO募资212亿元，引入大基金二期投资。公司拟在 A股科创板发行4.08亿股股票，发行价格52元/股，实际募集资金212亿元，计划投入到“华虹制造（无锡）项目”、“8英寸优 43.00 39.00 35.00 31.00 27.00 23.00 19.00 15.00 220808 成交金额华虹半导体 2,000 1,500 1,000 500 0 主要财务指标 化升级项目”、“特色工艺技术创新研发项目”和“补充流动资金”四个项目中。华虹制造总投资额为67亿美元，引入大基金二期、锡虹国芯投资等股东，大基金二期占比29%。 盈利预测、估值和评级 每股经营性现金流净额 0.40 0.57 0.75 0.30 0.89 长-0.3%/15.2%/11.9%；归母净利润为3.8/4.6/5.1亿美元，同比 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.11% 14.85% 5.98% 6.74% 6.93% 增长-16%/21%/11%。公司受益科创板上市催化，给予公司1.2倍 P/E 35.98 13.25 15.24 12.60 11.40 PB，目标价34.5港元/股，维持“买入”评级。 P/B 2.49 1.50 0.91 0.85 0.79 我们预计公司2023-25年营收为24.7/28.4/31.8亿美元，同比增 项目2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万美元)1,6312,4752,4672,8413,179营业收入增长率69.64%51.80%-0.33%15.16%11.88%归母净利润(百万美元)261450378457506归母净利润增长率162.94%72.07%-15.91%20.91%10.54%摊薄每股收益(美元)0.150.260.220.270.29 风险提示 半导体行业下行周期，下游需求复苏不及预期风险；公司产能持续扩张，导致折旧和费用快速上升风险；国内功率代工和IDM厂产能持续扩张，竞争加剧风险。 来源：公司年报、国金证券研究所（科创板上市之后） 内容目录 一、国内特色工艺代工龙头，专注差异化研发4 1、特色工艺国内领先，特色IC+功率器件驱动增长4 2、公司具有全球领先的深沟槽超级结MOSFET技术，功率器件/智能卡IC代工全球第一5 3、近年来工业及汽车的收入占比逐季度提升6 二、科创板IPO扩大12英寸晶圆产能，增加特色工艺平台丰富度7 1、公司32.4万片/月等效8英寸产能，代工规模居中国大陆第二、全球第六7 2、产能利用率持续满载，12英寸产能释放营收快速增长8 3、科创板IPO募投项目投建12英寸新产线，增加特色工艺研发投入10 三、A股上市市值预计1180亿元，港股有望受益12 1、预计公司2023-25年营收yoy-0.3%/15%/12%；归母净利润yoy-16%/21%/11%12 2、港股市值有望受益A股上市催化，目标价34.5港元/股14 四、风险提示15 图表目录 图表1：公司主要工艺平台/技术节点研发及量产进程4 图表2：公司五大工艺平台及下游应用4 图表3：公司具有全球领先的深沟槽超级结MOSFET技术和IGBT技术5 图表4：公司嵌入式非易失性存储器技术先进，部分性能全球领先5 图表5：2022年以来工业及汽车收入占比逐季提升6 图表6：公司嵌入式非易失性存储器、分立器件为贡献收入的两大主力工艺平台6 图表7：23Q1华虹集团在全球前十大晶圆代工企业中排名第六，全球市占率3%7 图表8：公司8英寸及12英寸产能增长情况7 图表9：公司8英寸和12英寸晶圆厂的资本开支情况8 图表10：从21Q1开始，公司的总体产能利用率持续满载超过100%8 图表11：12英寸产能稼动率2020年以来快速提升，22Q4开始有所松动9 图表12：19Q4以来12英寸晶圆开始快速贡献收入9 图表13：公司晶圆代工的平均价格从21Q2开始显著提升10 图表14：公司科创板IPO募投项目情况10 图表15：华虹宏力/华虹无锡/华虹制造子公司为公司制造主体，华虹制造引入大基金二期11 图表16：公司在特色工艺技术多个方向持续创新，IPO拟投入25亿元用于研发项目11 图表17：公司20Q1-22Q4毛利率提升明显，23Q1快速下滑12 图表18：公司净利润2021-22年同比大幅增长163%/72%12 图表19：WSTS预测全球半导体销售情况2023年下滑10%，24年增长12%13 图表20：公司8英寸晶圆代工业务预测，2023-25年营收增长-12%/6%/7%13 图表21：公司12英寸晶圆代工业务预测，2023-25年营收增长5%/27%/18%14 图表22：公司与中芯国际港股PB值复盘，中芯国际科创板上市阶段估值快速增长15 图表23：可比公司PB对比15 一、国内特色工艺代工龙头，专注差异化研发 1、特色工艺国内领先，特色IC+功率器件驱动增长 公司是全球领先的特色工艺晶圆代工企业，坚持“特色IC+功率器件”驱动战略。特色工艺不完全依赖晶体管尺寸的缩小，而是通过优化结构与制造工艺，最大化发挥不同器件的物理特性，聚焦产品性能及可靠性。公司拥有0.35um-90nm的8英寸晶圆代工平台，90nm-55nm的12英寸代工平台，围绕嵌入式/独立式非易失性存储器、功率分立器件、逻辑与射频、模拟与电源管理等特色工艺平台打造产品核心竞争力。公司各特色工艺平台产品可广泛应用于新能源汽车、工业智造、新一代移动通讯、物联网、消费电子等领域。 图表1：公司主要工艺平台/技术节点研发及量产进程 来源：公司官网，公司公告，国金证券研究所整理 图表2：公司五大工艺平台及下游应用 工艺平台主要技术特点芯片类型关键应用领域 嵌入式非易失性存储器 0.35µm-55nm公司可以为客户提供同等规格要求下最小的芯片尺寸以及简化的工艺流程 车规MCU 如自动泊车、车身控制、智能座舱、胎压监测 工控类MCU 智能电网、医疗电子等 消费类MCU 家电、智能互联设备、照明、物联网等 智能卡芯片 身份证、电信SIM卡、社保卡、银行IC卡、各类物联网设备等 独立式非易失性存储器 0.35µm-55nm提供基于自主知识产权的NORD闪存及业界通用的闪存架构工艺平台 NORFlash、EEPROM 工业、白色家电、汽车电子及各类低功耗物联网设备等 功率器件 主要覆盖200V以下产品应用 低压MOSFET 计算机、手机、小家电等消费类产品 主要覆盖200V-900V产品应用 超级结MOSFET 快充、LED照明、服务器电源、充电桩、车载充电机 主要覆盖600V-1,700V产品应用 IGBT 新能源汽车、光伏、风能发电、电网直流输变电、储能、变频家电等 模拟与电源 管理 1、覆盖0.35µm-55nm，电压范围1.5V-700V的BCD工艺平台；2、提供丰富多样的器件类型，满足不同产品所需 电源管理类模拟芯片 工业控制、汽车电子、通讯、智能手机、平板电脑等消费电子等领域 信号链类模拟芯片 逻辑与射频 0.35µm至55nm逻辑工艺技术以及特色射频（RFSOI工艺技术）、图像传感器、微机电器件等特色工艺组成 特色逻辑和射频芯片 USB控制、WIFI、蓝牙、射频前端等 图像传感器 智能手机、平板电脑、数码产品、安防等应用的摄像头 来源：华虹公司招股说明书，国金证券研究所 2、公司具有全球领先的深沟槽超级结MOSFET技术，功率器件/智能卡IC代工全球第一 经过二十余年的发展，公司特色工艺平台覆盖全面，并且在部分细分领域做到了全球领先。公司拥有五大平台工艺，特色工艺平台覆盖全面。功率器件领域公司是全球产能第一、也是唯一一家同时具备8英寸与12英寸功率器件晶圆代工能力的企业，拥有全球领先的深沟槽式超级结MOSFET与IGBT技术成果；嵌入式非易失性存储器领域公司是全球最大的智能卡IC制造代工企业以及国内最大的MCU制造代工企业。 功率器件领域：公司自主研发的深沟槽式超级结MOSFET、IGBT等工艺技术具备领先优势。公司深沟槽超结MOSFET工艺克服深宽比超过20:1的深沟槽刻蚀、深沟槽外延填充工艺等困难，拥有独立自主知识产权，打破海外英飞凌、ST等国际IDM公司垄断。与传统的多层外延工艺技术相比，沟槽型结构具有光刻层次少、制造周期短、结构简单、高温特性好、性能提升潜力大等优点。公司工艺平台的导通电阻、功率密度等均达到全球领先水平，相应电压范围可以涵盖200-900V，电流范围涵盖1-100A，高度契合当前热门的大功率快充电源、LED照明电源、数据中心电源及新能源汽车充电桩及车载充电机等高端应用需求。 IGBT方面，公司依托领先成熟的沟槽MOS工艺，成功开发特有的场截止型IGBT工艺。2021年12月公司的“绝缘栅双极型晶体管工艺技术开发”项目获上海市科技进步一等奖。此外，公司全新的具有自主知识产权的SuperIGBT方案可实现元胞面积大幅微缩及性能显著提升，技术处于全球领先水平。 图表3：公司具有全球领先的深沟槽超级结MOSFET技术和IGBT技术 核心技术平台技术工艺特征及先进性表征 功率器件 提供200V-900V电压范围支持的超级结MOSFET技术平台 1、新一代超级结技术可提供业界领先的比导通电阻，在相近电压级别下具备击穿电压高、导通电阻小、工作电流增加、功率增加等综合技术优势；2、自主知识产权的工艺方案可比业界其他方案的光罩层数大幅降低，有效降低生产成本提高产品竞争力；3、填补国内相关技术空白，在全球超级结代工领域亦占有较高市场份额。 提供600-1,700V电压范围的IGBT（绝缘栅双极型晶体管）技术平台 1、可提供业界领先的比导通电阻，在相近电压级别下具备击穿电压高、导通电阻小、工作电流增加、功率增加等综合技术优势；2、全新的具有自主知识产权的SuperIGBT方案可实现元胞面积大幅微缩及性能显著提升；3、工艺及结构独特、性能及可靠性与全球领先水平相当，满足新能源汽车、光伏、风电、储能及数据中心等新兴行业特定要求，具有行业领先的高电压产品代工能力。 来源：华虹公司招股说明书，国金证券研究所 公司为国内最大的MCU制造代工企业，其嵌入式非易失性存储平台主要代工的MCU产品可根据应用领域细分为车规MCU、工控类MCU、消费类MCU等，形成了覆盖8英寸0.35um-90nm和12英寸90nm-55nm的嵌入式非易失性存储器代工方案。在同等工艺节点下，公司在制造工艺光刻层次以及嵌入式闪存IP擦写次数等参数方面拥有独特的优势。公司智能卡芯片代工为全球龙头，主要下游应用为移动通讯SIM卡、