公司公告2022年报:1)营业收入:2022年实现47亿元,同比+4%,其中Q4实现17.5亿元,同比+105%。分业务看,机场业务、房地产、物业管理业务、商业营业2022收入分别为10.4、20.7、7.1、2.7亿元,同比分别为-34%、+85%、-2%、-45%;机场业务、商业2022H2收入分别为4、0.3亿元,同比分别为-30%、-92%,环比分别为-39%、-87%,整体看2022下半年受疫情影响较大。2)毛利:2022年实现16.4亿元,同比+4%;毛利率34.9%,与上一年度持平;其中Q4实现7.6亿元,同比+245%,毛利率43.5%。分业务看,机场业务、房地产、物业管理业务、商业营业2022毛利分别为0.2、11、1.1、2.4亿元,同比-96%、+313%、+4%、-44%。3)归母净利润:2022年实现18.6亿元,同比增301%,主要由于南海明珠土地出让金及印花税、契税调整影响,冲回原计提的二期土地出让金及相关费用产生收益20亿元。22Q4实现归母净利润1.5亿元,同比+52%,归母净利率8.7%。扣非归母净利润看,2022年为-5.2亿元,上年同期为0.6亿元;其中,22Q4为-2.8亿元。 机场管理业务:1)2022年,公司核心机场三亚凤凰机场实现飞机起降架次7.39万架次、旅客吞吐量951万人次、货邮吞吐量6.33万吨,恢复至2019年同期的60%、47%、63%。2)2023Q1三亚凤凰机场旅客吞吐量同比提升。1-3月分别为246、235、232万人次,同比增25%、12%、267%,1-3累计715万人次,同比增52%。三亚凤凰机场飞机起降架次:1-3月分别为1.57、1.46、1.58万架次,同比5%、-1%、132%;1-3累计4.64万架次,同比增27%。 免税业务:2022年公司通过参股投资、提供场地租赁的方式参与的5家免税店线下销售额约75亿元,占海南岛内12家免税店免税销售额比例约21.5%。 1)参股投资包括海口美兰机场免税店49%股权(离岛免税)、三亚凤凰机场免税店49%股权(离岛免税)、海南海航中免50%股权(口岸免税)。美兰免税店T1+T2免税面积合计1.8万平,三亚凤凰机场免税店已有规划的免税店经营面积约6800平方米,其中已开业经营面积约1800平方米。2)采用自持物业提供场地租赁形式的免税业务包括:三亚凤凰机场免税店、中免海口日月广场免税店、海控全球精品(海口)免税城。2023年3月,日月广场离岛免税业务从固定租金转提成租金,能够为公司带来约1.5亿元年化利润增量贡献。3)2022年海南海关监管离岛免税购物金额349亿元,同比-29.5%;购物件数4944万件,同比-29.8%;购物实际人次422.4万人次,同比-37.1%。 投资建议:1)盈利预测:基于疫后恢复节奏的判断,我们调整2023-2024年归母净利润预测为7.2、13亿元(原预测为11、17亿元),新增2025年归母净利润预测为19.8亿元,对应23-25年EPS分别为0.06、0.11、0.17元,PE分别为76、42、27倍。2)目标价:维持分部估值方式及目标价,即仅考虑免税+投资性地产,测算2025年公司整体估值合计约669亿元,对应目标价5.85元,较当前约23%空间。我们持续看好公司未来免税利润释放,预计2025年贡献利润近20亿,强调“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑、消费低于预期。 主要财务指标 图表1三亚凤凰机场1-3月飞机起降架次 图表2三亚凤凰机场1-3月旅客吞吐量 图表3单季度营业收入(亿元)及同比 图表4单季度扣非归母净利润(亿元)