云端及存储业务受益于AI算力升级，收购泰科汽车无线业务

环旭电子（601231.SH） 云端及存储业务受益于AI算力升级，收购泰科汽车无线业务 买入 公司研究·公司快评电子·消费电子投资评级：买入（维持评级） 证券分析师： 胡剑 021-60893306 hujian1@guosen.com.cn 执证编码：S0980521080001 证券分析师： 胡慧 021-60871321 huhui2@guosen.com.cn 执证编码：S0980521080002 证券分析师： 周靖翔 021-60375402 zhoujingxiang@guosen.com.cn 执证编码：S0980522100001 证券分析师： 李梓澎 0755-81981181 lizipeng@guosen.com.cn 执证编码：S0980522090001 证券分析师： 叶子 0755-81982153 yezi3@guosen.com.cn 执证编码：S0980522100003 联系人： 詹浏洋 010-88005307 zhanliuyang@guosen.com.cn 事项： 事件：3月9日苹果批准了一款适用于AppleWatch的ChatGPT应用程序watchGPT（现更名为Petey），用户可直接在AppleWatch上和ChatGPT互动，无需键入即可快速获得问题的答案或生成相关消息，可通过短信、电子邮件或社交媒体向他人分享与ChatGPT互动的记录。 公告：3月20日环旭电子公告其全资子公司环鸿电子拟与AmpleTrading合资设立SPV公司，SPV公司股本总额为5300万美元，其中环鸿电子出资75.1%，AmpleTrading出资24.9%，由SPV公司收购泰科电子汽车无线业务，标的业务整体估值为4800万美元。标的业务资产包括注册于德国、匈牙利、中国、美国、法国的子公司100%股权，以及与标的业务相关的日本资产。标的业务主要包括汽车天线、调谐器及车载资通讯相关产品的研发、设计、和生产，并为客户提供完整的解决方案。 国信电子观点： 智能手表拓展AI应用场景，公司SiP业务同步受益。根据IDC数据，2022年苹果iPhone出货量同比下降4%，AirPods出货量同比下降12%，AppleWatch出货量同比增长13%，在公司SiP份额维持在较高水平的支撑下，2022年公司SiP业务维持稳健增长。2023年以来，ChatGPT等AI大语言模型兴起，有望多维度丰富各类电子终端的人机交互场景。我们看好在人工智能应用的加持下AppleWatch出货量进一步攀升，公司作为苹果AppleWatch的SiP模组核心供应商将同步受益。 AI推动服务器升级换代，利好公司云端及存储类业务。2022年公司云端及存储类业务营收69.89亿元，同比增长41%。公司为客户提供ODM/JDM/EMS服务器、存储、NAS和SSD产品以及制造服务，提供L10系统设计服务，包括主机板、固件BIOS和BMC、子卡、外壳和散热设计以及系统集成，服务亚马逊、联想、超微、Mellanox等知名客户。目前全球算力需求增长正进入爆发阶段，云计算基础设施作为算力AI服务资源，其重要性日益突显，公司相关业务有望延续高增长态势。 收购泰科电子汽车无线业务增厚车电业务体量，Power类产品持续放量。2022年公司汽车电子类业务营收 45.52亿元，同比增长72%，主要来自于动力总成(Powertrain)、功率模组(PowerModule)产品营收快速增长。此次收购泰科电子汽车无线业务将有利于公司优化产品组合和客户结构，丰富产品类别及客户数量，深化车联网产品布局，实现从模组延伸到系统解决方案的业务布局。同时，凭借标的业务在海外的销售渠道和客户关系，可以提升公司在欧洲、北美等地区的市场影响力和全球竞争力。 我们看好：1)公司SiP模组行业龙头地位巩固，同时受益于苹果及其他新客户对于SiP模组的需求增长；2)全球算力需求快速增长，人工智能推动服务器更新换代，公司云端及存储类业务受益；3)汽车电子业务Power产品营收快速增长，成为新的业绩增长点。我们预计公司22-24年营收同比增长23.9%/13.1%/12.1%至685.16/775.08/869.18亿元，归母净利润同比增长64.7%/12.7%/13.5%至30.60/34.49/39.13亿元，对应22-24年PE为13.1/11.6/10.2倍，维持“买入”评级。 苹果iPhone、iPad、AppleWatch、AirPods出货量 图1：苹果iPhone出货量及同比增速图2：苹果iPad出货量及同比增速 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 图3：苹果AppleWatch出货量及同比增速图4：苹果AirPods出货量及同比增速 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理图5：苹果批准了一款适用于AppleWatch的ChatGPT应用程序watchGPT（现更名为Petey） 资料来源：IT之家，国信证券经济研究所整理 全球服务器、以太网交换机出货量、出货金额 图6：全球服务器出货量及同比增速图7：全球服务器出货金额及同比增速 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 图8：全球以太网交换机端口出货量及同比增速图9：全球以太网交换机端口出货金额及同比增速 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 环旭电子财务数据 图10：公司营业收入及同比增速图11：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：公司通讯及消费电子类业务营收及同比增速图13：公司云端及存储类业务营收及同比增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图14：公司汽车电子类业务营收及同比增速图15：公司工业类业务营收及同比增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图16：公司毛利率、归母净利率、期间费用率图17：公司销售、管理、研发、财务费用率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示 下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 6333 6034 6480 6437 6460 营业收入 47696 55300 68516 77508 86918 应收款项 10539 12668 14821 17216 19340 营业成本 42711 49981 61652 69519 77760 存货净额 6748 9038 9597 11423 12937 营业税金及附加 62 50 74 85 89 其他流动资产 947 755 1024 1229 1327 销售费用 318 311 295 429 448 流动资产合计 24567 28495 31923 36304 40063 管理费用 1123 1169 1453 1695 1914 固定资产 3074 4240 5078 5667 6041 研发费用 1576 1641 1883 2142 2561 无形资产及其他 290 453 435 417 399 财务费用 96 203 57 104 118 其他长期资产 2475 2126 2216 2304 2394 投资收益 83 112 91 95 99 长期股权投资 532 543 570 589 613 资产减值及公允价值变动 (18) 26 109 95 116 资产总计 30938 35857 40222 45282 49509 其他 86 51 210 237 253 短期借款及交易性金融负债 1310 3201 2133 2436 2707 营业利润 1962 2132 3513 3961 4496 应付款项 11835 12559 15716 18091 19797 营业外净收支 12 7 10 10 9 其他流动负债 1768 1806 2239 2631 2854 利润总额 1974 2139 3523 3971 4505 流动负债合计 14913 17566 20088 23158 25359 所得税费用 240 282 465 524 594 长期借款及应付债券 3012 4217 4217 4217 4217 少数股东损益 (6) (1) (2) (2) (3) 其他长期负债 965 992 1021 1051 1083 归属于母公司净利润 1739 1858 3060 3449 3913 长期负债合计 3976 5208 5237 5268 5299 现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 18890 22774 25326 28426 30658 净利润 1734 1857 3058 3447 3911 少数股东权益 (1) 0 (2) (4) (7) 资产减值准备 12 19 (59) (66) (74) 股东权益 12050 13082 14898 16860 18858 折旧摊销 502 847 816 1136 1420 负债和股东权益总计 30938 35857 40222 45282 49509 公允价值变动损失 6 (45) (50) (29) (41) 财务费用 35 264 57 104 118 关键财务与估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营运资本变动 (2461) (3262) 597 (1686) (1823) 每股收益 0.79 0.84 1.39 1.57 1.78 其它 1609 (782) 3 (38) (43) 每股红利 0.20 0.53 0.56 0.67 0.87 经营活动现金流 1437 (1102) 4421 2867 3466 每股净资产 5.45 5.92 6.76 7.65 8.56 资本开支 (1056) (1515) (1635) (1707) (1776) ROIC 23% 19% 22% 23% 24% 其它投资现金流 (1955) 28 (28) (19) (23) ROE 14% 14% 21% 20% 21% 投资活动现金流 (3011) (1487) (1663) (1726) (1799) 毛利率 10% 10% 10% 10% 11% 权益性融资 67 11 0 0 0 EBITMargin 4% 4% 5% 5% 5% 负债净变化 2981 (1910) 0 0 0 EBITDAMargin 5% 5% 6% 6% 6% 支付股利、利息 (444) (1173) (1244) (1487) (1916) 收入增长 28% 16% 24% 13% 12% 其它融资现金流 (779) 5463 (1068) 302 272 净利润增长率 38% 7% 65% 13% 13% 融资活动现金流 1824 2391 (2312) (1185) (1644) 资产负债率 61% 64% 63% 63% 62% 现金净变动 221 (285) 446 (43) 23 息率 1.1% 2.9% 3.1% 3.7% 4.8% 货币资金的期初余额 6083 6303 6018 6464 6421 P/E 23.1 21.6 13.1 11.6 10.2 货币资金的期末余额 6303 6018 6464 6421 6444 P/B 3.3 3.1 2.7 2.4 2.1 企业自由现金流 (1342) (206