医美经营展现韧性，线下复苏看好利润弹性

公司发布2022年年报，疫情影响扰动线下渠道恢复。（1）2022年：实现营收38.78亿/yoy+1.19%，归母净利润为0.16亿/yoy-90.73%，疫情影响消费场景恢复，销售费率42.41%/+2.5pcts，管理费率8.54%/+0.8pcts，财务费率2.33%/+0.65pcts； （2）22Q4：实现营收12.14亿/yoy+2.73%、归母净利润-1.45亿/yoy-109.5%，疫情对业绩扰动略有影响。 医美业务：展现经营韧性，未来新开店+存量门店爬坡，短期增厚利润弹性、长期看好成长为医美龙头。（1）经营表现：2022年医美业务实现营业收入14.06亿元/yoy+9.25%，其中米兰柏羽7.82亿/+11.3%、晶肤2.94亿/+14.7%、高一生1.34亿/-16.5%，体外并表昆明韩辰实现1.95亿营收、业绩增厚明显。（2）运营管理：2022年公司正式启动“青苗医生培养计划”，储备医生资源，举办朗姿医美交流论坛等，塑造产业影响力。（3）未来计划：①持续开店抢占市占率：22年底公司体内共拥有30家医美机构，新设郑州、重庆、昆明等子公司，深圳米兰柏羽23年3月正式开业，综合性医美机构逐步走向全国市场；疫情期间晶肤轻医美开店节奏略有放缓，我们预计23年将恢复开店趋势，立足西南、走向全国；公司设立了六支医美并购基金，昆明韩辰机构成功并表，外延孵化模式初步跑通，未来通过基金运作实现全国化医美布局。②降本增效提高运营：探索与上游供应商合作的新模式，推出“芙妮薇”玻尿酸品牌，已有致雅及尊雅产品，或可降低材料成本，看好23年消费力回暖下+疫情扰动边际趋缓下，医美业务释放利润弹性。 服装业务：女装线下受疫情扰动较大，数字化转型明显；童装业务稳步增长。（1）女装经营表现：2022年实现营收15.35亿/yoy-9.26%，占公司营收比重下滑至39.6%。（2）女装渠道加速转型：线上5.1亿/+52%，全渠道综合支付金额超16亿/yoy+35%，其中天猫+22%/唯品会+12%/抖音+80%/京东+68%，双十一在天猫女装排名14，打造直播带货矩阵发力抖音并贡献业绩增长；自营8.7亿/-22%、经销1.6亿/-34%，受疫情影响，女装业务共有612家店铺/-26家。（3）婴童业务板块：2022年实现营业收入8.78亿元/yoy+7.55%，调整货品结构及折扣，优化低效店铺，提升业绩，从而提升市场占有率，经营整体较为稳健。 投资建议：医美业务短期疫后需求回暖+中期看好机构爬坡+长期终端格局优化+体外医美机构并表；女装业务门店有序扩张+自营及线上占比提升；绿色婴童业务持续发力+战略重心倾向国内高端市场，有望共同做大营收业绩体量。我们预计公司23-25年营业收入45.2/51.4/57.2亿元，对应增速+16.5%/+13.7%/+11.3%，归母净利润1.81/2.73/3.58亿元，最新收盘价对应PE分别为61X/40X/31X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、开店节奏及门店爬坡不及预期。 财务报表分析和预测