2022中报点评：逆变器出货高增，2023年储能加速放量

■事件：公司发布2022年半年报，公司2022H1实现营收122.81亿元，同增49.59%：归母净利润9亿元，同增18.95%。其中2022Q2实现营收77.14亿元，同增58.60%，环增68.87%：归母净利润4.9亿元，同增 32.21%，环增19.13%，2022Q2销售资用率同环增2.9pct/1.4pct，主要系 售后能修费用大增加及计报质保金所致：财务费用率同环减 4.9pct/5.2pct，主要系人民币兑美元送值带来汇兑收益所致，业绩符合市场预期。 ■逆变器出货高增，户用占比不断提升。2022H1公司光伏逆变器业务实现收入59.33亿元，同瑞65%，实现出货31GW，同增77%，市占率约34%，同比提升1-2pct。分结构看，灵道出资约37万台，其中户用约 30.5万台，2022H1逆史器毛利率32.51%，同比-5.64pct，主要系运费以 及电芯功率器件涨价所致，2022年下半年随海外及分有式放量带来占 比资升叠加2022Q2涨价传导至2022Q3将改善毛利率，IGBT方面公司 加快引入国内供应商，图产IGBT快速上量，支撑出货快速增长，2022Q3我们预计IGBT单管回产比例提升至30%-40%，我们预计2022年出货70GW，司增49%，其中分布式占比约40%，出资药100万台，单独户用约80万台，2023年我们预计出货120-130GW，同增70%+，其中户 用约160万台，持跌高增。 ■储能需求旺盛，营收高增，2022H1年储能系统业务实现收入23.86亿元，同增159.33%，出货约2gwh，市占率约为11%、其中户储系统出货 约1.5万台，盈利方西，2022H1毛利率为18.37%，同比-2.86pct，主要 系运费及电芯价格上涨所致，2022H2储能报价联动碳改锂价格受加户 储放量，盈利将有所提升，公司采取无电芯战略，与宁德时代深度合作，提前镇定电芯保证出货，我们预计2022年公司储能出货5-6gwh，同比 倍增长，其中户储系统出资10万台，2023年我们预计储能出资20gwh+，户储递变器出资100万会，其中一半自用配会户储系统，户储系统出货的50万台，翻4-5信增长， ■盈利预测与授资评级：基于2022年电芯价格上涨，借能益利有所下承但公司2023年储能需求快连出货，我们路微下调2022年盗利预测，上调2023年盈利测，我们预计公司2022-2024年归导净利润 28.2/55.1/71.8亿元（前位为31.3/45.3/59.0亿元），同增78%/96%/30%， 我们给予2023年50倍PE，对应目标价185.6元，维持“买入”评级。 ■风险提示：竞争加剧、政策不及预期。 事件：公司发布2022年半年报，2022H1实现营业收入122.81亿元，同比增长49.59%； 实现利润总额10.98亿元，同比增长21.43%；实现归属母公司净利润9亿元，同比增长 18.95%，其中2022Q2实现营业收入77.14亿元，同比增长58.60%，环比增长68.87%； 实现归属母公司净利润4.9亿元，同比增长32.21%，环比增长19.13%.2022H1毛利率 为25.54%，同比下降2.5pct，2022Q2毛利率23.20%：同比下降3.8pct，环比下降6.3pct； 2022H1归号净利率为7.3%，同比下降1.9pct，2022Q2归母净利率6.3%，同比下降1.3pct， 环比下降2.6pct。2022Q2销售劳用率同环增2.9pct/1.4pet，主要系售后肇修费用大幅增 加及计提质保金所致；财务费用率同环减4.9pct/5.2pct，主要系人民币兑美元贬值常来 汇况收益所致， 业绩待合市场期 同比增长49.59%； 亿元） 表1：2022H1收入122.81亿元， 东吴证券（香港） 2022H1款入122.81亿元， 图：2 2022H1归量膏利润9亿元， 同比+18.95%（亿元，%） Sto 850 150 88.86 60, 04 2016. 29:7 2018 2019 营业收入 数据来源：Wind，东美证泰（香港） 2东吴證券（香港） SOOCHOW SECURITIES(HK) 图3：2022Q2收入77.14亿元，同比+58.60%（亿元，%） 图4：2022Q2归母净利润4.9亿元，同比+32.21%（亿元，%） 图5：2022H1毛利率，净利率同比-2.51，-1.89pct（%） 图6:2022Q2毛利率、净利率月比-3.8、-1.27pct（%） の东吴證券（香港） SOOCHOWSECURITIESHK 图7：光快通交器分季度出货（MW） 图8：储能系统分季度出货（MWh） ②东吴證券（香港） SOOCHOW SECURITIES(HK) 电站业务盈利稳定，2022H1年电站业务实现收入28.77亿元，同增6.98%，开发约 3GW。盈利方面，2022H1毛利率为15.74%，同比+2.74pct。我们预计2022年公司电站 开发体量进--步扩大至4-5GW，其中分布式开发3-4GW，带未电站业务盈利改善，2023 年们预计开发6GW+， 2022H1风电出货稳定，新业务持续拓展布局。2022H1风电变流器实现收入4.00亿 元，同减15.80%，实现出货约6GW，同比持平。新业务领减，公司电控产品推广顺称， 2022年上半年出货约22万台，同增144%，收入体量快违增长，公司坚持氢能前瞻布 总，扩大研发设入，水面光伏受政策有一定影响：2022年全≤预计盈亏平衡：充电业务稳步推进，重点发力海外；运增业务运维量累计的14GW居行业第一，公司实现多业 务布局发展。 2022H1期间费用率同比积有上升：公司2022H1期间货用同比增长49.72%至19.98 亿元，期间费用率上升0.01个百分点至16.27%。其中，销售，管型（含研发），研发、 财务费用分别同比上升117.24%，上升37.92%，上升42.52%，下降283.32%至11.17亿 元、10.24亿元、7.23亿元、-1.43亿元；费用率分上升2.83、下降0.71、下降0.29、 下降2.11个百分点至9.10%、8.34%、5.89%、-1.16%，2022Q2，销售、管理（含研发）、 研发、财务资用分别同比+127.75%/+34.77%/+29.90%-383.51%，费用率分别为 9.63%/7.45%/5.49%/-3.11%、公司2022Q2期问费用同比增长28.76%至10.78亿元，期间 资用率下降3.24pct至13.97%，其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同 比上升127.75%、上升34.77%、上升29.90%，下降383.51%至7.43亿元，5.74亿元， 4.24亿元、-2.4亿元；宽用率分别上开2.92、下降1.32、下降1.21、下降4.85个百分点 至9.63%，7.45%，5.49%，-3.11%.期间费用率上升原固主要系售后维修费用大幅块加 及计提质保全所致， 图10：2022Q2期间费用率13.97%，同比-3.24pct（%） 图9：2022Q2期间费用10.78亿元，同比+28.76%（亿元，%） SOOCHOW SECURITIES(HK) 现金流由负转正，盈利能力提升：2022H1经营活动现金流量净流出12.59亿元，同 比增长59.77%.销售商品取得现金134.84亿元，同比增长52.03%，期本合同负债30.53 亿元，比年初增长78.15%，期末应收账款88.23亿元，较期初增长0.75亿元，应收账款 周转天数上升14.41天至128.76天，期末存货166.95亿元，较期初上升59.27亿元：存 货月转天载上升129.83天至270.27天，2022Q2经营活动现金净流入4.23亿元，同比增 长165.48%202202销售商品取得现金77.28亿元，同比增长49.66%，202202期末存 货166.95亿元，同比增长109.19亿元。：经营活动产生的现金流量净额增长主要率海外储能及果道业务增加，创款效单提升所致 图12：2022Q2期末合同负债30.53亿元，同比+58.43%（亿元） 图11：2022Q2现金净流入4.23亿化元，同比+165.48%（亿元） 东昊證券（香港） 阳光电源三大财务预测表 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023B 2024E 2021A 2022B 2023E 2024B 流动资产 营业总收入 36,307 4,789 83,918 116,767 24,137 37,431 71,861 6L6°96 资币资金及交易性金融资产经营性应改款项 营业成本（合企融类) 11,603 14,931 19,694 6c0sz 18,765 28,178 55,710 76,485 金及附加 10,655 18,536 290'E 82 45,596 112 216 242 存货 合同资产 其汽动资产 输售费用管理爱用研发费用财务费用 3,369 10,768 10,908 89'zz 34,944 1,583 5,390 6,595 68 .491 1,334 3,415 4.516 1,293 1,649 161 1,161 3,081 5,069 6,682 2,159 3,234 4,171 非流劝资产 长期股权投资 283 165 244 EES9 7,365 8,258 8,960 -147 355 115 225 235 305 186 374 475 国定资产及健用权资产在建工程 投资事改益公充价值变动 355 75 4,590 5,427 6,264: 6.896 [29 145 tit SST 66 40 50 60 250 183 无形境产商誉 减值模失 资产处置收选 208 247 18f -200 -(80 -160 45 .72 78 t 6299 长期行抽受用其非流动资产资产总计 营业利润 1,898 3,221 8,192 营北外净故支 1,225 1,236 1,251 利总频 42,840 56,154 92,175 125,727 6317 3,225 8,219 流动负债 减新得税净利润 6Lif6 323 23507 33,819 64,035 681 (632 R22 经期陷系及一年内则期的非流动负债经营性应付款项 6,190 1,730 4,230 5,685 2,930 7,398 25,090 高少数股东额益妇属母公司净利润 121 87 17,765 49,249 171 222 合同负债 其德流助负债 7,113 1,714 2,621 5,181 1,583 2,816 5,514 9LI'L 3.168 5,375 7,400 2,299 非流动负模长期情款 2,959 每股收益-系新政水承元) 2,629 2,739 2,849 1.90° 2,111 2,221 2,001 点付债券租货负债 1,796 2,890 6,018 7,838 284 284 VCLLIEI tsc 3,356 284 2,144 6,573 8,459 其他非流动负债负债合计 454 454 454 454 F88'99 毛利(%