2022年业绩承压，静待拐点

业绩点评 业绩点评 2022年业绩承压，静待拐点 思摩尔国际（6969.HK） 2023-03-29星期三 主要财务指标人民币百万元 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 销售收入 3,434 7,611 10,010 13,755 12,145 同比增长(%) 119.4% 121.6% 31.5% 37.4% -11.7% 毛利率 34.7% 44.0% 52.9% 53.6% 43.3% 归母净利润 734 2,174 2,400 5,287 2,495 同比增长（%） 288.4% 196.2% 10.4% 120.3% -52.8% 归母净利润率 21.4% 28.6% 24.0% 38.4% 20.5% 每股盈利 0.14 0.43 0.44 0.89 0.42 相关报告 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email:helm@gyzq.com.hk 数据来源：Wind、公司公告、国元证券经纪（香港）整理 业绩点评： 2022年收入同比-12%，业绩短期承压，投入研发构筑长期竞争力：思摩尔2022年收入同比-12%至121亿，净利润同比-53%至25亿。毛利率同比-10.3pp至43.3%，净利率-17.7pp至20.7%。全年派息率37.4%。按出厂价计算，公司在全球电子雾化领域的市场份额为18.1%，保持第一。 分业务看，2022年面向企业客户(ODM)/零售客户(APV)业务分别实现106.8/ 14.7亿元收入，分别同比-15%/+26%。APV业务的增长是由于公司的开放式雾化产品技术创新，受消费者青睐成为热销品。分市场看，2022年ODM业务美国/中国/欧洲及其他地区的收入分别-22.7%/-51.9%/+53.4%，分别实现营收37.7/22.5/46.6亿元，分别占ODM业务收入约35.4%/21.0%/43.6%。期内公司收入变动的原因包括：（1）22年国内《电子烟管理办法》及电子烟消费税落地后，国内市场步入规范化发展。但短期消费者需时间适应口味转换，非合规产品冲击市场，合规产品的销售及终端售点数受影响，市场阶段性承压；（2）美国市场出货受非合规产品影响，一次性产品亦部分冲击了换弹产品；（3）欧洲及一次性产品出货高速增长。欧洲监管环境偏开放和宽松，22年一次性产品出货额达19亿元。22年业务增量主要来自于一次性产品，产品结构变动导致毛利率承压，期内公司加大研发费用投放以构筑长期竞争力。期内销售费用/行政费用/研发费用同比提升1.8pp/3.2pp/6.4pp至3.2%/9.5%/11.3%，研发费用同比翻倍至13.7亿元。 我们的观点： 展望未来，我们认为国内市场随着监管框架形成、非合规产品执法趋严、新国标产品的产品力提升，国内市场已筑底，未来有望边际回暖；海外市场NJOY股东背景改善，关注FDA对非合规产品的执法力度。当前行业仍处于渗透率提升阶段，我们认为渗透率提升是中长期趋势。公司的特殊雾化用途产品、雾化医疗产品未来有望构筑新的增长点。考虑到短期利润端仍需时间消化产品结构及监管影响，静待拐点。 风险提示：监管趋严超预期、技术路径替代风险、竞争加剧等。 请务必阅读投资评级定义和免责条款 一般声明 免责条款 业绩点评 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司 香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼 电话：(852)37696888 传真：(852)37696999 服务热线：400-888-1313 2公司网址：http://www.gyzq.com.hk