22年第四季度业绩优于预期，预期集团将能优先受益于行业的复苏

金沙中国（1928）更新报告 买入2023年1月30日 王柏俊 85225321915 Patrickwong@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 博彩和娱乐 股价 30.55港元 目标价 35.79港元 (+17.2%) 股票代码 1928 已发行股本80.93亿股 市值 2472亿港元 52周高/低31.55/12.50港元 每股净现值0.016港元 主要股东 LVSSandsCorp69.91% 22年第四季度业绩优于预期，预期集团将能优先受益于行业的复苏 22年第四季度业绩概况：净收益同比下跌31.7%,环比增长74.9%,到4.4亿美元。贵宾业务环比增长7.9%（此业务恢复到19年同期的5%），中场业务业务环比增长95.8%（高端中场环比增长88%，恢复到19年同期的20%；大众中场环比增长103%,恢复到19年同期的16%)。零售业务方面：毛收入和经营利润分别环比增54%。酒店入住率为37.5%，而平均每天房价环比提升8%到163美元。经调整EBITDA亏损收窄到-0.5亿美元。季度净利润也收窄到-3.5亿美元。第四季度业绩优于预期。期内,集团获得10年期的新牌照。集团持有现金约17亿美元,净负债约为93.5亿美元。 各娱乐场的表现：澳门威尼斯人、伦敦人、巴黎人、澳门四季酒店及百利宫娱乐场、澳门金沙的收入分别环比上升93.3%、63.2%、143%、31.6%、54.5%;其经调整EBITDA分别为14百万美元、-42百万美元、-26百万美元、26百万美元、-20百万美元。 其他要点：旅游限制已全面解除;观测到集团的访客量、博彩、零售及酒店的表现有明显改善,客户的质量也很好。相信复苏将由高端中场来带动,四季名薈和伦敦人项目将能满足这些需求。目前来看EBITDA已超越盈亏平衡点;EBITDA率未来是有提升空间(来自效率的提升,中场和非博彩业务的推动)。未来10年,集团计划投资34亿美元在澳门,其中92%于非博彩(包括MICE的拓展,以花园为主题的新景点,新的餐饮、健康与保健的设施等)。另外,集团也会拓展海外市场和推广澳门的文化传统。 维持买入评级,目标价35.79港元:金沙中国第四季度的业绩优于预期,近期的表现也有明显的改善。集团作为澳门最大规模综合娱乐度假村的经营者,在中场和非博彩领域拥有领先地位;将能优先受益于澳门旅游业的复苏和澳门成为国际旅游中心的发展。四季名薈和伦敦人项目(高端新的产品)将能抢占高端中场市场份额。我们对集团的长期发展保持充满信心。我们维持买入评级，目标价为35.79港元,对应2024年17倍的EV/EBITDA。 风险因素：我们认为以下是一些比较重要的风险:宏观不确定性、同业新项目落成带来竞争加剧、复苏的速度低于预期。 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度2021实际2022预测2023预测2024预测2025预测35 收入（百万美元）2,8741,7945,0267,3508,20330 变动（％）70.4%-37.6%180.3%46.2%11.6% 25 EBITDA（百万美元）341-3171,4272,6003,097 变动（％）--193.0%-550.0%--20 净利润（百万美元）-1,048-1,4692371,4121,81215 变动（％）---116.1%--10 每股收益（美仙）-12.96-18.1613.2714.3215.755 市盈率（倍）N/AN/A18.016.615.1 0 每股股息（美仙）0.00.025.425.425.4 股息现价比（%）0.00%0.00%6.49%6.49%6.49% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 2025年预测 总收入 2,874.0 1,793.5 5,026.5 7,350.3 8,203.4 盈利能力 净博彩收入 1,987.0 947.0 3,670.2 5,857.0 6,515.0 EBITDA利率(%) 11.9% -17.7% 28.4% 35.4% 37.8% 其他收入 973.0 846.5 1,356.3 1,493.3 1,688.4 净利率(%) -36.5% -81.9% 4.7% 19.2% 22.1% 经营开支 (3,411.0) (2,756.5) (4,282.1) (5,377.1) (5,815.1) EBITDA 341.0 (317.0) 1,426.5 2,599.9 3,097.2 营运表现 营运利润 (537.0) (963.0) 744.4 1,973.2 2,388.3 实际税率（%） -0.3% -0.3% 4.8% 4.8% 4.8% 净财务开支 (371.0) (500.8) (495.7) (490.6) (485.5) 税前盈利 (1,045.0) (1,463.8) 248.7 1,482.6 1,902.7 财务状况 所得税 (3.0) (5.0) (11.8) (70.4) (90.4) 净资产负债率 1036.7% -1997.5% -2487.5% 4509.0% 947.1% 净利润 (1,048.0) (1,468.8) 236.9 1,412.2 1,812.4 财务杠杆系数 0.51 0.66 2.99 1.33 1.26 增长 ROA -10.4% -13.3% 2.1% 12.1% 14.6% 博彩净收入(%) 70.0% -52.3% 287.6% 59.6% 11.2% ROE -118.0% 252.9% -51.2% 579.4% 157.6% EBITDA(%) - - - 82.3% 19.1% 股息收益率（%） 0.00% 0.00% 6.49% 6.49% 6.49% 净利润（%） - - - 496.1% 28.3% 资产负债表 现金流量表 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 预测 预测 预测 预测 实际 预测 预测 预测 预测 现金 678.0 1,702.2 1,983.6 2,878.6 3,999.7 税前盈利 (1,045.0) (1,463.8) 248.7 1,482.6 1,902.7 存货 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 折旧和摊销 733.0 738.5 763.5 788.5 813.5 其他流动资产 199.0 199.0 199.0 199.0 199.0 营运资金变化 (170.0) 0.0 0.0 0.0 0.0 总流动资产 892.0 1,916.2 2,197.6 3,092.6 4,213.7 其他 570.0 495.8 483.9 420.2 395.2 固定资产 8,477.0 8,380.0 8,116.5 7,828.0 7,514.5 营运活动现金流 88.0 (229.5) 1,496.1 2,691.3 3,111.4 无形资产 38.0 38.0 38.0 38.0 38.0 资本开支 (640.0) (500.0) (500.0) (500.0) (500.0) 投资物业 637.0 637.0 637.0 637.0 637.0 其他投资活动 6.0 2.1 2.2 2.3 2.4 其他 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 投资活动现金流 (634.0) (497.9) (497.8) (497.7) (497.6) 总资产 10,094.0 11,021.2 11,039.1 11,645.6 12,453.2 负债变化 902.0 2,112.0 (100.6) (99.6) (98.6) 应付帐款 1,071.0 1,071.0 1,071.0 1,071.0 1,071.0 派息 0.0 0.0 (118.5) (706.1) (906.2) 短期负债 18.0 18.0 18.0 18.0 18.0 其他 (536.0) (360.4) (497.9) (492.9) (488.0) 其他 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 融资活动现金流 366.0 1,751.6 (716.9) (1,298.6) (1,492.7) 总短期负债 1,094.0 1,094.0 1,094.0 1,094.0 1,094.0 长期借款 7,946.0 10,058.0 9,957.4 9,857.8 9,759.3 现金变化 (180.0) 1,024.2 281.4 895.0 1,121.1 其他负债 166.0 450.0 450.0 450.0 450.0 期初持有现金 861.0 678.0 1,702.2 1,983.6 2,878.6 总负债 9,206.0 11,602.0 11,501.4 10,989.8 10,891.3 汇兑损益 (3.0) 0.0 0.0 0.0 0.0 股东权益 888.0 (580.8) (462.4) 243.7 1,149.9 期末持有现金 678.0 1,702.2 1,983.6 2,878.6 3,999.7 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在