2023年半年报点评：上半年业绩稳健增长，在研管线持续推进

2023年07月12日 证券研究报告•2023年半年报点评当前价：23.44元 康缘药业（600557）医药生物目标价：——元（6个月） 上半年业绩稳健增长，在研管线持续推进 1 投资要点 事件：公司发布2023年半年度报告，上半年实现收入25.5亿元（+21.7%）；实现归母净利润2.8亿（+30.6%），实现扣非归母净利润2.6亿元（+29.9%）。单二季度实现收入12亿（+17.9%）；实现归母净利润1.3亿（+32.8%），实现 扣非归母净利润1.2亿（+29.1%）。 打造三大核心品种，强化非注射剂业务布局。坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三个核心大品种，为公司销售规模稳定增长打造强壮根基；布局一批以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等为代 表的发展级品种，打造非注射品种群梯队；加大培育以天舒胶囊、通塞脉片、龙血通络胶囊、大株红景天胶囊等为代表的心脑血管品种，使之成为战略储备品种，增厚销售发展基础。2023H1公司毛利率为75%（+3.4pp），净利率为11.1% （+1pp），销售费率为42.6%（+1.5pp），管理费率为18.5%（+1.3pp），财务费率为-0.3%（-0.2pp），研发费率为14.2%（+1pp）。 2023H1注射液、颗粒剂以及冲剂放量显著。分产品看，2023年上半年注射液实现收入11.6亿元（+53.9%），毛利率为74.8（+3.3pp），主要系热毒宁注射液销售同比增长所致；胶囊实现收入4.6亿元（-7.5%），毛利率为67.5% （+2.4pp）；口服液实现收入4.2亿元（-2.7%），毛利率为81.1%（+1.7pp）；颗粒剂、冲剂实现收入1.9亿元（+99.6%），毛利率为78.8%（+12.8pp），主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致；片丸剂实现收入1.8亿元（+5.3%），毛 利率为72%（+3.5pp）；贴剂实现收入1.2亿元（-0.5%），毛利率为83.8% （+0.01pp）；凝胶剂实现收入0.1亿元（+10.9%），毛利率为87.4%（+3.9pp）。 研发实力雄厚，在研管线持续推进。2023年上半年公司持续推动新产品研发，中药获得临床试验批准通知书1个（栀黄贴膏），新申报生产品种2个（JC颗粒、FZJD颗粒），Ⅲ期临床研究品种2个（SPPY颗粒、LWDHGTP片）； 化药创新药获得临床试验批准通知书2个（KY0135片、KY1702胶囊），推进Ⅱ期临床2个（DC20、KY0467），开展Ⅱ期临床2个（SIPI-2011、WXSH0493片）；化药仿制药获得2个药品注册证书（吸入用异丙托溴铵溶液、米诺地尔搽剂）；生物药获得中国和美国临床试验批准通知书1个（KYS202002A注射液复发和难治性多发性骨髓瘤），获得CDE审评受理1个（KYS202002A注射液系统性红斑狼疮）；推动一批项目分别开展成药性研究、临床前研究、临床研究工作。 盈利预测与投资建议。公司是优秀的现代化创新型中药企业，主力品种持续放量，新药研发逐步兑现，预计2023-2025年归母净利润分别为5.5/7/8.2亿元， 对应增速分别为25.9%/28.5%/16.9%，对应EPS分别为0.94/1.2/1.41元，对应PE分别为25/19/17倍，建议积极关注。 风险提示：药品集采降价风险；研发失败风险；销售改革推进不及预期的风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4350.87 5383.86 6514.00 7563.26 增长率 19.25% 23.74% 20.99% 16.11% 归属母公司净利润（百万元） 434.47 546.92 702.97 822.07 增长率 35.54% 25.88% 28.53% 16.94% 每股收益EPS（元） 0.74 0.94 1.20 1.41 净资产收益率ROE 8.96% 10.19%1.52% 11.89% PE 32 25 19 17 PB 2.78 2.49 2.21 1.94 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 康缘药业沪深300 126% 97% 68% 39% 10% -19% 22/722/922/11 23/1 23/3 23/5 23/7 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股) 5.85 流通A股(亿股) 5.76 52周内股价区间(元) 12.2-33.1 总市值(亿元) 137.03 总资产(亿元) 60.02 每股净资产(元) 7.83 相关研究 1.康缘药业（600557）：引领中药创新，产品矩阵持续丰富(2023-04-06) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4350.87 5383.86 6514.00 7563.26 净利润 441.92 559.82 715.28 838.02 营业成本 1214.09 1438.90 1697.87 1965.86 折旧与摊销 193.48 368.98 376.86 381.88 营业税金及附加 73.18 88.63 108.23 125.54 财务费用 -8.84 1.08 1.30 1.51 销售费用 1867.83 3059.65 3712.98 4311.06 资产减值损失 0.52 0.00 0.00 0.00 管理费用 189.60 215.35 260.56 302.53 经营营运资本变动 365.16 362.78 75.29 32.52 财务费用 -8.84 1.08 1.30 1.51 其他 3.70 0.80 -2.14 -1.40 资产减值损失 0.52 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 995.94 1293.46 1166.58 1252.54 投资收益 4.20 6.00 6.00 6.00 资本支出 35.85 -40.00 -40.00 -40.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -199.79 6.00 6.00 6.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -163.94 -34.00 -34.00 -34.00 营业利润 454.81 586.25 739.06 862.76 短期借款 -234.50 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -9.09 -21.62 -17.63 -17.54 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 445.72 564.63 721.43 845.23 股权融资 -81.94 0.00 0.00 0.00 所得税 3.80 4.81 6.15 7.20 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 441.92 559.82 715.28 838.02 其他 148.15 -1.08 -1.30 -1.51 少数股东损益 7.45 12.90 12.31 15.95 筹资活动现金流净额 -168.29 -1.08 -1.30 -1.51 归属母公司股东净利润 434.47 546.92 702.97 822.07 现金流量净额 663.86 1258.38 1131.28 1217.03 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1601.30 2859.68 3990.96 5207.99 成长能力 应收和预付款项 798.41 1170.33 1337.11 1552.06 销售收入增长率 19.25% 23.74% 20.99% 16.11% 存货 342.82 406.61 480.85 557.50 营业利润增长率 29.58% 28.90% 26.07% 16.74% 其他流动资产 987.33 262.57 282.00 300.05 净利润增长率 36.25% 26.68% 27.77% 17.16% 长期股权投资 4.09 4.09 4.09 4.09 EBITDA增长率 16.21% 49.55% 16.83% 11.54% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 2507.81 2191.94 1868.20 1539.43 毛利率 72.10% 73.27% 73.94% 74.01% 无形资产和开发支出 456.70 445.41 434.12 422.83 三费率 47.08% 60.85% 61.02% 61.02% 其他非流动资产 97.35 95.52 93.70 91.88 净利率 10.16% 10.40% 10.98% 11.08% 资产总计 6795.80 7436.16 8491.03 9675.83 ROE 8.96% 10.19% 11.52% 11.89% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 6.50% 7.53% 8.42% 8.66% 应付和预收款项 504.81 603.68 716.86 829.34 ROIC 11.99% 18.10% 26.49% 34.50% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 14.70% 17.76% 17.15% 16.48% 其他负债 1357.00 1338.67 1565.09 1799.38 营运能力 负债合计 1861.81 1942.35 2281.94 2628.71 总资产周转率 0.68 0.76 0.82 0.83 股本 584.60 584.60 584.60 584.60 固定资产周转率 1.79 2.36 3.24 4.46 资本公积 98.13 98.13 98.13 98.13 应收账款周转率 5.83 5.78 5.46 5.51 留存收益 4136.16 4683.08 5386.05 6208.12 存货周转率 3.52 3.79 3.78 3.75 归属母公司股东权益 4754.19 5301.11 6004.08 6826.16 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 115.52% — — — 少数股东权益 179.80 192.70 205.01 220.96 资本结构 股东权益合计 4933.99 5493.81 6209.09 7047.12 资产负债率 27.40% 26.12% 26.87% 27.17% 负债和股东权益合计 6795.80 7436.16 8491.03 9675.83 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.09 2.52 2.77 2.99 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.90 2.31 2.55 2.77 EBITDA 639.45 956.31 1117.21 1246.16 股利支付率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% PE 31.54 25.05 19.49 16.67 每股指标 PB 2.78 2.49 2.21 1.94 每股收益 0.74 0.94 1.20 1.41 PS 3.15 2.55 2.10 1.81 每股净资产 8.44 9.40 10.62 12.05 EV/EBITDA 18.54 11.08 8.47 6.62 每股经营现金 1.70 2.21 2.00 2.14 股息率 0.00% 0.00% 0.00%