2022Q3业绩点评：逆变器出货高增，储能爆发在即！

事件：公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业收入222.24亿元，同增44.56%；实现归属母公司净利润20.61亿元，同增36.94%。其中2022Q3实现营业收入99.43亿元，同增38.80%；实现归属母公司净利润11.6亿元，同增55.14%，环增136.99%。2022Q1-3毛利率为25.36%，同减2.07pct，2022Q3毛利率25.14%，同减1.58pct，环升1.94pct。2022Q3财务费用-3.83亿，主要是汇兑收益，此外锁汇造成了1.7亿的公允价值变动损失，外汇波动整体收益2亿元左右，整体业绩超市场预期。 逆变器出货高增，盈利能力改善：2022Q1-3公司光伏逆变器业务收入约99亿元，同增约64%，出货48GW，同增63%；其中2022Q3出货约20GW，同增54%，对应收入约40亿元。2022Q3受益于涨价，毛利率环比改善至33%，测算逆变器净利润约7-7.5亿。全年看，我们预计22年出货70GW，同增49%，其中分布式占比约40%，出货约100万台，单独户用约80万台，2023年我们预计出货120-130GW，同增70%+，其中户用约160万台，翻倍增长。 储能需求旺盛，业务爆发在即：2022Q1-3储能系统业务实现收入约50亿元，同增约158%，出货约3.5gwh；其中户储系统收入约5.5亿。2022Q3储能出货约1.5GWH，对应收入约25亿，其中户储系统收入约2亿。盈利方面，下半年储能报价联动碳酸锂价格叠加户储占比提升，盈利改善明显。户储系统毛利率可达30%，测算储能业务综合毛利率23%，环比提升5-6pct。我们预计2022年公司储能出货5.5-6.5gwh，同比翻倍以上增长，其中户储出货10万套。 2023年我们预计储能出货20gwh+，其中大储15gwh，超50%以上出货美国；户储逆变器出货100万套，其中自配套户储系统出货50万套（5GWH），翻4-5倍增长。 EPC即将量利双升，新业务持续拓展布局：2022Q1-3电站业务收入约50亿元，其中2022Q3收入约22亿元，同比下降约29%。由于组件价格承压，测算毛利率不到10%，我们预计利润0.5亿元。随着2022Q4大地面电站放量，我们预计2022年公司EPC业务可完成100亿收入目标，2022Q4环增明显，2023年我们预计6GW+，量利双升。新业务领域，公司电控产品推广顺利，上半年出货约22万台，同增144%，收入体量快速增长，公司坚持氢能前瞻布局，扩大研发投入，水面光伏受政策有一定影响，全年预计盈亏平衡；充电桩业务稳步推进，重点发力海外；运维业务运维量约14GW居行业第一，公司实现多业务布局发展。 盈利预测与投资评级：基于公司逆变器出货高增、储能业务景气，我们上修公司2022-2024年归母净利润至32.3/60.7/80.4亿元（前值为28.2/55.1/71.8亿元），同增104%/88%/33%，我们给予2023年50倍PE，对应目标价204.0元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，原材料供给不确定等。 事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入222.24亿元，同比增长44.56%；实现利润总额24.49亿元，同比增长33.24%；实现归属母公司净利润20.61亿元，同比增长36.94%。其中2022Q3，实现营业收入99.43亿元，同比增长38.80%，环比增长28.90%；实现归属母公司净利润11.6亿元，同比增长55.14%，环比增长136.99%。 2022Q1-3毛利率为25.36%，同比下降2.07pct，2022Q3毛利率25.14%，同比下降1.58pct，环比上升1.94pct；2022Q1-3归母净利率为9.27%，同比下降0.52pct，2022Q3归母净利率11.67%，同比上升1.23pct，环比上升5.32pct。2022Q3财务费用-3.83亿，主要是汇兑收益，此外锁汇造成了1.7亿的公允价值变动损失，外汇波动整体收益2亿元左右，整体业绩超市场预期。 表1：2022Q1-3收入222.24亿元，同比增长44.56%；盈利20.61亿元，同比增长36.94%（单位：亿元） 图1： 图2：2022Q1-3归母净利润20.61亿元，同比+36.94%（亿元，%） 图3：2022Q3收入99.43亿元，同比+38.80%（亿元，%） 图4：2022Q3归母净利润11.6亿元，同比+55.14%（亿元，%） 图5：2022Q1-3毛利率、净利率同比-2.07、-0.52pct（%） 图6：2022Q3毛利率、净利率同比-1.58、+1.23pct（%） 逆变器出货高增，盈利能力改善：2022Q1-3公司光伏逆变器业务收入约99亿元，同增约64%，出货48GW，同增63%；其中2022Q3出货约20GW，同增54%，对应收入约40亿元。2022Q3受益于涨价，毛利率环比改善至33%，测算逆变器净利润约7-7.5亿。全年看，我们预计2022年出货70GW，同增49%，其中分布式占比约40%，出货约100万台，单独户用约80万台，2023年我们预计出货120-130GW，同增70%+，其中户用约160万台，翻倍增长。 图7：光伏逆变器出货分布（GW） 储能需求旺盛，业务爆发在即：2022Q1-3储能系统业务实现收入约50亿元，同增约158%，出货约3.5gwh；其中户储系统收入约5.5亿。2022Q3储能出货约1.5GWH，对应收入约25亿，其中户储系统收入约2亿。盈利方面，下半年储能报价联动碳酸锂价格叠加户储占比提升，盈利改善明显。户储系统毛利率可达30%，测算储能业务综合毛利率23%，环比提升5-6pct。我们预计2022年公司储能出货5.5-6.5gwh，同比翻倍以上增长，其中户储出货10万套。2023年预计储能出货20gwh+，其中大储15gwh，超50%以上出货美国；户储逆变器出货100万套，其中自配套户储系统出货50万套（5GWH），翻4-5倍增长。 图8：储能系统出货量分布（单位：GWH） 图9：公司户用储能出货（单位：万台） EPC即将量利双升，新业务持续拓展布局：2022Q1-3电站业务收入约50亿元，其中2022Q3收入约22亿元，同比下降约29%。由于组件价格承压，测算毛利率不到10%，我们预计利润0.5亿元。随着2022Q4大地面电站放量，我们预计2022年公司EPC业务可完成100亿收入目标，2022Q4环增明显，2023年我们预计6GW+，量利双升。新业务领域，公司电控产品推广顺利，上半年出货约22万台，同增144%，收入体量快速增长，公司坚持氢能前瞻布局，扩大研发投入，水面光伏受政策有一定影响，全年预计盈亏平衡；充电桩业务稳步推进，重点发力海外；运维业务运维量约14GW居行业第一，公司实现多业务布局发展。 控费能力优秀，2022Q1-3期间费用率同比下降：公司2022Q1-3期间费用同比增长55.21%至28.78亿元，期间费用率下降1.79个百分点至12.95%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升107.10%、上升31.90%、上升36.45%、下降396.09%至17.85亿元、16.19亿元、11.6亿元、-5.25亿元；费用率分别上升2.42、下降0.7、下降0.31、下降3.52个百分点至8.03%、7.29%、5.22%、-2.36%。2022Q3销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+33.27%/+43.62%/+54.87%/-10.16%，费用率分别为6.71%/5.99%/4.39%/-3.85%。 图10： 图11：2022Q3期间费用率10.84%，同比-2.59pct（%） 现金流小幅下降，存货周转天数大幅上升：公司2022Q1-3经营活动现金流量净流出28.97亿元，同比增长24.86%，其中2022Q3经营活动现金流量净额-16.38亿元； 2022Q1-3销售商品取得现金228.17亿元，同比增长59.84%。期末合同负债30.69亿元，同比+65.41%。期末应收账款104.97亿元，较期初增长17.49亿元，应收账款周转天数上升2.55天至116.9天。期末存货207.7亿元，较期初上升100.03亿元；存货周转天数上升116.22天至256.65天。 图12： 图13： 盈利预测与投资评级：基于公司逆变器出货高增、储能业务景气，我们上修公司2022-2024年归母净利润至32.3/60.7/80.4亿元（前值为28.2/55.1/71.8亿元），同增104%/88%/33%，我们给予2023年50倍PE，对应目标价204.0元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，原材料供给不确定等。