权益配置周报：宽货币宽信用延续，关注沪深300与中证1000的低估值机遇

证券研究报告 2023年01月29日 │ 宽货币宽信用延续，关注沪深300与中证1000的低估值机遇 ——权益配置周报20230129 投资要点： 宏观环境-宽货币宽信用延续 截至2023年1月13日，PMI、信用以及利率都有所回暖，助推A股宏观 环境上行。 中观景气度-处于底部回升状态 当前景气指数为-1.24，较上月微升0.03。工业景气指数自2021年四季度大幅度下行以来首次出现企稳信号。 微观结构-沪深300延续估值低位 随着沪深300指数的估值修复，沪深300相对中小宽基指数的估值优势逐渐缩小。 资金流-北向延续净流入 北向资金上周大幅流入440亿元，为2022年以来单周流入金额之最。 定量配置信号-反弹转震荡 根据定量配置模型，当下主导市场的变量是盈利端的回升及信用水平的预期企稳。随着沪深300估值显著修复，未来市场将进入大市值与小市值的共振反弹窗口。 风险提示 量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 分析师：朱人木 执业证书编号：S0590522040002电话： 邮箱：zhurm@glsc.com.cn 联系人康作宁电话： 邮箱：kangzn@glsc.com.cn 相关报告 1、《基金市场11月第3周周报(11.14-11.20)》 2022.11.20 2、《北向偏好食品饮料，债券ETF大量流出》 2022.11.20 3、《医药行业涨幅居首，QDII基金涨幅靠前》 2022.11.20 金融工程 金融工程定期 正文目录 1.宏观环境—宽货币宽信用延续3 1.1宏观变量选取3 1.2当前宏观变量变化3 1.3最新Logit预测结果4 2.中观景气度—处于底部回升状态4 3.微观结构—中证1000指数具有显著估值优势5 4.资金流—北向大幅净流入7 4.1.北向资金—大幅净流入485.2亿元7 4.2.两融资金—小幅净流出67.08亿元8 5.定量配置信号—反弹转震荡9 6.风险提示9 图表目录 图1：宏观环境变量选取3 图2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数3 图3：宏观Logit模型最新预测值4 图4：宏观Logit模型历史预测值20170103至202301294 图5：刻画景气—中观高频指标选取4 图6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至202301295 图7：中观景气变化截至202301295 图8：微观结构风险刻画5 图9：各宽基指数微观结构风险变化6 图10：各宽基指数微观结构风险变化，20150101至202301296 图11：北向资金近1年周度净流入7 图12：北向资金当周各行业净流入额7 图13：北向资金当周行业净流入前5，净流出前58 图14：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额8 图15：三维度刻画权益资产配置价值9 图16：权益资产配置信号9 1.宏观环境—宽货币宽信用延续 1.1宏观变量选取 从短期货币流动性、长端利率、信用、经济增长以及汇率五个维度刻画宏观环境运行状态。 图1：宏观环境变量选取 短期货币流动性 频率 长端利率&汇率 频率 信用 频率 PMI 频率 银行间债券质押式回购 月 3年期国债 到期收益率 日 社融：新增人民币贷款 月 PMI：新订单 PMI：新出口订单 月 SHIBOR：3个月 月 5/10年期国债到期收益率 日 信用利差：全体产业债 月 欧元区：制造业PMI 月 R-007 日 2/10年期美债到期收益率 日 M1：同比 月 日本：制造业PMI 月 1年期国债 到期收益率 日 人民币汇率指数 日 M2：同比 月 美国：ISM制造业PMI 月 资料来源：wind，国联证券研究所 1.2当前宏观变量变化 截至2023年01月29日，货币、信用以及汇率均有所反弹。市场仍然处于宽货币宽信用区间，且已逐步传导至经济增长端，企业盈利指数显著企稳。 图2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数 类型 变量 前值 (2023-01-13) 最新值 变化值 变化方向 影响系数 短期货币流动性 银行间债券质押式回购 0.560 0.576 0.016 1.887 SHIBOR：3个月 -0.013 0.113 0.126 0.309 R-007 -0.091 -0.071 0.021 -0.187 1年期国债到期收益率 0.974 1.195 0.221 2.650 长端利率 3/5/10年期国债到期收益率 0.790 1.036 0.246 2.414 2/10年期美债到期收益率 0.772 0.804 0.033 2.019 汇率 人民币汇率指数 -2.207 -2.419 -0.213 -3.820 信用 社融：新增人民币贷款 0.019 -0.061 -0.080 -0.159 信用利差：全体产业债 0.031 -0.035 -0.066 -0.128 M1：同比 0.754 0.789 0.034 2.078 M2：同比 -0.919 -0.854 0.065 -2.961 国内经济增长 PMI：新订单&新出口订单 -1.397 -1.730 -0.333 -2.913 海外主要经济体 欧元区：制造业PMI 0.704 0.947 0.243 1.559 日本：制造业PMI -1.355 -1.147 0.208 -1.874 美国：ISM制造业PMI -1.132 -1.238 -0.107 -2.147 资料来源：wind，国联证券研究所 1.3最新Logit预测结果 宏观状态事件预测模型最新logit预测值为0.860，上月末值为0.699。Logit值本周在0.5中值处企稳后反弹，近一个月宏观环境明显改善。 图3：宏观Logit模型最新预测值 最新(20221125) 最新(20221230) 最新(20230129) 宏观Logit预测值 0.504 0.699 0.860 资料来源：wind，国联证券研究所 宏观Logit模型历史预测值： 图4：宏观Logit模型历史预测值20170103至20230129 资料来源：wind，国联证券研究所 2.中观景气度—处于底部回升状态 采用中观高频的数据来刻画景气度指数。 图5：刻画景气—中观高频指标选取 工业产量 频率 工业利润 频率 经济活跃度 频率 产量：家电：当月同比 月 工业企业：利润总额：累计同比 月 民航货邮周转量 日 产量：汽车：当月同比 月 工业企业：亏损企业亏损总额：累计同比 月 工业GDP增速 季 产量：水泥：当月同比 月 工业增加值：国有及国有控股企业：当月同比 月 产量：钢材：当月同比 季 企业景气指数：黑色金属冶炼及压延加工业 季 资料来源：wind，国联证券研究所 拼接所有因子数据，按季度采样，用PCA合成大类因子，回归目标为上证指数的归属母公司股东的净利润(同比增长率)。然后将因子提升频率至日频，用训练好的模型预测。 中观高频景气度指数—与A股盈利趋势变化契合，并且具备领先预测性。回归训练集(样本内)：2001.12.31—2016.12.31。 景气度指数历史预测值： 图6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至20230129 资料来源：wind，国联证券研究所 当前景气指数为-1.08，较上月末上升0.19。中观景气度依然处于弱势回落区间，数值略小于0，近一个月从底部小幅回升。 图7：中观景气变化截至20230129 变量 最新值 前值 (2022.12.30) 前值 (2022.11.25) 中观景气度 -1.08 -1.27 0.59 DIF->景气&萧条状态 -3.64 -3.08 -2.44 MACD->上行&下行 -5.87 -6.30 -6.47 资料来源：wind，国联证券研究所 3.微观结构—中证1000指数具有显著估值优势 以估值、风险溢价、波动率以及流动性四类均值回复性较强的因子刻画各宽基指数的微观结构风险。 图8：微观结构风险刻画 结构风险 刻画方式 估值 市盈率与市净率在过去5年中所处分位数的均值 风险溢价 ERP(ep-rf:市盈率倒数减去一年期定存利率)在过去5年中所处的分位数 波动率 50日波动率在过去5年中所处分位数 流动性 自由流通市值换手率在过去5年中所处分位数 结构风险因子 四因子等权相加 资料来源：wind，国联证券研究所 整体A股依旧处于低估值区间，沪深300与中证1000的估值与风险溢价相对其他宽基指数具备较大吸引力。 图9：各宽基指数微观结构风险变化 宽基指数 估值 风险溢价 波动率 流动性 结构风险 中证全指 0.425 0.416 0.053 0.326 0.340 沪深300 0.353 0.301 0.154 0.474 0.293 中证500 0.416 0.462 0.055 0.287 0.318 中证1000 0.329 0.274 0.034 0.206 0.285 资料来源：wind，国联证券研究所 图10：各宽基指数微观结构风险变化，20150101至20230129 资料来源：wind，国联证券研究所 4.资金流—北向大幅净流入 4.1.北向资金—大幅净流入485.2亿元 202211中旬以来持续流入，前两周均大幅净流入超400亿元。 图11：北向资金近1年周度净流入 资料来源：wind，国联证券研究所 北向大幅流入电力设备、电子，仅有房地产一个行业北向流出。 图12：北向资金当周各行业净流入额 资料来源：wind，国联证券研究所 北向资金行业净流入前5、净流出前5。 图13：北向资金当周行业净流入前5，净流出前5 流出行业流出额(亿元) 2023-01-20房地产-2.2 综合0.1 公用事业0.3 农林牧渔0.7 建筑材料1.3 2023-01-13煤炭8.8 国防军工-4.7 房地产-3.4 建筑装饰-1.0 公用事业-1.0 2023-01-06交通运输18.9 农林牧渔7.2 通信-5.4 石油石化-2.7 建筑装饰-0.8 2022-12-30电子9.4 交通运输7.2 汽车7.0 通信-3.2 机械设备-3.2 流入行业流入额(亿元)电力设备71.0电子62.9非银金融53.5 食品饮料48.4 有色金属39.2 非银金融79.0食品饮料71.1电力设备66.2有色金属43.1 银行35.3 电力设备33.6 银行33.0 非银金融30.2 食品饮料28.4 基础化工13.8 银行17.4 非银金融11.1 公用事业7.3 食品饮料6.9 商贸零售6.4 资料来源：wind，国联证券研究所 4.2.两融资金—小幅净流出67.08亿元 节前两融资金变动小，本周小幅净流出67.08亿元。 图14：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额 资料来源：wind，国联证券研究所 5.定量配置信号—反弹转震荡 根据定量配置模型，当下主导市场的变量是盈利端的回升及信用水平的预期企稳。随着沪深300估值显著修复，未来市场将进入大市值与小市值的共振反弹窗口。 图15：三维度刻画权益资产配置价值 资料来源：wind，国联证券研究所 图16：权益资产配置信号 资料来源：wind，国联证券研究所 6.风险提示 量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个