首次覆盖报告：热熔环保粘接龙头、光伏胶膜快速放量

公司深度报告 2023年04月26日 热熔环保粘接龙头、光伏胶膜快速放量 ——天洋新材（603330.SH）首次覆盖报告 核心观点 环保粘接材料领先企业，营收规模节节攀升。公司深耕环保热熔粘接材料二十余年，是国内领先的环保粘接材料生产商，2021年公司在热熔环保粘接材料市占率达40%。随着未来“双碳”政策的推进，绿色环保型粘胶剂市占率有望提升，将带动公司市场份额进一步提升。近年来，受公司产能扩张以及下游需求带动，公司收入逐年增长。2018-2021年公司营业收入从5.61亿元增长至10.68亿元，年均复合增长率为23.9%，其中2021年同比增长52.7%；2022年前三季度营业收入为10.7亿元，同比增长45.4%。 光伏行业景气上行，叠加公司积极扩产，业绩增长空间持续打开。2019-2022年我国光伏新增装机容量从26.52GW增长至87.41GW，年均复合增长率为48.82%。光伏新增装机容量持续提升带动光伏组件产量稳步增长。2018-2022年我国光伏组件产量从84.3GW增长至288.7GW，年均复合增长率为36%。光伏封装胶膜为光伏组件的核心组成材料之一，2018-2022年我国光伏胶膜需求量从9.3亿平方米增长至31.8亿平方米。公司持续扩大产能，公司光伏封装胶膜产销量也实现大幅增长，2022年前三季度产量、销量分别为4508.15万平方米、4384.4万平方米，分别同比增长151.87%、147.62%。2022年公司光伏封装胶膜销售收入约7.29亿元，同比增长约125%。公司紧抓行业机遇，积极扩大光伏胶膜产能。公司预计2022年光伏封装胶膜有效产能达约1.6亿平方米/年，2023年 达约3.5亿平方米/年。未来随着公司产能的陆续释放，有望打开业绩增长空间。 公司积极扩产及整合电子胶板块，实施国产替代。公司电子胶产品正逐步实现进口替代。公司积极拓展电子胶领域客户，2021年与汇川技术、公牛集团、方太集团、美的集团等客户达成合作，同时与华生电机加深合作。公司推进电子胶产能建设，产能将由830吨/年提升至1730吨/年，未来有望贡献业绩增量。同时公司积极整合电子胶业务板块，协同效应有望进一步增强。 投资建议 基于公司在光伏封装胶膜和电子胶领域的布局，未来业绩增长空间有望持续打开。我们预期2022/2023/2024年公司营业收入分别为14.09/29.64/55.50亿元，归母净利润分别为-0.53/2.09/4.71亿元，对应EPS分别为-0.12/0.48/1.09元/股，以2023年4月26日收盘价11.07元为基准，2023/2024年对应的PE分别为22.88/10.16倍。结合光伏封装胶膜行业高景气，看好公司未来发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 原材料价格异常波动、下游需求不及预期、环保风险等。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1067.74 1409.33 2964.36 5550.04 增长率（%） 52.74 31.99 110.34 87.23 归母净利润 110.16 -53.36 209.35 471.28 增长率（%） 112.72 -148.43 492.36 125.12 EPS（元/股） 0.47 -0.12 0.48 1.09 市盈率（P/E） 37.57 — 22.88 10.16 市净率（P/B） 3.91 4.76 2.17 1.78 资料来源：同花顺iFinD，东亚前海证券研究所预测，股价为2023年4月26日收盘价11.07元 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名燕楠 资格证书S1710521120001 电子邮箱yann806@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)432.67 流通A股/B股(百万股)432.67/0.00 资产负债率(%)50.80 每股净资产(元)3.22 市净率(倍)3.87 净资产收益率(加权)2.46 12个月内最高/最低价17.41/9.13 相关研究 公司研究 ·天洋新材 ·证券研究报告 正文目录 1.公司：环保粘接先行企业，盈利能力持续增强4 1.1.把握行业机遇，业务齐头并进4 1.2.四大业务板块，销量屡创新高5 1.3.营收节节走升，盈利有望修复8 2.行业：光伏迎景气周期，粘胶剂需求向好10 2.1.光伏胶膜：需求强劲，景气上行10 2.1.1.双玻组件应用扩大，POE胶膜占比提升10 2.1.2.头部主导，终端高增13 2.2.电子胶：国产替代中，需求向好15 2.3.热熔胶：“绿色胶粘剂”，环保优势突出16 3.优势：扩产贡献业绩增量，研发构筑技术壁垒18 3.1.推进在建项目，打开成长空间18 3.1.1.光伏膜：扩产+优化产品结构，紧抓行业机遇18 3.1.2.电子胶：扩产+整合业务板块，进口替代进行时19 3.2.产品系列完整，技术优势显著20 4.盈利预测21 5.风险提示22 图表目录 图表1.天洋新材历史沿革4 图表2.截至2023年3月公司股权结构情况5 图表3.公司主要产品种类及应用情况6 图表4.2018-2022Q1-Q3公司光伏封装胶膜产销量情况6 图表5.2020-2022Q1-Q3公司电子胶产销量情况7 图表6.2020-2022Q1-Q3公司热熔胶产销量情况7 图表7.2020-2022Q1-Q3公司热熔墙布及窗帘产销量情况8 图表8.2018-2022Q1-Q3公司营业收入及增速9 图表9.2018-2022Q1-Q3公司归母净利润及增速9 图表10.2022年前三季度公司产品营业收入拆分9 图表11.2021年公司产品毛利润拆分9 图表12.2018-2022Q1-Q3公司毛利率及净利率10 图表13.2018-2022Q1-Q3公司三费总费用率呈下降趋势10 图表14.2018-2022Q1-Q3公司三费费率细分情况10 图表15.封装胶膜为光伏组件核心材料之一11 图表16.目前主流光伏组件封装胶膜性能对比12 图表17.2019-2022年我国单面及双玻组件市占率13 图表18.2018-2022年我国光伏胶膜细分品种市场占有率13 图表19.2021年我国光伏胶膜行业各企业市占率13 图表20.EVA胶膜、POE胶膜生产工艺流程情况14 图表21.2018-2022年我国光伏新增装机量14 图表22.2018-2022年我国光伏组件产量14 图表23.2018-2022年我国光伏胶膜需求量测算15 图表24.电子胶产品种类众多15 图表25.2015-2021年全球智能可穿戴设备出货量16 图表26.2015-2021年全球可穿戴设备市场规模16 图表27.汽车用电子胶粘剂16 图表28.2016-2020年我国智能网联汽车产业规模16 图表29.热熔胶按照基料不同的产品分类17 图表30.公司在建光伏胶膜项目一览18 图表31.公司子公司信泰永合（烟台）新材料有限公司增资、收购前后股权结构图20 图表32.公司产品系列完整21 图表33.2018-2022年前三季度公司研发投入情况21 图表34.2018-2022H1公司新增国家授权专利21 图表35.公司主营业务收入预测（亿元）22 1.公司：环保粘接先行企业，盈利能力持续增强 1.1.把握行业机遇，业务齐头并进 公司为国内领先的环保粘接材料生产商。公司是热塑性高分子粘接材料及其应用制品的专业供应商，专注于各类热塑性环保粘接材料的研发、生产及销售。目前公司是国内最大的PA、PES热熔胶产品生产企业之一。公司践行环保粘接的理念，主要产品包括热塑性环保粘接材料和反应型环保粘接材料，被广泛应用于服装、汽车、光伏能源、家用纺织、电子电器、工业过滤等领域。 历经二十余载研发积累，业务范围逐步扩大。公司自2002年成立以来，不断发展壮大，成为专业生产环保热熔粘接材料的高新技术企业。2009年公司启动热熔胶延伸项目、网膜胶膜等新项目。同时公司一直非常重视技术研发投入和提高自主创新能力。2015年发明了四层结构热熔网膜无缝墙布。2017年被认定为上海市市级企业技术中心，加入上海市企业技术中心创新联盟，并于同年在上交所上市。公司不断扩展业务范围，2017年收购烟台信友，将业务范围扩大到微电子胶粘剂领域。2018年公司启动天洋窗帘项目。2019年以来公司不断扩大光伏封装胶膜产能。 图表1.天洋新材历史沿革 资料来源：公司官网，公司公告，东亚前海证券研究所 公司实际控制人为李哲龙。李哲龙持有公司26.41%的股份，为公司实 际控制人及控股股东。其子李明健持有公司9.79%的股份，其妻朴艺峰持有公司3.81%的股份，其姐李顺玉持有公司1.04%的股份。此外，2021年底公司相继在昆山、如东、海安和烟台成立新的子公司，包括昆山天洋光伏材料有限公司、南通天洋光伏材料科技有限公司、海安天洋新材料科技有限公司、信泰永合(烟台)新材料有限公司。 公司子公司业务布局清晰明确。昆山天洋光伏材料有限公司、海安天洋新材料科技有限公司和南通天洋光伏材料科技有限公司均负责公司光伏 胶膜的生产、研发及销售。信泰永合(烟台)新材料有限公司负责公司电子胶的生产、研发及销售。昆山天洋新材料有限公司负责光伏胶膜、网胶膜的生产、研发及销售。南通天洋新材料有限公司负责热熔胶胶粉、胶粒的生产、研发及销售。江苏德法瑞新材料科技有限公司负责墙布、窗帘的生产与研发，其全资子公司上海惠平文化发展有限公司负责墙布、窗帘的销售管理。 图表2.截至2023年3月公司股权结构情况 资料来源：公司公告，企查查，东亚前海证券研究所 1.2.四大业务板块，销量屡创新高 公司产品应用领域广泛。公司主要产品包括四类，分别为热熔胶、太阳能封装胶膜、墙布及电子胶黏剂产品。公司产品具有无毒、无味、不含溶剂的环保特点，粘接迅速且适用于不同材料之间的粘接。热熔胶产品目前主要应用于服装衬布、鞋材的制造、汽车内饰粘接、面料复合等；太阳能封装胶膜产品用于太阳能电池组件封装；四层结构墙布、窗帘用于建筑内饰、家居等；电子胶黏剂用于智能可穿戴设备与手机等传统移动智能终端、汽车电子、传统消费电子设备等。 图表3.公司主要产品种类及应用情况 公司产品种类 细分产品 公司产品主要应用领域 热熔胶 PA、PES、TPU或PO 服装衬布制造、面料复合，装饰饰品的粘接，鞋材、无纺布、皮革制品复合，汽车内饰，转移印花，包装材料，粉末涂料，鞋帽、皮件的制作等 太阳能封装胶膜 传统的EVA胶膜、白膜、 POE膜及EPE膜 应用于光伏组件封装的层压环节，覆盖于电池片上下两面，与上层玻璃、下层背板（或玻璃）通过真空层压技术合为一体，构成电池封装组件 热熔墙布四层结构墙布、窗帘 建筑内饰、家居等。四层结构专利，透气、环保、无味，“8小时焕新家” 电子胶黏剂- 智能可穿戴设备与手机等传统移动智能终端、汽车电子、传统消费电子设备等 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 光伏胶膜方面，2022前三季度公司光伏封装胶膜产销量大幅提升。受益于光伏行业发展及公司产能的不断扩张，叠加2021年公司与海内外原料供应商韩华道达尔株式会社、乐天化学、斯尔邦、浙石化等确立了合作关系，保障了原料的供应，带动公司光伏封装胶膜产销量大幅提升。2022年前三季度公司光伏封装胶膜产量、销量分别为4508.15万平方米、4384.4万平方米，分别同比增长151.87%、147.62%。 图表4.2018-2022Q1-Q3公司光伏封装胶膜产销量情况 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 电子胶方面，公司不断拓宽优质电子胶领域客户。2021年公司在工控行业与汇川技术达成合作；在影像模组领域，紫外光和热双固化胶粘剂取得了技术上的新突破，得到富士康科技集团的认可；在汽车电子领域与华生电机加深合作；在家电、电器行业，与公牛集团、方太集团、美的集团等企业达成合作。2021年公司电子胶产量、销量分别