三月策略及十大金股：行情中段，中小成长

2022EPS(元)12.36 5.87 0.57 0.91 2.39 0.72 0.72 0.68 0.90 1.03 2023EPS(元)15.40 6.27 1.05 1.02 4.53 0.83 1.18 1.10 1.26 1.19 方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变。1）海外出清之年，美国经济周期向下，劳动生产率明显下降，看似紧张劳动力市场在经济持续下行后大概率反转，美联储紧缩缓和趋势明显；2）国内过渡之年，经济趋势向上，但弹性有限，两会后产业政策或进一步提升市场风险偏好。 位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高。私募仓位处在历史中位，大股东净减持规模处在历史较低位，指数换手率也远未到经验性警示区间。 风格：进击中小成长。经济没有上行风险的情况下，中小成长将是超额收益核心主线。2019年以来，每年年初市场都对政策预期有较强预期，但实际上2019年以来国内经济总体缺乏弹性，每年基本面的验证都普遍导致市场强预期落空。政策预期二阶拐点迎来经济基本面一阶拐点的考验，消费、地产等行业基本面回升的强度和持续性能否符合市场预期，仍存在较大的不确定性。 去年10月底A股二次探底后市场进入反弹阶段，以史为鉴，历史上二次探底后市场要么演绎短期小牛市,要么演绎中期慢牛。本轮大概率是短期小牛市，当前并不具备类似2013-2015年中期慢牛的产业趋势(移动互联网浪潮)和2016-2017年中期慢牛的经济基础(经济高弹性恢复)。当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的短期小牛市行情。也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温。特别是从国内和海外精进政策环境来看，当前更像2019年1-4月的情形。 但是当前反弹行情和2019年1-4月行情很大的区别在于行情节奏较慢。其中核心原因是2019年1-4月核心矛盾反转的一致预期很强，比如紧信用转向宽信用、贸易战阶段性缓和等。而当前市场对后续美联储政策方向和力度、后续国内经济政策强度都存在较大的分歧。因此我们可以看到本轮市场反弹的节奏明显较慢，如果我们把2019年1-4月行情按照半日度频率来看的话，当前行情是在用0.5X速度重演2019年1-4月的行情。 全球经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 腾讯控股：多项业务线收入端向好，23年预期有望上修。 1）游戏：23年产品线丰富，老游戏增速有望修复，新游戏上线有望拉动游戏增长提速。 老游戏：疫情影响收入及收入预期，游戏作为可选消费，流水情况收到一定影响，2023年在疫情修复情况下，用户收入预期上行，《王者荣耀》ARPU值有望提升，《和平精英》付费渗透率也有提升空间。新游戏：公司游戏产品pipeline中有约10款游戏在2023年有望上线，2022年12月及2023年1月，公司重点游戏《无畏契约》（《Valorant》）、《黎明觉醒》已经拿到版号，23年即将上线，其中《无畏契约》有望承接《守望先锋》（网易暂停运营暴雪产品，《守望先锋》已于1月24日停服）用户，流水预期较高，除此之外《刺客信条》、《怪物猎人》、《三角洲特种部队》、《彩虹6号》均有望上线。目前游戏版号已经常态化发放，且对于进口游戏版号的发放也有所松动，此前发放批次中，有韩国游戏《冒险岛：枫之传说》已经拿到版号，公司的《DNF》后续有望拿到版号上线。 2）广告：22年低基数，23年整体向好，一方面广告预算回暖，另一方面视频号带来新增量。22年疫情影响下，广告主预算缩减，公司广告业务呈下滑状态，自22年下半年以来广告业务收入持续回暖，预计22Q4有望实现同比正增长，23年在疫情管控放开情况下，消费有望回暖，带动广告需求提升，从而带动公司广告业务回暖。视频号：根据国金数据，视频号DAU接近5亿，用户使用时长达到35分钟，且用户及时长数据仍呈提升趋势，22年7月视频号开启广告商业化变现后展现出的商业化能力和进展超预期，预计23年视频号广告收入120亿，当前AD load约1.5%～1.6%，预计23年内能达到3%。 3）金融科技：线下消费回暖，商业支付有望提速。根据国金数据，疫情期间腾讯商业支付笔数增速约为20%，预计放开后，商业支付增速有望进一步提升。根据微信派数据，春节期间线下商业支付交易量同比增长23%，酒旅订单量增长76%，餐饮订单量增长40%，零售渠道（商场百货、超市便利店）订单量增长32%，电影演出订单量增长27%，线上线下消费旺盛，23年修复预期明确。 4）企业服务：降本增效进一步体现，亏损有望减少。公司企业服务减亏目标明确，将该部分业务的利润率加入考核体系，企业服务23年有望进一步减亏，带动利润率优化。 盈利调整及投资建议 历经2年互联网整改和疫情，我们认为腾讯的社交和游戏龙头地位仍未改变，且经营效率持续优化，目前在政策放松、疫情影响逐步消退情况下，公司各业务线收入端均呈现向好趋势，我们预计公司2022/2023/2024年NON-IFRS净利润分别为1184/1475/1659亿元，对应EPS分别为12.36、15.403、17.318元，维持“买入”评级。 风险提示：互联网相关政策风险;游戏表现或上线节奏不及预期风险;疫情反复对广告及支付业务冲击风险;云服务业务拓展不及预期风险。 中国移动：从人口红利到信息红利，数字化转型加速 1、核心经营指标显示公司基本面呈现趋势性向好。2022年前三季度公司营收同比增长11.5%，增速较2021全年提升1.1PP。分市场看，个人市场稳步提升，移动客户总数9.74亿户，其中5G客户占比提升至57.2%，带动移动ARPU提升至50.7元，同比增长1.0%。 家庭市场向家庭信息化解决方案转型，公司有线宽带总数达到2.65亿户，家庭客户综合ARPU为人民币41.1元，同比增长3.2%。政企市场增势强劲，市场、产品和支撑能力全面跃升。盈利指标保持全球领先，EBITDA率34.8%，同比下降1.8PP；归母净利润985亿元，同比增长13.3%。资本开支方面，考虑到22年是5G三年投资高峰的最后一年，预计全年投资强度在20%左右。 2、经营结构优化，第二曲线转型步伐加快。面向数字经济时代的新一代信息基础设施方面，“5G+算力网络+智慧中台”一体化融合优势进一步加强。2022年前三季度公司DICT业务收入达到人民币685亿元，同比增长40.0%，预计全年HBN营收占比将达到40%左右水平。移动云市场份额提升显著，全年收入有望继续保持100%左右增长。通过构建“云+数据”的能力，公司正在加速实现商业模式从“管道+流量”向“连接+算力+能力”的转型。 3、分红率提升，增长和转型预期打开未来市值空间。公司计划自21年起三年内将股息率提升至70%以上。22年9月公司发布第二期股票期权授予计划，拟向10988位激励对象授予6.08亿股份，授予规模接近第一期的两倍。我们看好数字经济时代下公司实现从人口红利到信息红利转型的前景。随着公司经营进入弱周期性成熟期，投资强度稳中向下，经营利润稳健增长，市值空间有望逐步上行。 盈利调整及投资建议 预计公司2022-2024年收入分别为9168亿/9845亿/10531亿元，归母净利润分别为1253亿/1338亿/1417亿元，对应EPS分别为5.87/6.27/6.63元，维持“买入”评级。 风险提示 5G业务尚未形成清晰商业模式，组织与激励机制无法适应业务转型需要。 恒生电子 1、Q3毛利率创单季度新高，大资管延续向好趋势。Q3人效拐点已至，预计2023年收入利润剪刀差依然持续。全线产品支持信创，龙头地位更加坚实。预计22~2024年归母净利润为10.9/20.0/25.7亿元，EPS为0.57/1.05/1.35元。 2、我们认为未来3年公司有望保持20%以上的复合增速，公司拥有重点客户、重点系统的行业最佳实践，现有竞争格局较难被颠覆。 3、考虑到公司长期确定性较强，中期经营景气向上，利润弹性释放，估值处于历史底部，推荐。 风险提示：疫情扰动使得业务推进不及预期；非经常性损益不及预期；管理层减持风险； 商誉减值风险。 生益科技：基本面承压，周期力量边际弱化后方可见成长 1、行业已运行至加速见底阶段，基础需求展望仍疲弱但或有创新亮点。电子产品需求呈现疲弱之势，PCB产业链相应承压，A股覆铜板前三个季度单季归母净利分别同比-37%、-59%、-90%，是承压最重环节，当前产业链运行至年底备货、上游材料涨价加速整个产业链触底的阶段。从展望来看，2023年智能手机全球+2.8%、中国-0.9%，PC全球-2.3%，汽车中国+3%，可见基础性消费产品增速有改善但并不乐观，不过折叠手机（+51.4%）、可穿戴设备（+5.5%）、VR/AR设备（+23%/+70%）、新能源车（智能化仍有成长空间）、服务器（新平台升级将带来价值增量）有创新增量点，因此我们认为虽然明年基础性需求仍承压，但细分创新点将带来增长受益。 2、强阿尔法者有望实现单位毛利反转，周期影响将逐渐减弱。公司在今年环境极差情况下体现出了更强的应对风险的能力，基本面同比变化更稳定，盈利能力下降幅度为10pct/11pct，相较金安国纪、南亚新材、华正新材、中英科技分别下降20pct/21pct、17pct/16pct、12pct/11pct、25pct/21pct而言更稳定。同时从历史上看，公司多次展现出单价下行、单位毛利仍能够保持稳定上行的逆周期属性，我们认为这样的能力能够使得公司在需求环境加速触底且有望进入平稳发展的阶段的当下，比行业实现更快地盈利反转，从而打破需求疲弱对盈利的掣肘，周期的负面影响也将逐渐减弱。 3、高端产品突破增加成长属性，抓住材料国产替代时机。在弱周期对公司的边际影响在逐渐减弱的情况下，公司高端产品突破所带来的成长性将有望得到体现，从公司10年以来的在研项目情况来看，公司专注于高频、高速、封装基板用覆铜板等高端特种类产品突破，而这几类产品正处于快速扩容的市场发展阶段（汽车毫米波/激光雷达打开高频/高速覆铜板的运用空间，服务器升级将使用材料等级更高的高速覆铜板），并且高端特种类材料市场目前也正呈现被海外厂商占据的竞争格局，而公司是大陆厂商中唯一进入特种材料（排名第9，市占率5.0%）、高速覆铜板材料（排名第6、市占率3.0%）前十大排名的厂商，公司有望成为高端材料国产替代的领先者。 投资建议 我们预计公司2022~2024年归母净利将分别达到14.5/23.5/34.3亿元，对应EPS为0.91/1.02/1.80元，对应PE为23X/14X/10X，给予目标价30.26元/股，继续给予“买入”评级。 风险提示 需求不及预期；原材料价格居高不下；新产品放量不及预期。 阳光电源 看好公司2023年盈利预期与估值双击的机会，近期光伏及锂电上游材料价格的回落、大型电站项目的建设启动、Q4/Q1业绩的同环强势表现等因素将产生持续催化。 公司三大核心业务：逆变器、储能、光伏电站EPC均有望在2023年迎来量利齐升，共同提供丰厚业绩弹性。逆变器方面，2023年集中式电站和大储爆发式高增长背景下，大功率IGBT的短缺和招标市场相对稳定的竞争格局，令公司逆变器业务盈利能力扩张提供可能性；而大储和光伏电站EPC业务也都将受益于硅料/组件、碳酸锂/锂电池的价格下跌。 我们预测公司2022-2024年净利润分别为35、67、85亿元。 同时，公司自22Q3开始已连续两个季度实现业绩超预期，我们预计这一趋势在2023年组件/锂电池价格进入下行通道后有望延续，连续的业绩超预期有望令市场重新认知到公司在相关业务领域的绝对龙头地位，从而逐步赋予一定的估值溢价。 近期光伏上游硅料价格有望重回下行趋势，国家和地方层面储能相关政策、规划密集发布，年报/一季报发布临近，有望对公司股价形成积极催化，当前位置，重点推荐。 风险提示：集中式电站/大储建设规模不及预期，储能/EP