泰国半钢胎反倾销复审初裁出台，税率降低幅度超预期

事件：7月23日晚间公司公告称，近日公司所聘请的协助开展美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查的第一次年度行政复审的律所告知了公司初裁结果，结果为：森麒麟泰国复审初裁单独税率为1.24%；另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司）的初裁单独税率为6.16%；其他泰国出口美国的轮胎企业初裁税率为4.52%。 初裁税率下降幅度超预期。本次反倾销调查由美国商务部于2020年6月29日启动，原审查周期为2019年4月1日至2020年3月31日，原审调查强制应诉的两家轮胎企业分别为日本住友轮胎（泰国公司）及玲珑轮胎（泰国公司），其原审单独税率分别为14.59%和21.09%。而公司子公司森麒麟轮胎（泰国）有限公司则执行适用17.06%的原审税率。当前，本次复审仍处于终裁调查阶段，预计终裁结果将于2024年一季度公布，具体执行的反倾销税率也需待终裁结果公布后进行调整。若终裁税率与初裁税率保持相同，则公司的泰国子公司将受益约15.82PCT的税率下降。 我们认为，本次复审税率下降对公司影响或有以下几点：1）公司的美国贸易子公司或可以享受一次性税率的返还。由于轮胎出口执行FOB报价，故税率主要面向经销商加征。公司的美国贸易子公司采购公司泰国工厂产品，销售至美国，故而本质可视为经销商身份。据公司2021年报，2021年森麒麟（美国销售）子公司营收为19.76亿元。本次复审调查周期为2021年1月1日-2022年6月30日共18个月，预期退税基数也将基于以上周期内美国贸易公司采购自泰国工厂的量。2）美国贸易公司的毛利润有望增厚。自终裁税率公布并执行后，若与初裁税率相近，公司的美国贸易公司所承担的关税有望大幅下降，进而增厚其毛利润。3）泰国工厂面向美国本土经销商有望提价。退税部分的受益主要由经销商享受，这也意味着税率的下降会变成经销商的利润空间进而有望拉动订单，且本次税率下降幅度较大，预计公司的泰国工厂可以在一定程度上进行产品的提价。 本次初裁税率的下降体现了公司参与国际化竞争的实力。从历史上看，欧美等地对中国大陆轮胎的高额关税，以及美国对泰国等地半钢胎的双反关税，削弱了国内轮胎企业参与全球化竞争的实力，也使得国内轮胎企业凭借高性价比出口提升全球市占率的脚步被放缓。公司泰国公司在本次复审初裁中取得1.24%的单独税率，表明了公司海外工厂运营管理的合规性，以及未来参与国际化竞争的强大能力。 投资建议：我们对2023-2025年的归母净利润预期为14.06/18.43/23.74亿元，对应当前PE分别为15.0x/11.4x/8.9x。参考公司历史估值，我们给予公司2023年20倍目标P/E，维持目标价43.20元，维持“强推”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；关税壁垒政策变动；原材料剧烈波动等。 主要财务指标