事件:公司发布2022年三季报,2022Q1-3实现营业收入222.24亿元,同增44.56%;实现归属母公司净利润20.61亿元,同增36.94%。其中2022Q3实现营业收入99.43亿元,同增38.80%;实现归属母公司净利润11.6亿元,同增55.14%,环增136.99%。2022Q1-3毛利率为25.36%,同减2.07pct,2022Q3毛利率25.14%,同减1.58pct,环升1.94pct。2022Q3财务费用-3.83亿,主要是汇兑收益,此外锁汇造成了1.7亿的公允价值变动损失,外汇波动整体收益2亿元左右,整体业绩超市场预期。 逆变器出货高增,盈利能力改善:2022Q1-3公司光伏逆变器业务收入约99亿元,同增约64%,出货48GW,同增63%;其中2022Q3出货约20GW,同增54%,对应收入约40亿元。2022Q3受益于涨价,毛利率环比改善至33%,测算逆变器净利润约7-7.5亿元。全年看,我们预计2022年出货70GW,同增49%,其中分布式占比约40%,出货约100万台,单独户用约80万台,2023年我们预计出货120-130GW,同增70%+,其中户用约160万台,翻倍增长。 储能需求旺盛,业务爆发在即:2022Q1-3储能系统业务实现收入约50亿元,同增约158%,出货约3.5GWh;其中户储系统收入约5.5亿元。2022Q3储能出货约1.5GWH,对应收入约25亿元,其中户储系统收入约2亿元。盈利方面,下半年储能报价联动碳酸锂价格叠加户储占比提升,盈利改善明显。户储系统毛利率可达30%,测算储能业务综合毛利率23%,环比提升5-6pct。我们预计2022年公司储能出货5.5-6.5GWh,同比翻倍以上增长,其中户储出货10万套。2023年我们预计储能出货20GWh+,其中大储15GWh,超50%以上出货美国;户储逆变器出货100万套,其中自配套户储系统出货50万套(5GWH),同比4-5倍增长。 EPC即将量利双升,新业务持续拓展布局:2022Q1-3电站业务收入约50亿元,其中2022Q3收入约22亿元,同比下降约29%。由于组件价格承压,测算毛利率不到10%,我们预计贡献归母净利润0.5亿元。随着2022Q4大地面电站放量,我们预计2022年公司EPC业务可完成100亿收入目标,2022Q4环增明显,2023年我们预计6GW+,量利双升。新业务领域,公司电控产品推广顺利,上半年出货约22万台,同增144%,收入体量快速增长,公司坚持氢能前瞻布局,扩大研发投入,受2022年5月水利部发布的《关于加强河湖水域岸线空间管控的指导意见》政策影响,公司水面光伏进程滞后,我们预计2022全年盈亏平衡;充电桩业务稳步推进,重点发力海外;运维业务运维量约14GW居全球第一,公司实现多业务布局发展。 盈利预测与投资评级:基于公司逆变器出货高增、储能业务景气,我们上修公司2022-2024年归母净利润至32.3/60.7/80.4亿元(前值为28.2/55.1/71.8亿元),同增104%/88%/33%。基于公司储能业务的龙头地位,有望深度受益储能行业高增速,我们给予公司2023年50倍PE,对应目标价204.2元,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧,原材料供给不确定等。 事件:公司发布2022年三季报,公司2022Q1-3实现营业收入222.24亿元,同比增长44.56%;实现利润总额24.49亿元,同比增长33.24%;实现归属母公司净利润20.61亿元,同比增长36.94%。其中2022Q3,实现营业收入99.43亿元,同比增长38.80%,环比增长28.90%;实现归属母公司净利润11.6亿元,同比增长55.14%,环比增长136.99%。 2022Q1-3毛利率为25.36%,同比下降2.07pct,2022Q3毛利率25.14%,同比下降1.58pct,环比上升1.94pct;2022Q1-3归母净利率为9.27%,同比下降0.52pct,2022Q3归母净利率11.67%,同比上升1.23pct,环比上升5.32pct。2022Q3财务费用-3.83亿,主要是汇兑收益,此外锁汇造成了1.7亿的公允价值变动损失,外汇波动整体收益2亿元左右,整体业绩超市场预期。 表1:2022Q1-3收入222.24亿元,同比增长44.56%;盈利20.61亿元,同比增长36.94%(单位:亿元) 图1: 图2:2022Q1-3归母净利润20.61亿元,同比+36.94%(亿元,%) 图3:2022Q3收入99.43亿元,同比+38.80%(亿元,%) 图4:2022Q3归母净利润11.6亿元,同比+55.14%(亿元,%) 图5:2022Q1-3毛利率、净利率同比-2.07、-0.52pct(%) 图6:2022Q3毛利率、净利率同比-1.58、+1.23pct(%) 逆变器出货高增,盈利能力改善:2022Q1-3公司光伏逆变器业务收入约99亿元,同增约64%,出货48GW,同增63%;其中2022Q3出货约20GW,同增54%,对应收入约40亿元。2022Q3受益于涨价,毛利率环比改善至33%,测算逆变器净利润约7-7.5亿元。全年看,我们预计2022年出货70GW,同增49%,其中分布式占比约40%,出货约100万台,单独户用约80万台,2023年我们预计出货120-130GW,同增70%+,其中户用约160万台,翻倍增长。 图7:光伏逆变器出货分布(GW) 储能需求旺盛,业务爆发在即:2022Q1-3储能系统业务实现收入约50亿元,同增约158%,出货约3.5GWh;其中户储系统收入约5.5亿元。2022Q3储能出货约1.5GWH,对应收入约25亿元,其中户储系统收入约2亿元。盈利方面,下半年储能报价联动碳酸锂价格叠加户储占比提升,盈利改善明显。户储系统毛利率可达30%,测算储能业务综合毛利率23%,环比提升5-6pct。我们预计2022年公司储能出货5.5-6.5GWh,同比翻倍以上增长,其中户储出货10万套。2023年我们预计储能出货20GWh+,其中大储15GWh,超50%以上出货美国;户储逆变器出货100万套,其中自配套户储系统出货50万套(5GWH),同比4-5倍增长。 图8:储能系统出货量分布(单位:GWH) 图9:公司户用储能出货(单位:万台) EPC即将量利双升,新业务持续拓展布局:2022Q1-3电站业务收入约50亿元,其中2022Q3收入约22亿元,同比下降约29%。由于组件价格承压,测算毛利率不到10%,我们预计贡献归母净利润0.5亿元。随着2022Q4大地面电站放量,我们预计2022年公司EPC业务可完成100亿收入目标,2022Q4环增明显,2023年我们预计6GW+,量利双升。新业务领域,公司电控产品推广顺利,上半年出货约22万台,同增144%,收入体量快速增长,公司坚持氢能前瞻布局,扩大研发投入,受2022年5月水利部发布的《关于加强河湖水域岸线空间管控的指导意见》政策影响,公司水面光伏进程滞后,我们预计2022全年盈亏平衡;充电桩业务稳步推进,重点发力海外;运维业务运维量约14GW居全球第一,公司实现多业务布局发展。 控费能力优秀,2022Q1-3期间费用率同比下降:公司2022Q1-3期间费用同比增长55.21%至28.78亿元,期间费用率下降1.79个百分点至12.95%。其中,销售、管理(含研发)、研发、财务费用分别同比上升107.10%、上升31.90%、上升36.45%、下降396.09%至17.85亿元、16.19亿元、11.60亿元、-5.25亿元;费用率分别上升2.42、下降0.7、下降0.31、下降3.52个百分点至8.03%、7.29%、5.22%、-2.36%。2022Q3销售、管理(含研发)、研发、财务费用分别同比+92.08%/+22.68%/+27.45%/-484.48%,费用率分别为6.71%/5.99%/4.39%/-3.85%。 图10: 图11:2022Q3期间费用率10.84%,同比-2.59pct(%) 现金流小幅下降,存货周转天数大幅上升:公司2022Q1-3经营活动现金流量净流出28.97亿元,同比增长24.86%,其中2022Q3经营活动现金流量净额-16.38亿元; 2022Q1-3销售商品取得现金228.17亿元,同比增长59.84%。期末合同负债30.69亿元,同比+65.41%。期末应收账款104.97亿元,较期初增长17.49亿元,应收账款周转天数上升2.55天至116.9天。期末存货207.7亿元,较期初上升100.03亿元;存货周转天数上升116.22天至256.65天。 图12: 图13: 盈利预测与投资评级:基于公司逆变器出货高增、储能业务景气,我们上修公司2022-2024年归母净利润至32.3/60.7/80.4亿元(前值为28.2/55.1/71.8亿元),同增104%/88%/33%。基于公司储能业务的龙头地位,有望深度受益储能行业高增速,我们给予公司2023年50倍PE,对应目标价204.2元,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧,原材料供给不确定等。