2022年三季度报告点评：业绩稳步提升，品牌布局构建多维增长曲线

贝泰妮（300957）2022年三季度报告点评 业绩稳步提升，品牌布局构建多维增长曲线 / 2022年10月26日 / 【投资要点】 公司发布2022年三季报,前三季度净利润同增35.5%。2022Q1-Q3共实现营收28.95亿元（+37.1%），归母净利润5.17亿元（+45.6%），扣非归母净利润4.51亿元（+35.5%）。单季度来看，Q3实现营收8.46亿元（+20.65%），归母净利润1.22亿元（+35.5%），在行业淡季依然实现稳健增长。 毛利率维持高水平，研发持续加码。2022Q1-Q3公司毛利率降0.1pct至76.8%，单三季度毛利率基本持平。费用方面，销售/管理/研发费用率分别为46.2%/7.0%/4.4%，同比各-0.08/+0.20/+1.13pct。其中，研发费用同增84.66%，单季度费用率创历史新高至5.31%，基础及配方研究持续推进。存货方面，期末余额7.54亿元，较年初增幅约为62.84%，主要系Q4为大促活动进行提前生产和备货所致。 薇诺娜PRO特护精华上新，多品牌构建多维增长曲线。（1）薇诺娜：持续深耕敏感肌赛道，9月上新高阶“特护精华”，复配丹参根和释迦果精粹，从源头激活Claudin-5修护深层屏障，预计单品在双十一及Q4放量。（2）WINONABaby：定位婴幼儿肌肤护理，618天猫婴童护肤类目TOP5，同比增长超720%，舒润霜全网销量超2.8万支，实现声量销量齐升。（3）AXOMED：定位高端抗衰，核心成分为美雅安缇MLYAAT-1002®多维抗老精萃，目前品牌正稳步推进招商及渠道建设。 双十一预售表现亮眼，国产护肤品牌多渠道爆发。据天猫大美妆数据，10月24日双十一预售首日，薇诺娜预售成交额破10亿元，位列天猫渠道国货美妆第1名、整体美妆第4名，仅次于兰蔻、欧莱雅、雅诗兰黛。其中，薇诺娜舒缓修护冻干面膜销售额超4亿，位列预售商品榜单第一，首小时爆款榜单第二。抖音渠道，据解数咨询，薇诺娜位居“双11护肤品预售首日销售排行”第2名，为多平台中长期可持续成长蓄力。 挖掘价值投资成长 买入（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 6.53% -2.30% -11.13% -19.96% -28.78% -37.61% 贝泰妮 基本数据 沪深300 总市值（百万元) 69529.70 流通市值（百万元) 35683.00 52周最高/最低（元） 249.99/142.20 52周最高/最低（PE） 151.85/61.00 52周最高/最低（PB） 86.56/12.74 52周涨幅（%） -28.38 52周换手率（%） 179.39 相关研究 《疫情下逆势高增，抗衰品牌AXOMED 上线》 2022.08.31 《主品牌龙头地位稳固，新品类+子品牌增长可期》 2022.03.25 《功效护肤国货之光，医研共创守护皮肤健康》 公司研究 基础化工 证券研究报告 2022.03.17 《全年业绩高增，品牌知名度持续提升》 2022.01.28 【投资建议】 公司敏感肌护肤龙头地位稳固，皮肤健康生态前景可期。下半年公司在产品升级、新品推出以及四季度大促持续发力，多品牌矩阵下逐步构建多维增长曲线。我们维持预计2022-2024年，公司营业收入分别为55.27/72.72/94.38亿元，同比增速分别为37.4%/31.6%/29.8%；归母净利润分别为12.44/16.77/21.74亿元，同比增速分别为44.1%/34.9%/29.6%；EPS分别为2.94/3.96/5.13元/股；当前股价对应PE分别为48/36/28倍，维持“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4022.40 5527.24 7272.21 9438.49 增长率(%) 52.57% 37.41% 31.57% 29.79% EBITDA（百万元） 1048.89 1449.49 1924.51 2487.66 归属母公司净利润（百万元） 862.92 1243.54 1677.22 2174.17 增长率(%) 58.77% 44.11% 34.87% 29.63% EPS(元/股) 2.12 2.94 3.96 5.13 市盈率（P/E） 90.70 48.71 36.11 27.86 市净率（P/B） 17.13 6.77 5.70 4.73 EV/EBITDA - 38.48 27.69 20.64 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 新品推广和新品牌孵化不及预期； 品牌相对集中； 获客成本快速增长。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 2034.634991.847396.889357.57 存货 463.27638.35821.521053.37 流动资产应收及预付 非流动资产 587.46630.76661.64667.09 固定资产 112.56123.86122.73106.18 无形资产 64.59 74.59 84.59 94.59 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 5812.4910119.9011915.2714300.02 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 538.14618.07725.77847.11 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 134.28204.28134.28134.28 实收资本 423.60423.60423.60423.60 留存收益 1485.602729.144406.376580.54 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 5225.03 293.82 2433.31 0.00 197.29 213.03 899.75 361.61 134.28 0.00 1034.02 2846.00 4755.20 9489.13 433.72 3425.22 0.00 212.29 220.03 943.28 325.21 204.28 0.00 1147.56 5792.59 8945.33 11253.63 578.15 2457.08 0.00 227.29 227.03 1128.07 402.30 134.28 0.00 1262.35 5792.59 10622.56 13632.93 725.35 2496.64 0.00 237.29 229.03 1336.47 489.36 134.28 0.00 1470.75 5792.59 12796.73 少数股东权益 23.26 27.00 30.37 32.54 负债和股东权益5812.49 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 10119.90 11915.27 14300.02 营业成本 965.171318.911727.542232.70 销售费用 1680.772279.993017.973945.29 研发费用 113.22160.29218.17283.15 资产减值损失 -11.91 30.00 30.00 20.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 18.83 16.58 14.54 9.44 其他收益 27.05 44.22 65.45 94.38 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 10.88 7.50 5.00 3.00 利润总额 1017.881484.862000.702590.89 净利润 864.061247.281680.592176.35 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 862.921243.541677.222174.17 少数股东损益 EBITDA 4022.40 52.12 245.50 -10.07 10.80 0.52 1015.71 8.71 153.81 1.14 1048.89 5527.24 82.91 386.91 -70.32 0.00 0.00 1484.36 7.00 237.58 3.74 1449.49 7272.21 109.08 472.69 -123.95 0.00 0.00 2000.70 5.00 320.11 3.36 1924.51 9438.49 141.58 566.31 -167.60 0.00 0.00 2590.89 3.00 414.54 2.18 2487.66 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1152.72 1000.54 1532.50 2013.25 净利润 864.06 1247.28 1680.59 2176.35 折旧摊销 73.39 38.70 51.12 66.55 营运资金变动 224.21 -213.36 -114.67 -170.21 其它 -8.94 -72.08 -84.54 -59.44 投资活动现金流 -2558.48 -1059.92 942.54 -52.56 资本支出 -270.46 -74.50 -75.00 -70.00 投资变动 -2306.85 -1000.00 1005.00 10.00 其他 18.83 14.58 12.54 7.44 筹资活动现金流 2664.24 3016.59 -70.00 0.00 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 2925.13 2946.59 0.00 0.00 其他 -260.89 70.00 -70.00 0.00 现金净增加额 1258.48 2957.21 2405.04 1960.69 期初现金余额 750.89 2034.63 4991.84 7396.88 期末现金余额主要财务比率 2009.37 4991.84 7396.88 9357.57 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力（%）营业收入增长 52.57% 37.41% 31.57% 29.79% 营业利润增长 56.33% 46.14% 34.79% 29.50% 归属母公司净利润增长 58.77% 44.11% 34.87% 29.63% 获利能力（%）毛利率 76.01% 76.14% 76.24% 76.34% 净利率 21.48% 22.57% 23.11% 23.06% ROE 18.15% 13.90% 15.79% 16.99% ROIC 16.89% 12.93% 14.60% 15.70% 偿债能力资产负债率（%） 17.79% 11.34% 10.59% 10.28% 净负债比率 - - - - 流动比率 5.81 10.06 9.98 10.20 速动比率 5.24 9.32 9.18 9.33 营运能力总资产周转率 0.69 0.55 0.61 0.66 应收账款周转率 16.26 14.79 14.61 15.19 存货周转率 8.68 8.66 8.85 8.96 每股指标（元）每股收益 2.12 2.94 3.96 5.13 每股经营现金流 2.72 2.36 3.62 4.75 每股净资产 11.23 21.12 25.08 30.21 估值比率P/E 90.70 48.71 36.11 27.86 P/B 17.13 6.77 5.70 4.73 EV/EBITDA - 38.48 27.69 20.64