22Q3业绩点评：“云+软件”增速稳健，投入加码把握信创国产化提速机遇，23年收入/费用“剪刀差”反转，利润弹性可期

证券研究报告|公司点评用友网络(600588.SH) 2022年11月07日 买入（维持） 所属行业：计算机/计算机应用当前价格(元)：24.77 证券分析师 赵伟博 资格编号：S0120521090001 邮箱：zhaowb＠tebon.com.cn 研究助理 陈嵩 邮箱：chensong3＠tebon.com.cn 市场表现 用友网络沪深300 43% 29% 14% 0% -14% -29% -43% -57% 2021-112022-032022-07 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)40.7425.1611.63 相对涨幅(%)41.7331.3521.00 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1《.用友网络（600588.SH）中报点评 22Q2盈利回暖显著，重磅新品推出在即，高端领域深层次国产替代可期》，2022.8.22 2.《用友网络（600588.SH）:云转型助力大客户市场突破，平台化生态造就第二成长曲线》，2022.7.20 用友网络（600588.SH）22Q3业绩点评：“云+软件”增速稳健，投入加码把握信创国产化提速机遇，23年收入/费用“剪刀差”反转，利润弹性可期 投资要点 业绩简述：22Q3公司实现收入20.59亿（同比+17.2%），其中“云+软件”收入 20.43亿，同比+19.3%。22Q3公司毛利率为49.9%。归母净利润与扣非归母净利 润分别为-2.83/-3.33亿元，同比续亏。单Q3销售商品、提供劳务收到的现金约 18.52亿（同比+8.7%），经营活动产生的现金流量净额约-3.42亿（去年同期为- 1.17亿）。收入符合预期，把握信创机遇，战略投入加码，利润延续季节性亏损，高度看好23年经营质量显著改善。 “云+软件”收入增速仍稳健，来自大型企业的收入增速持续改善，云化进程持续深化。22Q3用友大型/中型/小微/政府与其它公共组织分别实现“云+软件”收入 14.3/2.4/1.6/2.1亿，同比分别+22%/22%/4%/13%。大型企业“云+软件”收入环比Q2提升2.8pcts，增速改善显著。22Q3公司软件/云服务收入分别为7.95/12.47亿，同比分别+15%/22%，云收入占“云+软件”的比重达61.1%，较21Q3提升1.5pcts。截止22Q3，公司合同负债约22.6亿，其中云服务业务相关合同负债为 19.7亿（同比+50.7%）；云服务业务ARR为18.2亿（同比+54.3%）；22Q1-Q3公司新增云服务付费客户数9.06万家，云服务累计付费客户数为52.9万家（同比+56.7%），云进程持续深化。 22Q3公司积极把握信创国产化加速机遇，战略加码人员投入，23年人员增速将明显优化。单季度新增1592人，总人员规模达25276人（较21年年末增加20.4%）。根据公司22Q3业绩交流会披露，明年将全面调整人员政策，提升营收 规模的同时，将严格控制人员增长，聚焦优化人员结构与单产，23年人员增速预计将控制在个位数。 公司经营层面已充分感受到了信创国产化提速带来的商机。根据公司22Q3业绩交流会披露，以下几方面充分体现了信创国产化提速给用友带来的积极影响：1）22Q1-Q3取得的较大金额订单中，22Q3央国企占比提升明显；2）21年到22H1， ： 公司虽然完成了不少央国企ERP系统的国产替代，但多数企业是与国际大厂的系统并行，22H2公司预计有更多企业将制定明确的替换计划；3）针对大型央国企客户，近期有越来越多央国企主动与公司沟通国产替代诉求；以上信创国产化带来的经营层面边际变化叠加23年公司YonBIP3.0的进一步成熟，事项会计等拳头产品逐步进入批量销售、交付阶段，23年公司收入端表现值得期待。 23年我们看好掣肘公司利润释放的系列因素全部改善，利润重回高增轨道，维持“买入”评级。“人员增速放缓+信创国产化提速+产品能力/交付效率提升”多重利好叠加，用友23年收入/费用剪刀差反转将带来可观的利润弹性。预计22-24年 公司收入分别为104.2/130.5/173.0亿，净利润分别为4.2/10.6/16.2亿。维持“买入”评级。 风险提示：大型企业客户IT预算不及预期；云业务拓展进程不及预期；行业竞争加剧；信创及企业上云政策不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 3,433.87 流通A股(百万股)： 3,416.87 52周内股价区间(元)： 16.73-39.53 总市值(百万元)： 85,056.98 总资产(百万元)： 22,113.46 每股净资产(元)： 3.18 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,525 8,932 10,420 13,052 17,303 (+/-)YOY(%) 0.2% 4.8% 16.7% 25.3% 32.6% 净利润(百万元) 989 708 418 1,059 1,621 (+/-)YOY(%) -16.4% -28.4% -40.9% 153.1% 53.2% 全面摊薄EPS(元) 0.29 0.21 0.12 0.31 0.47 毛利率(%) 61.0% 61.2% 58.2% 57.2% 56.9% 净资产收益率(%) 13.1% 10.1% 5.8% 13.1% 17.6% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元) 营业总收入 8,932 10,420 13,052 17,303 每股收益 0.21 0.12 0.31 0.47 营业成本 3,461 4,357 5,580 7,449 每股净资产 2.03 2.10 2.35 2.68 毛利率% 61.2% 58.2% 57.2% 56.9% 每股经营现金流 0.38 0.54 0.79 1.16 营业税金及附加 106 124 155 206 每股股利 0.10 0.06 0.15 0.23 营业税金率% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 价值评估(倍) 营业费用 2,027 2,345 2,610 3,288 P/E 120.95 204.66 80.87 52.80 营业费用率% 22.7% 22.5% 20.0% 19.0% P/B 12.25 11.85 10.59 9.32 管理费用 1,072 1,198 1,436 1,903 P/S 9.58 8.22 6.56 4.95 管理费用率% 12.0% 11.5% 11.0% 11.0% EV/EBITDA 46.51 62.66 62.05 38.18 研发费用 1,704 2,084 2,349 3,028 股息率% 0.4% 0.2% 0.6% 0.9% 研发费用率% 19.1% 20.0% 18.0% 17.5% 盈利能力指标(%) EBIT 849 648 1,342 1,987 毛利率 61.2% 58.2% 57.2% 56.9% 财务费用 79 81 61 35 净利润率 7.9% 4.0% 8.1% 9.4% 财务费用率% 0.9% 0.8% 0.5% 0.2% 净资产收益率 10.1% 5.8% 13.1% 17.6% 资产减值损失 174 203 254 337 资产回报率 4.1% 2.3% 5.4% 7.1% 投资收益 360 288 317 349 投资回报率 5.2% 4.9% 9.5% 13.0% 营业利润 779 462 1,162 1,778 盈利增长(%) 营业外收支 -5 -5 -5 -5 营业收入增长率 4.8% 16.7% 25.3% 32.6% 利润总额 774 457 1,158 1,773 EBIT增长率 -40.4% -23.7% 106.9% 48.1% EBITDA 1,323 1,336 2,171 2,931 净利润增长率 -28.4% -40.9% 153.1% 53.2% 所得税 92 54 137 210 偿债能力指标 有效所得税率% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 资产负债率 54.3% 55.5% 57.2% 59.7% 少数股东损益 25 15 38 58 流动比率 0.9 0.9 1.0 1.0 归属母公司所有者净利润 708 418 1,059 1,621 速动比率 0.9 0.9 0.9 1.0 现金比率 0.6 0.6 0.7 0.7 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 4,616 5,382 7,242 9,817 应收帐款周转天数 52.3 49.9 48.9 50.4 应收账款及应收票据 1,440 1,613 1,985 2,700 存货周转天数 42.9 30.8 40.1 37.9 存货 407 367 613 774 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.8 其它流动资产 621 621 621 621 固定资产周转率 3.6 5.0 9.3 17.1 流动资产合计 7,682 8,622 11,197 14,809 长期股权投资 2,553 2,553 2,553 2,553 固定资产 2,473 1,689 1,130 896 在建工程 56 47 42 40 现金流量表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 1,862 2,698 3,346 3,849 净利润 708 418 1,059 1,621 非流动资产合计 9,647 9,689 9,774 10,041 少数股东损益 -25 -15 -38 -58 资产总计 17,329 18,311 20,971 24,849 非现金支出 828 687 829 944 短期借款 2,733 2,733 2,733 2,733 非经营收益 -281 -207 -256 -314 应付票据及应付账款 654 809 1,005 1,378 营运资金变动 -2 975 1,128 1,792 预收账款 2,076 2,422 3,034 4,022 经营活动现金流 1,304 1,859 2,722 3,985 其它流动负债 162 162 162 162 资产 -1,030 -729 -914 -1,211 流动负债合计 8,325 9,474 11,316 14,145 投资 209 0 0 0 长期借款 390 0 0 0 其他 -410 288 317 349 其它长期负债 688 688 688 688 投资活动现金流 -1,230 -441 -597 -863 非流动负债合计 1,078 688 688 688 债权募资 702 -390 0 0 负债总计 9,403 10,162 12,004 14,833 股权募资 279 163 0 0 实收资本 3,271 3,434 3,434 3,434 其他 -1,569 -425 -264 -548 普通股股东权益 6,987 7,225 8,081 9,189 融资活动现金流 -588 -652 -264 -548 少数股东权益 939 924 886 828 现金净流量 -516 766 1,861 2,574 负债和所有者权益合计 17,329 18,311 20,971 24,849 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为11月04日资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 赵伟博：德邦证券计算机行业首席分析师，中国人民大学金融学硕士，中国人民大学经济学本科，曾就职于东北证券、华泰证券。对网络安全、金融IT、云