周期价值复苏可期，把握POE国产化大机遇

成长板块观点：站在当下我们认为化工最值得挖掘的就是成长性公司，特别是未来存在较大预期差的细分标的。具体我们看好的包括： 新能源成长：1）高端聚烯烃POE产业链：POE用于光伏胶膜受益于N型电池渗透空间巨大，产业化存在茂金属催化剂、α-烯烃、聚合工艺等壁垒，竞争格局佳。推荐卫星化学、鼎际得、万华化学、荣盛石化、东方盛虹等；2）光伏反射膜：增益明显且性价比优势突出，国内推广箭在弦上，看好海利得；3）萃取提锂：萃取工艺用于盐湖提锂、锂电池回收相比膜法、吸附法具有效率高、投资强度低等优势，建议关注主业高成长，并前瞻性布局萃取提锂标的新化股份；4）钠电池材料：看好具有成本优势的生物基硬碳负极材料厂商圣泉集团、元力股份，以及拥有普鲁士蓝及上游氰化物生产能力的正极材料厂商七彩化学、百合花；5）三氯氢硅：建议关注光伏级三氯氢硅厂商三孚股份、宏柏新材、新安股份；6）导电炭黑：看好导电炭黑国产化替代领军企业黑猫股份；7）磷酸铁：磷矿石创造盈利安全边际和成长性，需求端快速增长，看好川恒股份。 新材料成长&消费成长标的：1）新材料成长：聚焦护城河深、国产替代空间大的上游新材料龙头，推荐：电子材料平台型公司——雅克科技、东材科技、昊华科技、长阳科技；立足下游做强一体化产业链的改性塑料龙头——国恩股份；积极测试绝缘涂层并切入汽车涂料的特种工业涂料厂商——松井股份；2）消费成长：PVP海外产能退出，医药、新能源等高附加值下游增速快，成本持续改善——新开源；润滑油添加剂进口替代——瑞丰新材；终端需求刚性，全球唯一具备全产业链优势的维生素D3衍生物龙头——花园生物；轮胎原料及海运费下行盈利有望改善——森麒麟；无糖趋势下看好甜味剂需求增加——金禾实业。 周期价值核心观点：龙头公司在壁垒、竞争力上已经久经考验，核心竞争力强，未来成长性突出。前期上游能源价格波动侵蚀产业链利润，导致龙头白马目前估值和预期处于底部区域。我们预计2023年龙头公司盈利有望逐渐改善。建议关注：万华化学、卫星化学、华鲁恒升、荣盛石化、东方盛虹等。 周期景气行业观点：1）纯碱：地产需求复苏，新能源拉动强劲，供给扩张有序，出口、库存、价格指标持续改善，关注和邦生物、三友化工、远兴能源、山东海化等； 2）能源油气：能源类公司长期资本开支水平不高，环保及碳中和约束供给扩张，盈利改善空间较大。推荐：中国海洋石油、广汇能源等3）氟化工：萤石需求持续提升，重点推荐资源储量、成长性领跑行业的萤石龙头金石资源，制冷剂巨化股份、三美股份、永和股份等。4）农药：农药属于化工中的晚周期行业，且波动性相对较小，成长较好。推荐润丰、扬农、中旗、先达、海利尔、贝斯美等。5）磷化工：资源属性壁垒强，供给端严格控制，需求刚性，景气刚性。推荐川恒股份。 风险提示：宏观经济增速低于预期，疫情持续时间超预期的风险，产品价格大幅波动，国际油价大跌，竞争加剧导致产品价格下跌。 重点标的 股票代码 1.行业核心观点 对于周期价值的观点：我们认为去年三四季度以来地产链需求已经很大程度上反应在产品的需求上了，往后我们倾向于认为边际继续走弱的幅度有限，再出现显著低于预期的概率较小，稳增长的预期正在提升，我们认为市场对需求端的担忧未来会逐渐改善。而欧洲能源冲击，特别在冬季的影响可能逐步体现，我们认为供给冲击的影响可能超过需求低迷。 综上考虑到景气度、估值和位置以及未来的方向，我们认为有几条布局主线：1）价值龙头的修复行情，包括万华化学、卫星化学、华鲁恒升、扬农化工等一批底部的核心资产品种进入价值配置区间；2）受宏观及行业周期影响相对较好，终端需求刚性，自身具备较强阿尔法的品种，比如农药、维生素；3）欧洲能源危机下行业短期景气度有望大幅上行的品种，重点推荐聚氨酯；4）未来仍保持高景气的新能源成长，重点布局能在景气度、订单、价格等指标上能够持续验证，未来在产业链处于紧缺环节的品种，重点看好EVA、POE、磷酸铁/磷矿、光伏反射膜、高端氟化工、高端聚烯烃催化剂等。 核心价值龙头：龙头公司在壁垒、竞争力上已经久经考验，核心竞争力强，未来成长性突出。上游能源涨价侵蚀中下游产业链利润，导致部分优秀的制造业公司股价显著回调，我们预计三季度后龙头公司盈利有望逐渐改善，目前估值和预期处于底部区域，从中长期看预期回报率提升。看好化工类的核心价值龙头：万华化学、卫星化学、华鲁恒升、荣盛石化、恒力石化、扬农化工、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣等。 景气周期行业： 1）纯碱：纯碱是高能耗高污染化学品，供给端严格受限，过去4年行业新增产能占比仅为6.7%，未来行业新增产能有限且投产有序。需求端看好地产复苏下传统平板玻璃需求企稳回升，同时光伏玻璃、碳酸锂等新能源需求拉动强劲，预计光伏玻璃占纯碱需求比重将持续提升。纯碱能源成本占比高，其中氨碱法、联碱法、天然碱法能源成本占比分别为38%、27%、71%，受欧洲能源危机拉动，2022年1-11月我国纯碱出口186.5万吨，较2021年同期大幅增长164.9%。目前纯碱工厂库存快速下降，期货现货价格触底反弹，供需格局持续改善。推荐：远兴能源、三友化工、和邦生物、山东海化等。 2）油气：在需求相对稳定的假设下，能源类公司由于长期资本开支水平不高，环保及碳中和背景约束了供给扩张，同时地缘政治等突发事件催化价格上行的趋势，盈利有较大的改善空间。推荐：中国海洋石油、广汇能源等。 3）聚氨酯TDI/MDI：TDI行业供应大幅减少，短期供需错配下，我们预计TDI价格有望继续上行。天然气供应不足下成本大幅上行，对MDI价格也有较强支撑。目前价格处于历史价格偏低位置，旺季下供需好转行业盈利改善。推荐：万华化学、沧州大化。 4）氟化工： 萤石：本周萤石开工负荷下滑、进口量减少导致供给受限，下游六氟磷酸锂、PVDF等产能集中投放，需求持续提升。看好具备国内最大单一萤石矿储量、产量以及正在开发全球最大伴生矿项目并进军下游氟化工产业、锂云母提锂业务的萤石龙头金石资源。 第三代制冷剂：2022年第三代制冷剂进入基线年最后一年，未来供需好转下盈利能力有望大幅改善，建议关注制冷剂龙头巨化股份、永和股份、三美股份等。 5）农药等弱周期行业：全球粮食作物高景气拉动农资需求，上游原材料成本压力缓解，行业盈利逐渐修复，推荐润丰股份、扬农化工、中旗股份、先达股份、海利尔等。维生素行业目前库存较低，大部分品种价格位于成本线附近，下游养殖业需求边际好转，行业盈利有望修复，推荐花园生物、新和成等。 6）磷矿石：我们认为磷化工是化工各产业链中少数已基本完成上游资源整合，并且形成一体化发展的子行业，下游主要用于农化领域刚性属性较强，是滞涨背景下较好的配置方向，同时新能源趋势下打开中长期成长性。磷矿石经过过去几年的供给侧改革已基本达到供需平衡状态，2022年以来的安全检查进一步导致磷矿企业减产，同时龙头惜售降低了市场流通的磷矿量，国内磷矿价格有望逐步向海外价格靠拢，中长期景气向上的背景下磷矿石弹性较大，推荐：川恒股份、云天化、兴发集团、湖北宜化、川发龙蟒、司尔特、新洋丰等。 新能源成长：1）POE：在N型化发展的过程中，POE类胶膜渗透率渗透率提升是必然的趋势，尤其考虑到未来五年是N型化快速提升的阶段，对于POE粒子的需求也将呈现大幅增长，POE粒子国产化或是未来光伏行业内两到三年最清晰的产业趋势之一，推荐卫星化学、鼎际得、万华化学、荣盛石化、东方盛虹等；2）光伏反射膜：光伏反射膜材料可用于增强光伏背板发电效率，双玻渗透率提升趋势下有望得到推广和应用，建议关注海利得；3）萃取提锂：萃取工艺用于盐湖提锂、锂电池回收相比膜法、吸附法具有效率高、投资强度低等优势，建议关注主业高成长，并前瞻性布局萃取提锂标的新化股份；4）钠电池材料：钠电池拥有锂电池相似的结构与作用机理，相比锂电池成本更低，在储能、A00级新能源车等成本敏感下游具有广阔的应用空间，建议关注具有成本优势的生物基硬碳负极材料厂商圣泉集团、元力股份，以及拥有普鲁士蓝及上游氰化物生产能力的正极材料厂商七彩化学、百合花；5）三氯氢硅：三氯氢硅是重要的硅片前驱体材料，主要用于改良西门子法制多晶硅环节，目前行业多晶硅新增产能加速释放，拉动原料三氯氢硅需求持续增长，建议关注光伏级三氯氢硅核心厂商三孚股份、宏柏新材、新安股份；6）导电炭黑：导电炭黑是市占率最高的锂电池导电剂，过去行业供给主要来自益瑞石、卡博特、狮王等海外厂商，看好导电炭黑国产化替代领军企业黑猫股份；7）磷酸铁：磷酸铁行业规划产能较大，但实际产能释放进度受到技术掌握程度及产品验证周期可能低于预期，2022年率先投产企业具备较强先发优势，有望享受高景气下的超额收益，建议关注川恒股份、云天化、新洋丰等。 新材料成长：化工新材料供给端具有技术壁垒、客户认证壁垒、较高的产品差异化程度。 需求端持续受益于全球下游产业往我国转移的红利，供给端的高壁垒，加上需求端的产业转移与迭代，使得有竞争力的厂商在很长的时间维度里具备持续成长的空间。观眼全球，在过去海外产业的转移和迭代，已经诞生出了如东丽、法液空、林德、信越、宣伟等一系列的化工新材料巨头。而在当下位置，近期市场风格使得过去估值水平较高的新材料龙头，估值下降，进入中长期配置区间。我们在化工新材料板块中聚焦护城河深、成长空间大、在所在领域能与海外对手展开一定竞争的龙头厂商。推荐： 打入SK海力士、长江存储等国内外大客户供应链的半导体材料龙头——雅克科技。 光学膜+特种树脂快速放量，具备完整产业链、丰富产品储备的新材料平台型厂商——东材科技。 高端氟材料技术底蕴深厚，新项目稳步推进驶入成长快车道的新材料平台型厂商——昊华科技。 立足下游做强一体化产业链的改性塑料龙头——国恩股份。 积极测试绝缘涂层并切入汽车涂料的特种工业涂料厂商——松井股份。 反射膜具备全球定价能力，受益于MiniLED渗透的光学反射膜龙头——长阳科技。 消费成长： PVP海外产能退出，医药、新能源等高附加值下游增速快，成本持续改善——新开源 润滑油添加剂进口替代——瑞丰新材。 终端需求刚性，全球唯一具备全产业链优势的VD3衍生物龙头——花园生物。 轮胎原料及海运费下行盈利有望改善——森麒麟。 无糖趋势下看好甜味剂需求增加——金禾实业。 吸附类分子筛持续进口替代、催化类分子筛突破在即——建龙微纳。 2.板块周度跟踪 估值跟踪：动态市盈率位于20%分位数上方，化工板块估值行至历史底部。截至2023年1月13日，精细化工指数（886006.WI）、石油化工指数（886069.WI）点位分别为38089.42、12354.5，较2022年年初分别下跌22.53%、29.12%；指数市盈率 TTM 分别为28.46、16.67，其中精细化工指数市盈率已企稳于5年20%分位值上方，石油化工指数市盈率于22年2季度跌破20%分位值并于22年4季度开始回升，目前仍处于5年估值底部。我们认为目前化工板块处于历史周期底部。 图表1：精细化工指数(886006.WI)走势及历史PE区间 图表2：石油化工指数(886069.WI)走势及历史PE区间 图表3：本周涨跌幅前十个股（截至2023年1月13日） 3.化工产品价格跟踪 本周锂电级PVDF、普通级PVDF、硝酸跌幅较大，国际石脑油、BDO、苯乙烯涨幅居前。 图表国盛化工 图表5：化工品价格跟踪（截至2023年1月13日） 图表6：化工品价格跟踪（截至2023年1月13日） 4.化工重点子行业跟踪 4.1.能源化工 1.原油 本周（1月5日-1月11日）亚洲经济逐步回暖，推动需求提振市场乐观情绪，同时美联储放缓加息预期，美元持续在7个月低位震荡，国际原油期价止跌上涨。周前期，受冬季风暴影响，美国部分炼油厂关闭了运营导致开工率大降。另外，欧盟停止了90%的俄罗斯石油进口，俄罗斯敲定对限价制裁的反制措施，国际原油止跌上涨。截至1月11日当周，WTI原油价栺为77.41美元/桶，较1月4日上涨6.27%，较12月均价上涨1.17%，较年