Q1业绩短期承压，整装大家居逆势增长

事件：公司发布2023年一季报。2023年一季度公司实现营业收入35.7亿元，同比下降13.85%；实现归母净利润1.52亿元，同比下降39.79%。 整装大家居逆势增长，Q1卫浴表现较优：分渠道看，23Q1直营店/经销店/大宗业务分别实现收入0.89/27.56/5.85亿元，分别同比-27.48%/-14.49%/-13.04%。Q1整装大家居实现收入4.47亿元，同比增长9.5%，公司以欧派、铂尼思双品牌切入整家定制，持续夯实整装赛道领跑地位，Q1实现逆势增长。 分品类看 ，23Q1橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入10.85/19.76/1.84/2.07亿元，分别同比-18.02%/-14.83%/+10.52/-4.89%，其中卫浴Q1实现双位数增长，橱衣木Q1销售收入有所下滑，主要系受客户需求影响，公司订单和产能未能充分释放，叠加去年同期高基数所致。门店方面，23年一季度末门店总数为7538家，较22年底减少32家，其中欧派厨柜（含橱衣综合 ）/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数分别为2475/2214/1051/801/1042家，较22年底分别-4/+4/-3/-15/-14家。 毛利率短期承压，接单情况良好：23Q1毛利率26.68%（-0.98pct），主要系原材料价格波动及低毛利率配套品占比进一步提升所致。费用端，23Q1期间费用率为21.6%（+1.2pct）， 其中销售 、 管理 、 研发 、 财务费率分别+0.62/+1.56/+0.29pct/-1.27至9.75%/8.68%/5.23%/-2.06%。Q1收入下滑下固定费用未摊薄，叠加去年同期高基数影响，Q1归母净利润同降39.79%至1.52亿元，净利率同比-1.93pct至4.15%。现金流方面，Q1经营活动现金流净额同比+327.53%至7.37亿元，主要系公司已接客户订单同比大幅增长，及购买商品、接受劳务支付现金减少所致。此外，公司3月底预收账款为3.89亿元，较22年底增长6.8%，合同负债为17.02亿元，较22年底增长117.5%，整体看接单情况较好。 投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入分别为263.7/304.3/346.6亿元，归母净利润分别为32.0/37.7/43.4亿元，对应PE分别为22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产销售下滑风险，原料价格上涨风险，大家居拓展放缓风险