盈利能力全面提升，切片龙头乘行业东风扬帆起航

业绩简评 2023年4月27日，公司披露2023年一季报，23Q1实现营收12.59 亿元，同比+126.45%，实现归母净利润3.34亿元，同比+245.40%，业绩超出市场预期，且实现盈利增速远高于收入增速。 经营分析 Q1盈利质量强势提升，技术闭环优势清晰兑现：公司23Q1净利率 为26.56%，环比+4.47pct,单季度净利率再创历史新高。在Q1硅片价格下行、硅片行业开工率尚处低位的情况下，公司光伏业务盈利能力逆势提升。根据公司现有产能测算，我们预计Q1公司金 人民币(元)成交金额(百万元) 刚线出货约1300万公里，切片代工出货量约4GW，基本未受春节 假期影响。公司基于“设备、耗材、工艺”联合研发的技术闭环及协同优势明显逐步在业绩端开始体现。 切片产能进一步扩张，助力未来业绩高增：2023年4月12日，公 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,567 3,571 5,861 9,721 13,813 营业收入增长率 109.97 127.92% 64.16% 65.84% 42.10% % 归母净利润(百万元) 173 789 1,249 1,763 2,491 归母净利润增长率 193.38 356.66% 58.32% 41.24% 41.26% % 摊薄每股收益(元) 1.067 3.460 5.478 7.736 10.928 每股经营性现金流净额 0.47 0.98 5.07 7.25 10.53 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.96% 38.15% 46.35% 47.00% 47.48% P/E 63.25 21.68 12.64 8.95 6.33 P/B 9.46 8.27 5.86 4.21 3.01 司与四川宜宾高新技术产业园区管理委员会签署合作协议，拟投资50亿元建设50GW光伏大硅片项目。其中，一期年产25GW切片项目预计于2024年上半年投产。二期年产25GW切片项目预计将在一期项目正式投产后6个月内启动。在此次产能规划上调后，考虑到产能爬坡因素，我们预计公司2023-2025E年切片代工出货量分别为25GW/60GW/82GW，在提升规模效应、拓宽客户覆盖范围的同时，进一步增强了公司未来几年盈利高增的确定性。 携手通威推动N型硅片研发，持续提升切片环节技术优势：2023 年4月19日，公司与通威太阳能、永祥股份签署战略合作协议，拟成立硅片研究联合实验室，共同推动HJT、TOPCon专用N型硅片的技术开发与升级。公司目前已具备120μm硅片半片的量产能力，同时在行业内首次推出80μm超薄硅片半片样片，切片实力行业领先。此次合作将进一步提升公司在切片环节的研发能力，构筑N型硅片技术壁垒。 盈利预测、估值与评级 根据我们对公司切割设备在手订单、金刚线及切片代工产能的最 107.00 93.00 79.00 65.00 51.00 37.00 220427 成交金额高测股份沪深300 1,000 800 600 400 200 0 新判断，上调2023-2025E净利润至12.49（+9%）、17.63（+13%）、24.91（+18%）亿元，对应EPS为5.48、7.74、10.93元，当前股价对应PE分别为13/9/6倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游扩产不及预期；技术进步不及预期；硅料价格下行过快风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 746 1,567 3,571 5,861 9,721 13,813 货币资金 160 427 344 716 1,156 1,650 增长率 110.0% 127.9% 64.2% 65.8% 42.1% 应收款项 667 1,229 2,256 2,901 4,811 6,837 主营业务成本 -482 -1,038 -2,089 -3,625 -6,275 -8,931 存货 339 558 1,050 1,390 2,407 3,426 %销售收入 64.7% 66.3% 58.5% 61.8% 64.6% 64.7% 其他流动资产 374 211 772 823 941 1,059 毛利 264 529 1,482 2,236 3,445 4,882 流动资产 1,540 2,424 4,422 5,831 9,315 12,971 %销售收入 35.3% 33.7% 41.5% 38.2% 35.4% 35.3% %总资产 80.2% 74.9% 78.3% 76.4% 79.5% 81.6% 营业税金及附加 -4 -6 -17 -26 -43 -61 长期投资 0 0 8 8 8 8 %销售收入 0.5% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 272 539 885 1,519 2,087 2,590 销售费用 -39 -63 -93 -152 -253 -359 %总资产 14.2% 16.7% 15.7% 19.9% 17.8% 16.3% %销售收入 5.2% 4.0% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6% 无形资产 65 79 107 150 186 217 管理费用 -73 -131 -239 -352 -583 -829 非流动资产 380 811 1,224 1,805 2,403 2,930 %销售收入 9.8% 8.4% 6.7% 6.0% 6.0% 6.0% %总资产 19.8% 25.1% 21.7% 23.6% 20.5% 18.4% 研发费用 -86 -117 -225 -381 -632 -898 资产总计 1,919 3,235 5,646 7,635 11,717 15,901 %销售收入 11.5% 7.5% 6.3% 6.5% 6.5% 6.5% 短期借款 91 46 30 471 888 914 息税前利润（EBIT） 62 211 908 1,326 1,935 2,736 应付款项 616 1,406 2,021 2,804 4,854 6,909 %销售收入 8.3% 13.5% 25.4% 22.6% 19.9% 19.8% 其他流动负债 205 537 1,014 875 1,420 2,016 财务费用 -9 -7 -11 -28 -51 -52 流动负债 912 1,989 3,065 4,150 7,163 9,839 %销售收入 1.3% 0.4% 0.3% 0.5% 0.5% 0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -28 -39 -104 0 0 0 其他长期负债 23 92 514 792 803 816 公允价值变动收益 0 0 1 0 0 0 负债 935 2,081 3,579 4,942 7,966 10,655 投资收益 2 5 29 4 4 4 普通股股东权益 984 1,154 2,067 2,693 3,751 5,246 %税前利润 3.1% 2.7% 3.3% 0.3% 0.2% 0.1% 其中：股本 162 162 228 228 228 228 营业利润 57 212 899 1,372 1,938 2,737 未分配利润 175 311 1,019 1,768 2,826 4,321 营业利润率 7.6% 13.5% 25.2% 23.4% 19.9% 19.8% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 -1 -25 -14 0 0 0 负债股东权益合计 1,919 3,235 5,646 7,635 11,717 15,901 税前利润利润率 567.5% 18711.9% 88424.8% 1,37223.4% 1,93819.9% 2,73719.8% 比率分析 所得税 3 -14 -96 -123 -174 -246 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 -5.2% 7.7% 10.8% 9.0% 9.0% 9.0% 每股指标 净利润 59 173 789 1,249 1,763 2,491 每股收益 0.364 1.067 3.460 5.478 7.736 10.928 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 6.082 7.131 9.069 11.817 16.459 23.016 归属于母公司的净利润 59 173 789 1,249 1,763 2,491 每股经营现金净流 0.024 0.473 0.983 5.074 7.253 10.532 净利率 7.9% 11.0% 22.1% 21.3% 18.1% 18.0% 每股股利 0.000 0.110 0.350 2.191 3.095 4.371 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.98% 14.96% 38.15% 46.35% 47.00% 47.48% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 3.07% 5.34% 13.97% 16.35% 15.05% 15.67% 净利润 59 173 789 1,249 1,763 2,491 投入资本收益率 6.04% 16.24% 33.20% 31.42% 33.13% 36.42% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 61 107 257 189 261 332 主营业务收入增长率 4.46% 109.97% 127.92% 64.16% 65.84% 42.10% 非经营收益 -1 17 -63 109 66 77 EBIT增长率 32.01% 241.73% 329.52% 46.05% 45.95% 41.40% 营运资金变动 -115 -220 -758 -390 -438 -499 净利润增长率 83.83% 193.38% 356.66% 58.32% 41.24% 41.26% 经营活动现金净流 4 76 224 1,157 1,653 2,401 总资产增长率 32.76% 68.55% 74.54% 35.23% 53.46% 35.70% 资本开支 -98 -83 -202 -842 -859 -859 资产管理能力 投资 -329 229 -518 0 0 0 应收账款周转天数 163.7 121.6 91.3 90.0 90.0 90.0 其他 2 6 38 4 4 4 存货周转天数 244.6 157.6 140.5 140.0 140.0 140.0 投资活动现金净流 -425 151 -682 -838 -855 -855 应付账款周转天数 253.8 166.4 137.8 135.0 135.0 135.0 股权募资 544 0 9 -123 0 0 固定资产周转天数 111.6 86.2 84.1 65.8 46.0 35.1 债权募资 -9 -80 440 717 417 26 偿债能力 其他 -53 -21 -28 -540 -776 -1,078 净负债/股东权益 -33.21% -41.77% -28.26% -6.74% -5.44% -12.81% 筹资活动现金净流 482 -101 421 54 -359 -1,052 EBIT利息保障倍数 6.5 31.4 81.8 48.0 38.0 52.2 现金净流量 61 127 -37 372 440 494 资产负债率 48.71% 64.32% 63.39% 64.72% 67.98% 67.01% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内