品牌向上势能有望继续释放

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 周子莘美护分析师 执业编号：S1500522110001 联系电话：13276656366 邮箱：zhouzixin@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 珀莱雅(603605) 珀莱雅（603605.SH）：22年报及23年一季报点评：品牌向上势能有望继续释放 2023年04月22日 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报：2022年实现营业收入63.85亿 元/yoy+37.82%，归母净利润8.17亿元/yoy+41.88%，毛利率/净利率分别为69.70%/13.02%，分别+3.24/+1.00pct；22Q4总营收24.23亿元/yoy+49.51%，归母净利润3.22亿元/yoy+52.05%，毛利率/净利率分别为70.14%/13.50%，分别 +0.22/+0.55pct；23Q1实现营业收入16.22亿元/yoy+29.27%，归母净利润2.08亿元/yoy+31.32%，在行业表现偏弱的情况下依然实现有力增长,毛利率/净利率分别为70.03%/13.70%，分别+2.46/+0.20pct。 核心亮点：从价格驱动转向量价齐升。从量价的角度看，公司护肤&洁肤类目、彩妆类目21Q3-22Q3的主要增长驱动力来自提价，进入22Q4-23Q1后，护肤洁肤、彩妆类目除均价依然保持高增长外，销量的增长也开始逐步体现，进入量价齐升阶段，未来在大单品占比提升推升均价的同时，我们预期核心单品在升级且价格带趋于稳定的情况下，其销量提升空间充足，并有望成为品牌销售额提升的又一增长引擎。 分品牌看：明星单品推动主品牌持续高增，新品牌接力完善品牌矩阵。 （1）珀莱雅：实现收入52.64亿元/yoy+37.46%，年度销售额增速环比持续提升，大单品的势能继续释放，大单品放量有力推动品牌增长；2022年珀莱雅品牌在天猫平台中，精华/面膜/眼霜/面霜品类分别排名第1/4/4/9，通过大单品的产品力加持，在核心品类中均取得亮眼表现；2022年珀莱雅在天猫旗舰店/抖音/京东渠道的美妆品类分别排名4/3/10，国货品牌均排名第一。我们认为23年核心大单品的占比依然有提升空间进而带动品牌均价、毛利率增长，随着品牌核心价格带基本清晰，未来销售量增长或成为品牌核心增长点。 （2）彩棠：实现收入5.72亿元/yoy+132.04%，深化“专业化妆师彩妆品牌”的品牌形象，在底妆以及轮廓类目均推出了相应大单品，修容（高光类目NO.1）、高光（高光类目NO.2）、遮瑕盘（遮瑕类目NO.1）均在天猫相应类目中取得优异名次。彩棠23Q1在天猫&抖音渠道已实现258%的高速增长，在争青产品线持续推出叠加超头直播宣传，我们认为彩棠于23全年依然有望保持高双位数增长。 （3）Off&Relax：实现收入1.26亿元/yoy+509.93%，以头皮健康概念打开洗护品类市场。 （4）悦芙媞：实现收入1.87亿元/yoy+188.27%，公司积极进行品牌重塑，拓展品牌大单品线，提升消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知，我们预期23年有望实现高双位数增长。 分渠道看：线上占比进一步提升，线下渠道着力打造品牌形象。 （1）线上：实现收入57.88亿元/yoy+47.50%/占比90.98%，其中自营/分销分别实现收入44.78/13.10亿元，同比分别增长59.79%/16.79%。在大单品助益下，我们认为公司基于22年线上高基数仍然有望于今年实现30%增长。 （2）线下：实现收入5.74亿元/yoy-17.62%/占比9.02%，其中日化/其他渠道分别实现收入4.43/1.31亿元，同比分别下滑11.96%/32.32%，部分来自于外部疫情压力，且公司主动收缩低效线下柜台。公司重视代表品牌形象的线下，但因去年柜台收缩以及新店入驻尚需时间，今年线下目标力争保平，关注线下渠道品牌形象打造以及中高端价位段产品布局。 看好大单品&多品牌策略带动盈利能力继续优化。2022年公司毛利率69.70%/yoy+3.24pct，主要源于高毛利的线上直营渠道&高毛利的大单品销售占比提升；期间费用率50.12%/yoy+0.53pct，净利率13.02%/yoy+1.00pct。23Q1毛利率/期间费用率/净利率分别为70.03%/51.44%/13.70%，同比分别 +2.46/+2.01/+0.20pct。23年来看，由于珀莱雅大单品占比提升、彩棠销售占比提升，我们预计毛利率有望持续上行，同时多品牌推广之下宣传推广费用增加带动销售费用率增加，公司更为重视基础研发、应用研发、临床研发，研发费用率上行，我们预计净利率有望维持高位。 管理层发布减持计划。侯军呈、方玉友、王莉、金衍华四位领导分别计划减 持不超过1.5%/1.5%/0.0199%/0.0199%的股份，方总此前的减持计划提前终止，本次减持的主要目的也为建设家乡铁定溜溜项目，具体减持金额会根据项目建设需求调整，不排除有和先前减持一样提前终止的可能。 盈利预测与投资评级：2023年公司继续践行大单品策略，推新&产品迭代强化品牌竞争力，通过搭建专业团队、优化组织结构最大化经营效率，深化多品牌、多品类布局，品牌雄厚势能积累帮助公司在行业短期表现偏弱的情况下依然实现高增长，看好后续3.0精华放量+小品牌高速发展对于收入的驱动作用。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为10.45/13.26/16.43亿元，同比分别增长27.8%/26.9%/23.9%，EPS分别为3.68/4.68/5.80元，对应PE分别为45/36/29X，维持“买入”评级。 风险因素：化妆品消费情绪偏弱、新产品/新品牌表现不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A4,633 2022A6,385 2023E8,111 2024E10,171 2025E12,489 增长率YoY% 23.5% 37.8% 27.0% 25.4% 22.8% 归属母公司净利润(百万元) 576 817 1,045 1,326 1,643 增长率YoY% 21.0% 41.9% 27.8% 26.9% 23.9% 毛利率% 66.5% 69.7% 69.9% 70.1% 70.1% 净资产收益率ROE% 20.0% 23.2% 22.9% 22.5% 21.8% EPS(摊薄)(元) 2.03 2.88 3.68 4.68 5.80 市盈率P/E(倍) 81.76 57.63 45.09 35.53 28.67 市净率P/B(倍) 16.37 13.36 10.31 7.99 6.25 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年04月20日收盘价 图目录 图1：公司2022年实现营业收入63.85亿元/yoy+37.82%4 图2：23Q1实现营业收入16.22亿元/yoy+29.27%4 图3：2022年实现归母净利润8.17亿元/yoy+41.88%5 图4：23Q1实现归母净利润2.08亿元/yoy+31.32%5 图5：公司毛利率稳定提升5 图6：短期来看费用率略有提升5 图7：22Q4期间费用率提升影响净利率表现6 图8：销售费用率基本稳定略有提升6 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报： 2022年实现营业收入63.85亿元/yoy+37.82%，归母净利润8.17亿元/yoy+41.88%，毛利率/净利率分别为69.70%/13.02%，分别+3.24/+1.00pct； 22Q4总营收24.23亿元/yoy+49.51%，归母净利润3.22亿元/yoy+52.05%，毛利率/净利率分别为70.14%/13.50%，分别+0.22/+0.55pct； 23Q1实现营业收入16.22亿元/yoy+29.27%，归母净利润2.08亿元/yoy+31.32%，在行业表现偏弱的情况下依然实现有力增长,毛利率/净利率分别为70.03%/13.70%，分别 +2.46/+0.20pct。 从价格驱动转向量价齐升。从量价的角度看，公司护肤&洁肤类目、彩妆类目21Q3-22Q3的主要增长驱动力来自提价，进入22Q4-23Q1后，护肤洁肤、彩妆类目除均价依然保持高增长外，销量的增长也开始逐步体现，进入量价齐升阶段，未来在大单品占比提升推升均价的同时，我们预期核心单品在升级且价格带趋于稳定的情况下，其销量提升空间充足，并有望成为品牌销售额提升的又一增长引擎。 分品牌看：明星单品推动主品牌持续高增，新品牌接力完善品牌矩阵。 珀莱雅：实现收入52.64亿元/yoy+37.46%，年度销售额增速环比持续提升，大单品的势能继续释放有力推动品牌增长；2022年珀莱雅品牌在天猫平台中，精华/面膜/眼霜/面霜品类分别排名第1/4/4/9，通过大单品的产品力加持，在核心品类中均取得亮眼表现；2022年珀莱雅在天猫旗舰店/抖音/京东渠道的美妆品类分别排名4/3/10，国货品牌均排名第一。我们认为23年核心大单品的占比依然有提升空间进而带动品牌均价、毛利率增长，随着品牌核心价格带基本清晰，未来销售量增长或成为品牌核心增长点。 彩棠：实现收入5.72亿元/yoy+132.04%，深化“专业化妆师彩妆品牌”的品牌形象，在底妆以及轮廓类目均推出了相应大单品，修容（高光类目NO.1）、高光（高光类目NO.2）、遮瑕盘（遮瑕类目NO.1）均在天猫相应类目中取得优异名次。彩棠23Q1在天猫&抖音渠道已实现258%的高速增长，在争青产品线持续推出叠加超头直播宣传，我们认为23全年依然有望保持高双位数增长。 Off&Relax：实现收入1.26亿元/yoy+509.93%，以头皮健康概念打开洗护品类市场。 悦芙媞：实现收入1.87亿元/yoy+188.27%，公司积极进行品牌重塑，拓展品牌大单品线，提升消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知，我们预期23年有望实现高双位数增长。 图1：公司2022年实现营业收入63.85亿元/yoy+37.82%图2：23Q1实现营业收入16.22亿元/yoy+29.27% 70 60 50 40 30 20 10 0 201720182019202020212022 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 30 25 20 15 10 5 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 营业收入（亿元）YOY（右轴）营业收入（亿元）YOY（右轴） 资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心 图3：2022年实现归母净利润8.17亿元/yoy+41.88%图4：23Q1实现归母净利润2.08亿元/yoy+31.32% 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 归母净利润（亿元）YOY（右轴） 50% 40% 30% 20% 10% 0% 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 归母净利润（亿元）YOY（右轴） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：wind，信达证券研发中心资料来源：wind，信达证券研发中心 分渠道来看：线上占比进一步提升，线下渠道着力打造品牌形象。 线上：实现收入57.88亿元/yoy+47.50%/占比90.98%，其中自营/分销分别实现收入44.78/