公司首次覆盖报告：浆站扩张带动血制品放量，疫苗业务迎来快速增长期

浆站扩张带动血制品放量，疫苗业务迎来快速增长期 —华兰生物(002007)公司首次覆盖报告 唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002 联系电话：19328759065 邮箱：tangaijin@cindasc.com 吴欣医药行业分析师 执业编号：S1500523050001 联系电话：15821927090邮箱：wuxin@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告 华兰生物(002007)投资评级买入上次评级 资料来源：聚源，信达证券研发中心 公司主要数据收盘价（元）22.0252周内股价波动区间24.70-20.40(元)最近一月涨跌幅(％)-5.25总股本(亿股)18.29流通A股比例(％)86.05总市值(亿元)402.70 资料来源：iFind，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 浆站扩张带动血制品放量，疫苗业务迎来快速增长期 2023年12月29日 报告内容摘要: ⯁疫后血制品市场教育及需求提振。华兰生物从事血液制品、疫苗、基因工程产品等业务，公司血制品和疫苗业务为收入核心支柱，2019-2022年，公司人血白蛋白和静丙营收整体平稳增长，我们认为或系公司该阶段无新增开业浆站贡献采浆量增量影响。2023H1，公司人血白蛋白营收5.15亿 元（同比+8.55%），静丙营收4.71亿元（同比+38.84%），系疫后血制品市场教育及需求提振。 ⯁浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键，公司新浆站落地有望贡献增量。我们认为，未来随着我国人口老龄化和血制品市场教育推进、生产企业血浆综合利用能力提升，我国血制品行业未来仍有望持续高景气度，而浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键。华兰生物2017-2021年浆站新获批数量很少，2022年新增7家浆站获批进入筹建状态，公司2023H1有4家单采血浆站建成并获得采浆许可证，我们估计2024年有望贡献增量，此外公司积极向有关部门申请单采血浆站，重庆公司拟在巫山、丰都申请新建单采血浆站。从盈利能力来看，2022年公司平均单体浆站产出略超44.0吨/家，高于天坛生物和上海莱士（此三家为我国行业采浆量TOP3）；华兰吨浆利润为79万元/吨，高于天坛生物，公司整体血浆盈利能力较强。我们认为，随着公司2022年获批的浆站陆续开采，公司未来采浆量具备增长潜力，看好其血制品业务收入增长。 ⯁国内四价流感疫苗接种率有提升空间，华兰疫苗新批产品有望贡献增量。子公司华兰疫苗四价流感疫苗批签发数量和产能保持国内前列，目前公司收入主要由四价流感病毒裂解疫苗贡献。我国流感疫苗总体接种率还有较大提升潜力，今年冬季流感病例高发有望提升群众接种疫苗的意识。此外，华兰疫苗四价流感疫苗（儿童剂型）、狂苗和破伤风苗有望贡献未来收入增量，管线里还有等多个疫苗正在按计划开展临床研究或开展临床前研究，我们看好疫苗业务发展。 ⯁盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为53.75/62.00/71.71亿元，归母净利润分别为14.03/16.15/19.03亿元，EPS分别为0.77/0.88/1.04元，PE分别为28.70/24.94/21.16X。我们认为华兰生物血制品业务随着新批浆站开业贡献血浆增量，血制品收入有望快速增长，同时我们看好华兰疫苗在营四价流感疫苗和新批疫苗产品上市贡献增量。首次覆盖，我们给予“买入”评级。 ⯁股价催化剂：产品获批上市、取得较好研发进展、行业政策利好。 ⯁风险因素：产品安全性导致的潜在风险、单采血浆站监管风险、新产品开发或低于预期的风险、市场竞争风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A 4,436 2022A 4,517 2023E 5,375 2024E 6,200 2025E 7,171 增长率YoY% -11.7% 1.8% 19.0% 15.3% 15.6% 归属母公司净利润(百万元) 1,299 1,076 1,403 1,615 1,903 增长率YoY% -19.5% -17.1% 30.4% 15.1% 17.9% 毛利率% 68.7% 66.1% 69.4% 69.2% 69.8% 净资产收益率ROE% 15.6% 10.4% 12.4% 13.1% 13.9% EPS(摊薄)(元) 0.71 0.59 0.77 0.88 1.04 市盈率P/E(倍) 41.03 38.45 28.70 24.94 21.16 市净率P/B(倍) 6.39 3.98 3.57 3.26 2.94 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测、股价为2023年12月28日收盘价 目录 一、公司分析：5 1、公司概述5 2、财务分析6 二、行业分析7 1、血制品市场教育及需求提振，看好华兰生物7 2、国内流感疫苗接种率有提升空间，四价流感疫苗替代三价趋势形成10 三、盈利预测、估值与投资评级12 1、盈利预测和假设12 2、盈利预测结果12 3、估值结论与投资评级13 四、风险因素14 1、产品安全性导致的潜在风险14 2、单采血浆站监管风险14 3、新产品开发或低于预期的风险14 4、市场竞争风险14 表目录 表1：公司及子公司产品介绍5 表2：华兰生物分业务盈利预测假设12 表3：华兰生物盈利预测结果13 表4：华兰生物可比公司估值13 图目录 图1：2019-2023前三季度公司营收和归母净利润情况6 图2：2019-2023前三季度公司四项费用率情况6 图3：2019-2023H1公司业务收入结构情况7 图4：2019-2023H1分业务毛利率情况7 图5：2019-2023前三季度公司资产负债率情况7 图6：2019-2023H1公司血制品细分产品营收情况（亿元）7 图7：2018-2024E中国血制品市场规模8 图8：2022年中国血制品市场结构占比8 图9：2022年中国血制品行业市场竞争格局9 图10：2011-2022年中国血制品行业整体采浆量变化9 图11：2017-2023H1龙头企业浆站数目、采浆量变化9 图12：三家龙头企业血制品单品收入结构及2022年吨浆利润对比10 图13：2019-2023Q1-3华兰疫苗营收和归母净利润情况10 图14：2018-2022年华兰疫苗流感疫苗批签发情况10 图15：2023-2024年度我国上市四价流感疫苗基本信息11 一、公司分析： 1、公司概述 华兰生物工程股份有限公司（以下简称“华兰生物”或“公司”）是一家从事血液制品、疫苗、基因工程产品研发、生产和销售的国家高新技术企业。 据公司2023中报，公司业务包括血液制品、疫苗制品、创新药和生物类似药研发、生产三类业务，其中血液制品有人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白、人凝血酶原复合物、人凝血因子VIII、人纤维蛋白原、狂犬病人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白等11个品种（34个规格），是我国血液制品行业中血浆综合利用率较高、品种较多、规格较全的企业之一。 公司控股子公司华兰生物疫苗股份有限公司从事疫苗的研发、生产和销售，目前已上市的疫苗产品有流感病毒裂解疫苗、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗（儿童剂型）、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗。 公司参股子公司华兰基因工程有限公司主要开展创新药和生物类似药的研发、生产，目前贝伐单抗已获得药品注册受理通知书，同时曲妥珠单抗、利妥昔单抗、阿达木单抗、地舒单抗、帕尼单抗、伊匹单抗、重组抗PD-L1和TGF-β双功能融合蛋白注射液和重组抗BCMA和CD3双特异性抗体注射液已取得临床试验批件，正在按计划开展临床试验。 表1：公司及子公司产品介绍 应用科室-治疗领域 产品介绍及用途 人血白蛋白 失血创伤，烧伤引起的休克；脑水肿及损伤引起的颅压升高和持续性脑积水；肝硬化及肾病引起的水肿或腹水；低蛋白血症的防治；新生儿高胆红素血症；用于心肺分流术、烧伤的辅助治疗、血液透析的辅助治疗和成人呼吸窘迫综合症等 静注人免疫球蛋白（pH） 原发性免疫球蛋白缺乏症、如X连锁低免疫球蛋白血症，常见变异性免疫缺陷病，免疫球蛋白G亚型缺陷病等；继发性免疫球蛋白缺乏症，如重症感染、新生儿败血症等；自身免疫性疾病，如原发性血小板减少性紫癜、川崎病等 人免疫球蛋白 要用于预防麻疹和传染性肝炎，若与抗生素合并使用，可提高对某些严重细菌和病毒感染的疗效 乙型肝炎人免疫球蛋白 主要用于乙型肝炎预防。适用于：乙型肝炎表面抗原（HBsAg）阳性的母亲所生的婴儿；意外感染的人群；与乙型肝炎患者和乙型肝炎病毒携带者密切接触者 狂犬病人免疫球蛋白 主要用于被狂犬或其他携带狂犬病毒的动物咬伤、抓伤患者的被动免疫 破伤风人免疫球蛋白 主要是用于预防和治疗破伤风，尤其适用于对破伤风抗毒素（TAT）有过敏反应者。 人凝血因子VIII 本品对缺乏人凝血因子VIII所致的凝血机能障碍具有纠正作用，主要用于防治甲型血友病和获得性凝血因子VIII缺乏而致的出血症状及这类病人的手术出血治疗。 人凝血酶原复合物 主要用于治疗先天性和获得性凝血因子II、VII、IX、X缺乏症（单独或联合缺乏）包括：凝血因子IX缺乏症（乙型血友病），以及II、VII、X凝血因子缺乏症；抗凝剂过量、维生素K缺乏症；肝病导致的出血患者需要纠正凝血功能障碍；发生弥散性血管内凝血（DIC）时，凝血因子II、VII、IX、X被大量消耗，可在肝素化后应用；各种原因所致的凝血酶原时间延长而拟作外科手术患者，但对凝血因子V缺乏者可能无效；治疗已产生因子VIII抑制物的甲型血友病患者的出血症状；逆转香豆素类抗凝剂诱导的出血。 人纤维蛋白原 适用于先天性纤维蛋白原减少或缺乏症；获得性纤维蛋白原减少症：严重肝脏损伤；肝硬化；弥散性血管内凝血；产后大出血和因大手术、外伤或内出血等引起的纤维蛋白原缺乏而造成的凝血障碍。 人纤维蛋白胶 用于烧伤及普通外科手术中局部止血的辅助处理。 外用冻干人凝血酶 局部止血药，辅助用于处理腹部切口创面的渗血。 疫苗（华兰疫苗）流感病毒裂解疫苗 可刺激机体产生抗流感病毒的免疫力，用于预防本株病毒引起的流行性感冒 甲型H1N1流感病毒裂解疫苗 可刺激机体产生针对甲型H1N1流感病毒的抗体，用于此型病毒所致流感流行的免疫预防 ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗 用于预防A、C、Y及W135群奈瑟氏脑膜炎球菌引起的流行性脑脊髓膜炎 重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母） 可刺激机体产生抗乙型肝炎病毒的免疫力，用于预防乙型肝炎 A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗 可使机体产生体液免疫应答。用于预防A群和C群脑膜炎奈瑟球菌引起的流行性脑脊髓膜炎 四价流感病毒裂解疫苗 可刺激机体产生抗流感病毒的免疫力；用于预防疫苗相关型别的流感病毒引起的流行性感冒 冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞） 采用狂犬病病毒固定毒株制备的一种Vero细胞载体疫苗，用于预防狂犬病 吸附破伤风疫苗 采用破伤风类毒素经佐剂吸附制备的一种疫苗，用于预防破伤风 资料来源：公司2023半年报，公司公告，信达证券研发中心 2、财务分析 2019-2023Q1-3，公司血制品业务采浆活动和流感疫苗批签发和接种受疫情影响，整体营收和归母净利润保持波动态势，销售费用率呈波动增长趋势。 图1：2019-2023前三季度公司营收和归母净利润情况图2：2019-2023前三季度公司四项费用率情况 资料来源：iFind、公司公告、信达证券研发中心资料来源：iFind、公司公告、信达证券研发中心 从业务收入结构来看，公司血制品和疫苗业务占据核心地位，疫苗毛利率较高但收入受批签发节奏影响较为波动，血制品业务毛利率较为稳定。2019-2022年，公司人血白