2021年半年报点评：整装大家居战略持续升级，盈利短期略有承压不改向好趋势

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 欧派家居（603833）2021年半年报点评 强推（维持） 整装大家居战略持续升级，盈利短期略有承压不改向好趋势 目标价：184元 当前价：143.21元 事项：  公司2021上半年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为82/10.12/9.45亿元，YoY+65.14%/106.98%/+113.56%，业绩增长符合预期。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为49.01/7.69/7.37亿元，YoY+ 38.61%/+30.15%/+29.83%，相比19Q2增长48.19%/42.17%/41.9%。 评论：  品类融合带动衣柜业务加速扩张，橱柜深挖旧改市场提升份额。2021H1公司橱/衣/卫/沐营收分别为32/31/4/5亿元，yoy+47%/+66%/+62%/+95%。1）衣柜营销升级：公司创新推行“定制核心+配套品+门墙系统”融合销售模式，同时加大衣柜门店拓展力度（上半年欧派衣柜门店新增167家至2291家），实现衣柜业绩快速上涨；2）橱柜深挖旧改市场：自2020年4月旧改被纳入专项债支持范围，中央鼓励社会资本积极参与以来，多地出台支持旧改相关政策。欧派推出“旧厨焕新”战略切入旧改市场，或能充分发挥公司在产品、渠道、装企合作伙伴资源和供应链整合优势，推动公司在橱柜市场份额进一步提升。  零售前端布局新兴渠道引流，整装大家居战略升级持续。1）新兴渠道全面布局：公司推行全域营销模式，线上通过裂变营销+视频直播模式引流，上半年组织多场强爆破线上直播活动，打造专属KOL全网粉丝突破500万；线下门店已达7257家（上半年新增145家），网络优势凸显。2）整装渠道发展加速：目前整装大家居已有门店651家（经销商552家），门店拓展迅速。截至2021年7月9日，欧派整装大家居接单业绩累计突破10亿，增速超160%，接单业绩亮眼。3）整装大家居战略持续升级：2020年欧派推出“双龙计划”，通过与强势装修公司合作推进整装业务；今年4月公司首家自有整装品牌“星之家”门店落地山东，在原有欧铂丽整装大家居之上实现全面升级；8月21日，公司推出欧派优材x欧铂拉迪提供一站式主辅材定制，利用自身平台优势形成全屋装修材料从采购到交付的全链路服务闭环，或进一步打开欧派整装市场。  Q2利润率略有承压，公司控费能力优秀。2021Q2公司毛利率同比-3.6pct至33.7%，净利率同比下滑1pct至15.7%。由于今年上半年原材料涨价，直营店加大优惠力度，公司Q2毛利率略有承压，大宗业务/直营店Q2毛利率分别下滑8.9pct/4.3pct至30.4%/64.7%，下半年随着大宗新签订单落地，利润率或有回升。信息化运营增强公司控费能力，Q2期间费用率同比下滑2.4pct至15.2%。  盈利预测、估值及投资评级：长期看，公司大力发展整装渠道，衣柜业务加速扩张，橱柜盯住旧改市场发力，市占率水平还有较大提升空间，随华中区域项目投产，完善全国产能布局，大中台优势加速公司在全渠道、全品类的整合。我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为27.2/33.1/40亿元（前值25.6/31.1/36.2亿元），EPS分别为4.52/5.5/6.63元，对应当前股价PE分别为32/26/22倍。参考历史估值法，维持公司目标价184元/股，对应2021年41倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济风险影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 14,740 19,897 23,597 27,724 同比增速(%) 8.9% 35.0% 18.6% 17.5% 归母净利润(百万) 2,063 2,718 3,311 3,988 同比增速(%) 12.1% 31.8% 21.8% 20.4% 每股盈利(元) 3.43 4.52 5.50 6.63 市盈率(倍) 42 32 26 22 市净率(倍) 7 6 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年8月26日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 60,915 已上市流通股(万股) 60,915 总市值(亿元) 872.37 流通市值(亿元) 872.37 资产负债率(%) 39.5 每股净资产(元) 7.5 12个月内最高/最低价 174.38/99.5 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《欧派家居（603833）重大事项点评：拟进行股票期权激励，双层考核助效果最大化》 2021-06-01 《欧派家居（603833）重大事项点评：拟投50亿元建设华中生产基地，缓解产能紧张，有望大大提升区域竞争力》 2021-07-09 《欧派家居（603833）2021年上半年业绩快报点评：业绩符合预期，行业龙头优势凸显，公司业务多点开花》 2021-08-12 -7%18%44%69%21/0421/062021-04-30～2021-08-26沪深300欧派家居华创证券研究所 公司研究 家具 2021年08月27日 欧派家居（603833）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 全流程信息化覆盖凸显大中台优势，华中投建“智造”基地扩大产能。1）信息化+大中台优势不断彰显：目前CAXA系统终端端口达25000个，截止到7月底，85%的橱柜订单设计师已经自主选择使用CAXA设计和下单，目前量尺到出方案大部分可以做到48小时以内，信息化有效提升公司经营效率；2）新投建华中基地扩大产能：今年7月，公司拟在武汉投建华中智能制造基地，填补华中地区产能空白，完善全国产能布局，项目全面建成投产后，预计年销售收入约36亿元人民币。 图表 1 欧派家居业绩拆分 项目 单位 2019H1 2019 2020Q1 2020Q2 2020H1 2020H2 2020 2021Q1 2021Q2 2021H1 收入 亿元 55.1 135.3 14.3 35.4 49.7 97.7 147.4 33.0 49.0 82.0 YOY % 13.7% 17.6% -35.1% 6.9% -9.9% 21.8% 8.9% 130.7% 38.6% 65.1% 归母净利润 亿元 6.3 18.4 -1.0 5.9 4.9 15.7 20.6 2.4 7.7 10.1 YOY % 15.0% 17.0% -210.3% 9.2% -22.7% 30.4% 12.1% - 30.1% 107.0% 扣非归母净利润 亿元 5.9 16.8 -1.2 5.7 4.4 14.9 19.4 2.1 7.4 9.5 YoY % 16.9% 12.3% -265.0% 9.3% -25.6% 37.4% 15.1% - 29.8% 113.5% 毛利率 % 37.6% 35.8% 23.9% 37.3% 33.4% 35.8% 35.0% 30.2% 33.7% 32.3% 归母净利率 % 11.4% 13.6% -7.1% 16.7% 9.8% 16.1% 14.0% 7.4% 15.7% 12.3% 产品分拆 橱柜收入 百万元 2604 6193 642 1545 2187 3875 6061 1259 1945 3205 YOY % 3.4% 7.4% -37.2% -2.3% -16.0% 8.0% -2.1% 96.2% 25.9% 46.5% 衣柜收入 百万元 2005 5167 495 1374 1869 3903 5772 1352 1753 3106 YOY % 20.7% 24.6% -41.2% 18.0% -6.8% 23.5% 11.7% 173.5% 27.6% 66.2% 卫浴收入 百万元 262 624 84 170 254 486 739 165 247 411 YOY % 42.8% 37.7% -22.3% 10.4% -3.1% 34.1% 18.5% 96.1% 45.3% 62.1% 木门收入 百万元 222 597 64 170 235 536 771 165 292 457 YOY % 41.0% 25.9% -20.4% 21.0% 5.8% 42.7% 29.0% 155.3% 71.7% 94.7% 其他收入 百万元 323 784 120 246 365 799 1164 324 619 943 YOY % 41.3% 60.1% 12.7% 13.4% 13.2% 73.0% 48.4% 170.9% 152.0% 158.2% 渠道分拆 经销商渠道 百万元 4234 10556 877 2743 3620 7564 11184 2403 3822 6225 YOY % 9.1% 14.1% -42.6% 1.4% -14.5% 19.7% 6.0% 174.1% 39.3% 72.0% 毛利率 % 36.1% 35.0% 18.0% 36.5% 32.0% 35.1% 34.1% 28.8% 33.9% 31.9% 直营渠道 百万元 116 348 27 75 102 296 399 81 114 196 YOY % 7.6% 14.9% -51.8% 25.0% -12.0% 28.1% 14.7% 201.6% 51.4% 91.0% 毛利率 % 71.5% 67.1% 59.6% 72.3% 68.9% 65.5% 66.4% 60.2% 68.0% 64.7% 工程总收入 百万元 929 2162 381 663 1044 1638 2682 723 865 1588 YOY % 54.0% 52.5% -24.9% 57.3% 12.3% 32.9% 24.1% 89.7% 30.5% 52.1% 毛利率 % 41.3% 34.6% 28.7% 39.3% 35.4% 31.0% 32.7% 30.2% 30.4% 30.3% 资料来源：Wind，华创证券 欧派家居（603833）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 4,427 4,304 6,823 9,620 营业收入 14,740 19,897 23,597 27,724 应收票据 195 182 230 283 营业成本 9,579 13,074 15,388 18,008 应收账款 602 815 849 1,069 税金及附加 111 165 186 210 预付账款 85 145 168 190 销售费用 1,147 1,548 1,888 2,218 存货 809 1,296 1,431 1,683 管理费用 961 1,258 1,444 1,663 合同资产 0 0 0 0 研发费用 699 856 1,015 1,192 其他流动资产 2,132 3,298 3,652 4,069 财务费用 -35 -32 -36 -44 流动资产合计 8,250 10,040 13,153 16,914 信用减值损失 -17 -15 -13 -9 其他