运营效率提升，IP价值持续释放

业绩简评 2022年3月16日，公司发布2022年全年业绩公告，2022公司实现营收76.26亿元，同比-12%，NON-GAAP净利润13.48亿元，同比+9.6%，NON-GAAP净利率17.7%，同比提升3.5pct。 经营分析 降本增效下在线阅读运营效率提升。2022年公司在线业务收入 43.64亿元，同比-17.8%，其中自有平台产品收入34.83亿元，同比-9.5%，腾讯产品渠道收入5.91亿元，同比-26.9%，第三方平台收入2.9亿元，同比-55.4%。公司2022年在线业务实施降本增效，一方面减少拉新营销支出，2022年销售费用率26.3%，同比 港币(元)成交金额(百万元) -4.9pct，导致在线阅读平均MAU同比下滑1.9%至2.5亿人，另一 方面为提升运营效率，公司进行渠道优化，导致腾讯及第三方平台业务收入下滑幅度较大。在降本增效、专注高品质内容、采取反盗版措施等带动下，核心产品起点读书收入实现30%以上增长。 IP可视化稳步推进，影视领跑，动画、漫画热度提升，后续IP 价值将持续释放。2022年公司版权运营及其他业务收入32.62亿 元，同比-2.9%，其中影视、动漫、动画等业务收入稳健增长，自营游戏收入减少。1）影视：精品影视内容制作能力优秀，后续高 品质内容储备丰富。2022年公司推出《人世间》、《卿卿日常》、《心 主要财务指标 项目 12/20 12/21 12/22E 12/23E 12/24E 营业收入(百万元) 8,526 8,668 7,626 8,330 9,025 营业收入增长率 2.13% 1.67% -12.03% 9.23% 8.34% Non-Gaap归母净利润(百万元) 917 1,230 1,348 1,541 1,670 Non-Gaap归母净利润增长率 -23.26% 34.13% 9.59% 14.32% 8.34% 摊薄每股收益(元) -4.414 1.807 0.593 0.953 1.040 每股经营性现金流净额 1.09 1.09 1.55 -0.02 1.76 ROE(归属母公司)(摊薄) -29.71% 10.74% 3.38% 5.15% 5.32% P/E 25.05 32.64 24.34 22.21 19.42 P/B 2.00 1.76 1.64 1.51 1.38 居》等多部热门电视剧及电影《这个杀手不太冷静》，精品影视内容制作能力再次验证，后续围绕公司精品IP将坚持系列化战略，2023年1月1日，新丽传媒公布2023年片单，共包含《纵有疾风 起》、《潜伏者》、《与凤行》等16部电视剧及2部电影，其中《庆余年2》、《赘婿2》等系列产品也在其中。2）动画、漫画领域高热度产品不断推出，后续将以IP为基础为更多跨产品形态联动提供支持。动画领域延续优秀表现，《斗破苍穹》、《武动乾坤》等新老动画IP热度持续提升。漫画领域进度超预期，2020年下半年开始与腾讯动漫合作，定下3年300部IP漫画改编目标，截至2022 年底已完成230余部。 盈利预测、估值与评级 44.00 39.00 34.00 29.00 24.00 19.00 220317 成交金额阅文集团恒生指数 600 500 400 300 200 100 0 我们预计公司2023、2024年营收分别为83.3、90.3亿元，NON-GAAP 归母净利润分别为15.4、16.7亿元，当前股价对应2023、2024 年PE为22、20X，维持“买入”评级。 风险提示 影视项目进展不及预期风险;内容行业政策趋严风险;在线阅读用户数量下滑风险；IP运营业务进展不及预期风险 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 8,348 8,526 8,668 7,626 8,330 9,025 货币资金 5,932 2,848 4,528 5,628 5,374 6,940 增长率 65.7% 2.1% 1.7% -12.0% 9.2% 8.3% 应收款项 4,034 4,031 3,779 3,116 4,340 3,783 主营业务成本 4,656 4,292 4,069 3,596 3,925 4,253 存货 606 572 654 759 811 890 %销售收入 55.8% 50.3% 46.9% 47.2% 47.1% 47.1% 其他流动资产 1,618 4,049 3,769 3,969 4,261 4,551 毛利 3,692 4,234 4,599 4,030 4,405 4,771 流动资产 12,191 11,500 12,730 13,472 15,394 16,229 %销售收入 44.2% 49.7% 53.1% 52.8% 52.9% 52.9% %总资产 46.4% 54.0% 54.6% 56.0% 59.1% 60.3% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 964 599 932 932 932 932 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 42 40 45 45 46 46 销售费用 2,074 2,498 2,701 2,002 2,249 2,437 %总资产 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% %销售收入 24.8% 29.3% 31.2% 26.3% 27.0% 27.0% 无形资产 12,261 7,759 7,737 7,775 7,811 7,847 管理费用 1,010 874 1,324 1,238 1,266 1,327 非流动资产 14,059 9,815 10,567 10,605 10,642 10,678 %销售收入 12.1% 10.2% 15.3% 16.2% 15.2% 14.7% %总资产 53.6% 46.0% 45.4% 44.0% 41.9% 39.8% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 26,250 21,316 23,297 24,077 26,036 26,907 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 1,303 554 793 793 793 793 息税前利润（EBIT） 616 862 575 789 890 1,008 应付款项 1,021 1,040 1,127 1,207 1,932 1,470 %销售收入 7.4% 10.1% 6.6% 10.3% 10.7% 11.2% 其他流动负债 3,590 2,623 2,591 2,520 2,777 3,032 财务费用 14 -49 -62 -104 -137 -130 流动负债 5,914 4,217 4,512 4,520 4,895 5,244 %销售收入 0.2% -0.6% -0.7% -1.4% -1.6% -1.4% 长期贷款 0 691 383 383 383 383 其他长期负债 926 1,309 1,216 1,216 1,216 1,216 负债 6,839 6,217 6,110 6,119 7,101 6,893 投资收益 141 -247 187 -47 93 93 普通股股东权益 19,397 15,094 17,186 17,957 18,933 20,011 %税前利润 12.0% 5.4% 8.1% -6.0% 7.6% 7.0% 其中：股本 1 1 1 1 1 1 营业利润营业利润率营业外收支 602 7.2% 437 91110.7%-5,194 637 7.3% 1,484 89311.7%265.26 1,02712.3% 303.14 1,13812.6% 331.41 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 19,04314 26,250 14,7735 21,316 16,9211 23,297 17,6921 24,077 18,6682 26,036 19,7313 26,907 税前利润利润率 1,18014.1% -4,539-53.2% 2,30326.6% 77410.1% 1,22014.6% 1,33114.7% 比率分析 所得税 68 -39 460 166 244 266 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 5.7% 0.8% 20.0% 21.5% 20.0% 20.0% 每股指标 净利润 1,112 -4,500 1,843 608 976 1,065 每股收益 1.083 -4.414 1.807 0.593 0.953 1.040 少数股东损益 16 -16 -4 1 1 1 每股净资产 19.160 14.859 16.816 17.553 18.506 19.546 归属于母公司的净利润 1,096 -4,484 1,847 607 975 1,064 每股经营现金净流 0.773 1.093 1.094 1.546 -0.020 1.759 净利率 13.1% -52.6% 21.3% 8.0% 11.7% 11.8% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.65% -29.71% 10.74% 3.38% 5.15% 5.32% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 4.18% -21.04% 7.93% 2.52% 3.84% 3.96% 净利润 1,096 -4,484 1,847 607 975 1,064 投入资本收益率 2.80% 5.23% 2.50% 3.24% 3.54% 3.81% 少数股东损益 16 -16 -4 1 1 1 增长率 非现金支出 29 5,634 -1,264 152 -161 -160 主营业务收入增长率 65.69% 2.13% 1.67% -12.03% 9.23% 8.34% 非经营收益 242 318 498 216 217 218 EBIT增长率 14.39% 39.98% -33.33% 37.31% 12.75% 13.30% 营运资金变动 -601 -342 42 606 -445 120 净利润增长率 20.35% -509.13% 141.18% -67.13% 60.64% 9.07% 经营活动现金净流 783 1,110 1,118 1,582 588 1,257 总资产增长率 -5.69% -18.80% 9.30% 3.35% 5.61% 5.56% 资本开支 -217 -288 0 -255 -255 -255 资产管理能力 投资 -207 -3,091 0 -240 -140 -140 应收账款周转天数 112.0 140.7 125.5 113.2 112.5 112.5 其他 -871 -809 936 -120 193 193 存货周转天数 28.4 49.4 54.2 70.7 72.0 72.0 投资活动现金净流 -1,295 -4,189 936 -615 -202 -202 应付账款周转天数 83.2 86.4 95.9 116.9 116.1 116.1 股权募资 -246 0 0 164 0 0 固定资产周转天数 1.9 1.7 1.8 2.1 2.0 1.8 债权募资 -1,393 -118 0 0 0 0 偿债能力 其他 -291 26 -350 -32 -32 -32 净负债/股东权益 -19.08% -1.95% -12.43% -18.02% -15.75% -22.74% 筹资活动现金净流