轮胎行业跟踪报告之四：泰国半钢胎双反复审初裁出台，国内轮胎企业的困境反转有望逐步兑现

美国对泰国半钢胎反倾销复审初裁结果公布，税率下降幅度超市场预期。7月23日晚间森麒麟公告称，美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查的第一次年度复审的初裁结果出台，结果为：森麒麟（泰国）为1.24%；另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司）为6.16%；其他泰国出口美国的轮胎企业初裁税率为4.52%。本次美国对泰国、越南、韩国、以及中国台湾地区的双反调查始于2020年5月，并于2021年5月终审。其中泰国玲珑/森麒麟分别被征收21.09%/17.06%的反倾销税率，越南赛轮被征收6.23%的反补贴税率，由此造成了海外工厂盈利能力的回落。本次复审的终裁结果预计于2024Q1公布。 本篇报告复盘了美国对中国轮胎的历次贸易壁垒。基于对2009年的中美轮胎特保案、2014年起对中国大陆轮胎的双反调查以及2020年起对东南亚的双反调查的复盘，我们发现每次双反发起的背景都是全球轮胎行业需求低迷的同时，海外企业特别是美国本土企业经营不善，进而如美国钢铁工人联合会发起调查申请，美国商务部及国际贸易委员会最终通过施加高额税率的方式来保护本国产业和企业。 本篇报告分析了本次复审税率降低的潜在原因：1）应诉人变化。由于森麒麟泰国对美出口量在调查期内提升并超过玲珑，本次复审的强制应诉企业由初审的玲珑切换为森麒麟。后者深耕美国市场多年，其卖到美国的半钢胎平均尺寸更大，进而均价更高，在裁定反倾销税率的法理上具备优势。2）美国通胀压力过高。2019年本次反倾销涉及的泰国、越南、韩国以及中国台湾地区对美半钢胎出口量约为0.85亿条，占其进口的47.0%，比例较高。从后续美国半钢胎市场供给表现看，一方面2019至2022年其本土产量并未有明显增加，另一方面进口自北美和欧盟的半钢胎数量及占比提升显著，而以上区域的轮胎产品无论成本还是售价都大概率高于东南亚，故而最终造成美国进口轮胎成本的提高，进而损害贸易商利润的同时，让居民承受了通胀的危害。3）美国本土企业经营压力有所缓解。在双反之后的2021年，主要海外轮胎企业在原材料和海运费大幅上涨的背景下依然实现经营业绩的显著提升，如固特异、普利司通、米其林2021年的净利率均接近过去几年新高。以固特异为例，2021/2022年其美洲区域营收分别同比+53.3%/+27.0%；营业利润从2020年的仅900万美元提升至9.14/10.94亿美元，其经营业绩的逆转主要受益于双反、海运费等因素。 我们认为，本次复审税率下降对相关公司的影响主要有以下两点：1）参考此前美国对大陆轮胎反倾销调查及退税历史，目前于泰国设厂的森麒麟、玲珑、通用等公司的美国贸易子公司预计大概率可享受一次性税率返还。各公司的美国贸易公司采购泰国工厂产品并销往美国，此前缴纳了税率保证金。预计企业多缴纳的税费将得到返还，在未来冲减成本。2）不论是公司自行销往美国还是通过贸易商销往美国的产品，关税的下降预计都将转化为利润空间，虽然最终可能与分销商和用户共同分享，但预计相关公司盈利也能得到显著的改善。 中国轮胎企业参与国际化竞争的实力增强。1）本次初审税率的下降或验证了通过提高产品力和产品价格，可以从法理上有望降低被双反的程度，该信息得到确认后预期将加速国内企业提升内在实力，并倒逼企业减少低价竞争。2）从长期看，双反税率的降低有利于实现海外工厂盈利能力的修复，企业有望凭借更加充沛的现金流来支撑长期的全球化布局，从根本上规避未来潜在的贸易风险。叠加当前在海运费触底+经销商库存回落，同时原材料成本修复的大背景下，国内轮胎企业困境反转的要素正在逐步兑现。3）我们认为本次半钢胎双反的结果预期在一定程度上也将缓解大家对东南亚全钢胎被双反的焦虑。 投资建议：建议关注预期将受益于本次泰国反倾销关税下降的国内轮胎企业：森麒麟（002984.SZ）、玲珑轮胎（601966.SH）、通用股份（601500.SH），以及具备海外工厂布局的国内轮胎头部企业：赛轮轮胎（601058.SH）、贵州轮胎（000589.SZ）。 风险提示：复审终裁关税变动；项目建设落后预期；原材料价格剧烈波动等。 一、美国对泰国半钢胎反倾销复审初裁结果公布，税率下降幅度超市场预期 7月23日晚间，森麒麟公告称，近日公司所聘请的协助开展美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查的第一次年度行政复审的律所告知了公司初裁结果，结果为：森麒麟泰国复审初裁单独税率为1.24%；另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司）的初裁单独税率为6.16%；其他泰国出口美国的轮胎企业初裁税率为4.52%。隔日即7月24日晚间，玲珑轮胎公告称，本次复审初裁中泰国玲珑的税率降至4.52%，为本案中反倾销税降幅最高的企业，降幅达16.57%，预计将对泰国玲珑营运能力和订单获取有较大提升。此外，因本次复审目前处于终裁调查阶段，预计终裁结果将于2024年一季度公布，具体执行的反倾销税率需待终裁结果公布后进行调整，终裁结果尚存在不确定性。 图表1美国对泰国半钢胎反倾销调查税率变化 二、美国对中国轮胎的反倾销历史复盘 （一）中美轮胎特保（特殊保障措施）案 2008年起源于美国的国际金融危机爆发，对全球制造业受到巨大冲击。反映在汽车行业，2008、2009连续两年全球汽车产量呈负增长，其中2009年全球汽车产量约为6179万辆，同比下降12.8%。受全球汽车产业需求下滑和自身开工率下降影响，2009年全球轮胎产业销售额自2003年持续的高增长以来，首次出现下滑。2009年全球轮胎销售额约为1265亿美元，同比-9.6%；全球轮胎销量为12.19亿条，同比-6.4%。金融危机带来的失业率上升和美国本土制造业利润下滑是2009年中美特保案的重要背景。 图表2全球汽车（乘用车+商用车）产量变化 图表3全球轮胎行业销售额变化 图表4全球汽车轮胎总销量变化 在金融危机及高性价比的中国轮胎的冲击下，美国本土轮胎制造巨头固特异的经营表现也受到较大冲击。2009年，固特异实现总营收163.0亿美元，同比-16.4%；净利润亏损3.75亿美元，亏损额较2008年进一步扩大；轮胎总销量为1.67亿条，同比-9.5%，销量自2005年起持续下滑。其中，固特异在美国市场的表现同样惨淡。2009年固特异的北美营收为69.8亿美元，同比-15.5%；营业利润亏损3.05亿美元，占到公司净利润亏损的80%；当年美国市场销量约为5770万条，仅为2005年的60%。 性价比突出的中国轮胎对美国的轮胎市场造成较大的冲击，结合美国刚刚处于金融危机后的复苏阶段，就业率下滑等社会因素亟待解决，在此背景下，美国钢铁工人联合会（简称USW）向美国国际贸易委员会提出中国轮胎“扰乱市场”的指控，并提出中国销往美国的廉价轮胎会令该工会5000多名会员失去工作。2009年6月29日，美国国际贸易委员会提出建议，对中国输美乘用车与轻型卡车轮胎连续三年分别加征55%、45%和35%的从价特别关税。该提议于2009年9月11日被时任美国总统奥巴马确认。尽管之后中国提出过申诉，但也以败诉告终。 在从价特别关税执行后，固特异的经营表现于2010年起发生明显改善。公司总营收及销量回暖的同时，北美区域营收及营业利润快速提升。至2012年，固特异北美市场营收提升至96.7亿美元，营业利润达到5.14亿美元。 图表5固特异年度经营业绩变化 图表6固特异年度销量变化（百万条） 图表7固特异北美区域营收变化情况 图表8固特异北美区域营业利润变化情况 （二）美国对中国大陆轮胎的双反调查 2013年起，全球汽车产量增速放缓的同时，全球轮胎行业销售额连续录得负增长（见图3-4）：2013-2015年全球汽车产量增速分别为3.75%/2.86%/1.04%；全球轮胎行业销售额分别为1870/1799/1605亿美元，同比分别-1.2%/-3.8%/-10.8%。而中国轮胎特保案的限制关税于2012年9月到期的同时，美国进口自中国的半钢胎及全钢胎占比均于2012年起开始回升。企业端，在经历短暂的业绩修复后，固特异的营业收入（总营收及北美区域营收）也于2012年起再次下滑，净利润则于2014年冲高后2015年回落至3.07亿美元。 图表9美国进口半钢胎数量及进口自中国占比 图表10美国进口全钢胎数量及进口自中国占比 在此背景下，2014年6月3日，USW提出对来自中国的乘用车及轻卡轮胎启动双反调查的要求；同年7月15日，美国商务部启动此轮双反调查。经过一年左右的调查和裁决，2015年8月美国商务部正式发布了对华乘用车和轻卡轮胎的双反税令，中国全国税率企业的双反关税为107.07%。2018年3月12日，美国商务部发布了针对此次双反的第一次行政复审终裁结果，结果依然认定中国输美有关轮胎存在倾销及补贴行为。虽然此次复审终裁确定的税率较2015年的调查终裁保证金率有所减轻，但中国全国税率企业的双反关税仅从107.1%降低至96.3%。后续虽有年度频率的复审，但税率总体变化不大，同时叠加特朗普政府“301调查”的关税，目前中国大陆出口美国的半钢胎仍需承担高额关税。 图表11海外各国家/地区对大陆乘用车胎的贸易关税（最新数据） 全钢胎方面，2016年2月USW提出对中国输美卡客车轮胎进行双反调查的申请。2017年1月DOC发布终裁结果，针对中国输美卡客车轮胎实行反倾销税率为9%和22.57%、反补贴税率为38.61%、52.04%和65.46%。2017年2月，在ITC的终裁投票中中国轮胎行业胜诉，即之前发布的双反税率无效。但是2017年4月，USW对ITC的终裁结果提起申诉；2018年11月，针对中国卡客车轮胎的双反调查重启；2019年2月，重启后的终裁结果发布，确认对中国出口美国的全钢胎实行双反政策。 在美国接连对华半钢胎及全钢胎发起双反调查后，中国出口至美国的轮胎数量逐年下滑。 以今年6月数据为例，出口至美国的半钢胎/全钢胎分别为4450吨/15720吨，仅为2014年至今月度峰值的6.7%/19.7%。但尽管如此，美国本土轮胎企业如固特异的颓势表现依旧无法得到扭转，这也与如中策橡胶、玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、贵州轮胎、通用股份等国内企业，纷纷到东南亚设立工厂有关，但这也蕴含了后续的风险。 图表12海外各国家/地区对大陆卡客车胎的贸易关税（最新数据） 图表13中国出口至美国半钢胎数量下滑明显 图表14中国出口至美国全钢胎数量下滑明显 （三）美国对泰国、越南、韩国以及中国台湾四个国家和地区半钢胎的双反调查 2020年受疫情影响，海外轮胎企业开工下滑，全球轮胎行业需求低迷，在销售额缩减的情况下，销量更是大幅下滑。据TireBusiness和米其林年报统计，2020年全球轮胎销售额为1590亿美元，同比-4.6%，全球轮胎销量为15.77亿条，同比-11.7%。2020年，固特异的净利润亏损高达12.54亿美元，而在2019年其已亏损3.11亿美元。在此背景下，2020年5月13日，美国钢铁工人联合会向美国商务部和美国国际贸易委员会提出申请，要求对泰国、越南、韩国以及中国台湾地区的乘用车和轻卡车轮胎产品启动反倾销和反补贴调查。2021年5月21日，DOC的终裁结果出台；2021年7月5日，ITA的终裁结果出台，双反税率于2021年7月12日开始执行。 图表15美国对四个国家和地区乘用车和轻型卡车轮胎“双反调查”时间线 基于我们对此前中美轮胎特保案、针对中国大陆的双反调查以及针对东南亚的双反调查的复盘，不难发现每次双反发起的背景都是全球轮胎行业需求低迷的同时，海外企业特别是美国本土企业经营不善，进而如美国钢铁工人联合会发起调查申请，美国商务部及国际贸易委员会最终通过施加高额税率的方式保护来本国产业和企业。 三、本次复审税率降低的潜在原因分析 （一）应诉人变化 本次反倾销的应诉规则为，调查期内销往美国最多的两家公司为强制应诉企业，其他企业执行强制应诉企业的平均税率。2020年首次应诉时，玲珑和住友作为从泰国销往美国半钢胎量最多的两个公司，成为