石锋资产崔红建交流纪要

问：消费、医疗大概复苏到一个什么样的程度，有没有和之前预期不太吻合的地方？ 崔红建：说实话，从2021年下半年开始，一直到2022年，实际上国内消费整个板块进入了一个相对比较熊的周期。 核心原因在于，从2021年开始，教育调整以及互联网政策的一些调整，它实际上对各个行业都产生了一些巨大的影响。 在这个影响下，本来大家预期在2022年会做出一些调整， 但是没想到2022年整个疫情迅速扩散，实际上整个消费在受宏观经济影响的情况下，它受到了很多的打击。 在这个打击的情况下，原来的消费场景发生了很多变化。比方说，投消费的都很喜欢投白酒，但是实际上白酒行业在过去的一年多里面，它发生了很多变化。 我们以前投白酒，喜欢投什么呢？ 投它从区域化走向全国化，投它的消费升级， 白酒从300–600块钱升级到800–1000块钱。 但是经过去年经济的影响以后，白酒，它作为一个可选消费品，它的整个逻辑发生了巨大的变化。 经过很多消费场景的消灭以后，它走向全国化的过程就受 到了很大的影响。因为中国很多区域经济差异开始变得非常大，所以全国化的过程中实际上是会到受到影响的。 第二，在去年整个经济增速下行的影响下，白酒它实际上在逐步出现消费降级的现象。 以前是从300–600这个价格段走向800–1000，但是在去年的影响以后， 现在白酒逐步在从800–1000这个阶段，又开始降级，走 到300–600这个阶段去。 所以，我自己认为，经过去年的影响以后，很多消费行业和消费场景在发生一些巨变。 但是经过我们去年的研究，我们发现有几个很有意思的现象。 所有的消费品行业，在去年的经济下行周期里面，有些东西还是在升级的，而大部分都是在降级的。 比方说啤酒，啤酒行业在去年的消费场景下面是在升级的。 什么叫消费升级呢？ 就是说，你把它的价格带划分开了以后，越是高端的产品它增长越快，越是低价格带的产品增长越慢。 啤酒出现了一个很明显的消费升级。 另外一个消费升级的产品，就是奢侈品，像爱马仕、LV这种顶奢品牌，它在在全球出现了一个不断升级的过程。 去年，顶奢消费品在全球基本上都是增长30%，这在往年是很难想象的。 所以在整个经济波动中，我们自己觉得，今年有几个大的消费方向是需要注意的。 第一个，像啤酒这种大众消费品，它虽然经过了经济下行，实际上还是在进行消费升级。 第二个，我们认为，疫情加重了中国老龄化的结构矛盾。在这个过程中，我们自己有个判断，就是未来几年，65 岁以上人口每年基本上是以5%的速度在增长。 所以，在中国老龄化加剧的这个过程中，我们对老龄化的这些消费品是要特别关注的。 第三个，我自己觉得比较重要的就是，今年有一个非常重要的修复场景，就是旅游。 因为我们大家都知道，一个家庭旅游的核心是什么呢？是小孩。 孩子在过去三年里面是不能移动的，不能移动的情况下，整个家庭的旅游就停止了。 但是从今年开始，孩子可以出行了，整个家庭的旅游就开 始恢复，它对整个旅游场景的修复是非常重要的。 所以在旅游场景下，还有很多消费品是值得特别关注的。我觉得主要是这3个方向。 问：在消费领域当中，您认为会接下来会有一些什么样的新的消费场景的机会？ 崔红建：主要还是站在一个大的自上而下环境来看，我们面临的国内环境有两个很大的变化。 第一个，就是中国经济增速的不断下行。 我们自己有个预判，中国经济大概在3到5年时间左右，就会从5%的增速回落到3%的经济增速上去，就是低速增长。 这个是至关重要的，在不同的经济增速下面，它会有不同的消费品呈现出来。 比方说在8%增长的时候，大家肯定都去看白酒，还有和房地产相关的这些基建产业链的东西。 当经济增速从8%降到5%的时候，那可能白酒有一半就已经废了，还有大量消费转向医疗消费这一块。 但是如果从5%的经济增长回落到2%-3%的经济增长的时候，那我觉得我们整个消费品的投资方向也会发生大的变化。 这是第一个大的场景的变化，就是我们整个国内宏观经济 环境要发生巨变，这是第一。第二个，我们的消费都是由人口来驱动的，中国的人口结构将会发生一个非常大的变化。 在这两个大的场景变化的情况下，很多消费的投资方向要发生变化。 首先，我们要回避可选消费品，我们可能要重点去研究必选消费品。 因为必选消费品是来自于大众的基础消费的东西， 在这个过程中，随着人口老龄化，人工成本的迅速上升，如何节省人工成本的下降，就是非常重要的。 比如说预制菜，它会节省饭馆的人工成本，那它的需求实际上是一个不断上行的周期。 其次，啤酒。 我们刚才说了，即使去年这么恶劣的环境下，啤酒它还是在不断消费升级的。 很多可选消费品它是在消费降级，但是啤酒它是在消费升级的。 我相信未来可能还会衍生出其他的一些必选消费品， 就像在日本失去的30年里面，龟甲万、优衣库这些大众消费品的崛起，这是一个必然的状态。 第三个，就是人口老龄化的状态下，老年人的一些需求，我认为会崛起。 以前我们都没人看，为什么？因为它的增速低。比方说很多中药，它的长期增长只有在15%左右，但是我们以前不去看它，为什么不去看它？因为我们有大 量的增长在30%以上的公司。 比方说汾酒，它每年增长50%，你都嫌它慢，但是未来可能它的增长也会降到15%、20%的增长。 茅台，可能从以前的20%以上的增长降到15%，从明后年开始，它可能降到5%到10%的增长。 这个时候，很多中药因为老龄化的速度在加快，中药的需求，它的增长反而从10%提到15%上去。 那它的优势就一下凸显出来了。 问：您非常擅长在泛消费领域去挖掘出来一些长线的牛股，在这个领域当中的选股思路或者方法论，有没有可以跟大家分享一下的？ 崔红建：所有的投资实际上有很多共同点， 不管是消费品，或者是周期品或者是创新，它都有一些共同点。 第一点，首先说共同点，我们要去看清楚这个社会的宏观经济背景。 不管什么样，它都是由宏观经济背景确定的。 宏观经济它永远是一个指挥棒，指挥棒实际上是在指挥着这个市场里各行各业以及各个风格。 所以我们一直对宏观经济会研究得比较多一些。 因为宏观背景的理解，对你去在这个大时代的背景下，理解任何一个行业到底是个什么样的角色很重要。 第二个，产业格局我认为是至关重要的。 任何一个行业，一个和尚挑水吃，两个和尚抬水吃，三个和尚没水吃。 任何行业都是这样子的。 所以我们在选择投资标的时候，肯定是有一个和尚的、不选俩和尚的，有俩和尚不选仨和尚的，仨和尚以上就不看了。 这个对我们来说任何行业都是首要因素，这是第二个。第三个共同点就是，我们要去深度理解公司背后的盈利模式到底是什么样子的。 比方说大家都说白酒好，为什么白酒会好？ 我以前讲过，在任何一个国家里面，社交品永远是最佳投资品，不管它是在什么位置。 所以，腾讯也是最佳投资品。为什么？腾讯是大众社交。 茅台是最佳投资品，为什么？它是顶级社交的附属品。 社交品永远是摆在第一位上，家居用品摆在第二位上。所以你在任何看一个消费品的时候，你必须要去思考它在这个社会中的位置到底是什么。 它是一个社交品？还是个大众公用品？ 还是一个可选消费品？为了美容？还是为了节省劳动力？它到底是为了什么而存在？ 这个我觉得是在思考产品时最重要的，这几点上，我觉得是所有的投资都共通的。 不同点在于，作为消费品有一个好处在什么？你可以直接去体验。 半导体，你拿出一个半导体来，我也不知道它到底好不好用。 但是消费品有一个最大的好处，你自己作为使用者你可以去体验，这东西好不好吃，好不好喝，好不好玩，好不好用。 消费品很有意思，只要社会上有10个人觉得它好吃、好 玩、好用，它就会有20个人觉得好吃、好玩、好用； 只要有20个人觉得好吃、好玩、好用，就会有100个人觉得好吃、好玩、好用。 所以，它最后是一个病毒式的传播的过程。你自己的亲身体验是至关重要的。 在这个过程中，你再每个月去跟踪数据，实际上这个投资就变得并不是那么难了。