首席周观点：2022年第37周

首席观 点DONGXINGSECURITIES 2022年9月12日 周度观点 首席观点 首席周观点：2022年第37周 东兴证券股份有限公司证券研究报 告林莎|东兴证券策略首席分析师 S1480521050001，010-66554011，linsha@dxzq.net.cn 社融增速承压，宽松态势持续——2022年8月金融数据点评 2022年9月9日，中国人民银行发布2022年8月金融数据。8月社融增速同比增长10.5%， 环比下行0.2个百分点。其中人民币贷款、非标融资（委托贷款+信托贷款+未贴现承兑）、债 券融资（政府+企业）分别同比多增587亿元、多增5826亿元、少增1.0万亿元。对此，点评如下： 8月社融增速继续下行、同比少增，主要受债券融资拖累，中长期贷款回升。8月社融增速 环比下行0.2个百分点至10.5%，规模同比少增5593亿元，结构上主要受政府债、企业债融资拖累，二者分别同比少增6693、3501亿元。7月大幅下行的人民币贷款转为同比多增587亿元，企业中长期贷款也转为多增2138亿元，扭转7月少增态势。 社融数据一是显示当前社融主要靠稳增长政策拉动，8月在降息、稳经济一揽子政策接续政策措施推动下，企业中长期贷款有所回升，节奏上票据利率先下后上，贷款需求回升时点与政策落地节奏较为一致。二是房地产融资并未出现实质抬升，9/5-9/9期间房地产板块大幅抬升，但从房地产融资、销售端数据来看，8月房地产周增速与6月基本一致、居民中长期贷款仍在下行。 料货币政策仍趋于宽松，社融增速自6月回落至今，考虑到政府债发行错位、8月信贷增长主要收到增量稳增长政策提振，下阶段宽信用显效仍需更多数据验证，流动性充裕态势将持续，成长风格仍有空间。基建增速将回升，8月农发行、国开行分别完成900、2100亿元基础设施基金投资，8月多增的中长期贷款主要投向基建领域。下阶段资金端已决定增加地方 债发行规模，投资端国开行指出政策性开发性金融工具优先支持“三季度能够尽快开工的基础设施重点领域项目”，下阶段基建项目落地后，基建增速料将抬升。 风险提示：宏观经济超预期波动，政策不及预期。 高智威|东兴证券金工首席分析师S1480521030002，0755-82832012，gaozhw@dxzq.net.cn 金工：8月行业轮动策略超额达3.09%，9月行业推荐出炉 8月万得全A指数收跌-2.86%，从各细分行业看，煤炭、石油石化和非银行金融行业表现最好，涨幅分别为8.04%、3.41%和3.34%，建材、电力设备及新能源和汽车行业表现最弱，跌幅分别为-7.18%、-7.45%和-11.51%。 配置框架方面，行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。行业景气度和估值的变化能够对行业收益率的预测起到重要作用。 因子历史表现方面，景气度估值因子大部分月份IC为正，IC均值达到了8.85%，风险调整的IC为0.32。景气度估值因子的确可以从不同维度对行业收益进行解释。8月的IC值为14.48%，因子8月选入了表现最好的两个行业，因子预测作用未来有望提升。 从多空组合表现来看，多空净值增加平稳，年化收益率达到了18.11%，夏普比率达到了1.08。多空净值在2021年12月有较大的回撤，2022年1月、2月和5月均表现较好，8月多空收益率为3.55%。 8月行业轮动策略收益率为1.13%，行业等权基准收益率为-1.97%，策略8月的超额收益率达到了3.09%。8月推荐组合石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业以及钢铁的行业月收益率分别为3.41%、8.04%、-5.84%、-0.87%和-6.09%，策略选中8月表现最好的石油石化和煤炭行业，超额显著。策略今年表现较好，累计超额收益率达到了6.90%。 8月推荐行业分别为石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业和钢铁。从因子配置信号边际变化看，本月信号出现明显变化，配置信号调出了石油石化、有色金属和钢铁行业，调入了农林牧渔、通信和食品饮料行业，配置信号不再集中于上游资源品，电力及公用事业行业已经连续两月选入，其通常在经济下行期表现较好，可能反应市场交易经济下行压力的配置思路。 市场方面，8月中信一级分类有19个行业收跌，行业走势分化明显，7月国内经济数据疲弱明显打压市场信心，疫情反复和地产端疲弱仍是最大干扰项，8月下旬开始A股成交额有逐渐萎缩趋势，成交额较6月高点已回落30%，市场仍在逐步寻底。 海外影响方面，美联储打破市场对衰退宽松的预期，9月加息75bp概率上升至78%，美联储 激进加息打压市场风险偏好，衰退担忧下市场对加息节奏容易产生预期差，预期差加大市场波动的同时也令市场避险情绪升温，而目前实质加息节奏一定是以经济数据为基础，美联储没有能力超前管理利率曲线，本轮加息周期可能会短于以往经验，距离第一次加息已超6个月，加息对经济的滞后影响会逐渐体现。另一方面能源危机叠加高通胀，欧洲深陷增长泥潭，德国与意大利长债利差由年初的130bp上涨到了250bp,欧洲市场风险偏好更弱，衰退风险更高。海外衰退导致的需求的下降对国内市场有一定冲击，价值防守型行业有相对优势。 国内驱动方面，8月稳增长政策频出，政策仍有发力空间，增长政策落地效果与对经济的具体修复仍需观察，可根据行业景气度因子边际变化观察市场预期变化，经济下行压力下关注电力及公用事业行业。 根据景气度估值行业轮动策略，我们分别从盈利、质量和估值动量三个维度通过量化模型进行打分，取得分最高的五个行业作为推荐，9月的最新的行业推荐分别为煤炭、农林牧渔、通信、电力及公用事业和食品饮料。我们也给出了可布局对应行业的ETF列表。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 康明怡|东兴证券宏观分析师 S1480519090001，021-25102911，kangmy@dxzq.net.cn 海外宏观：原油价格下跌通胀压力略减，提振市场。 下周cpi数据回落幅度可期，通胀压力下降趋势提振市场。鉴于原油价格一路下滑，短期通胀压力肉眼可见的缓解，虽然核心通胀可能需要更长时间，但从目前美联储的货币政策走向看下降趋势基本明确。ISM服务pmi和上周初请失业人数均略好于预期，3季度美国经济已无衰退可能，我们的预期仅为经济放缓，随后的衰退较为温和，且主要来自欧洲的拖累。当前，四季度欧洲陷入衰退的概率远高于美国。 货币政策方面，美联储9月加息大概率为75bp，欧洲央行首次加息75bp。上周鲍威尔发言基本重复在全球央行行长会议上的态度，即美联储将进一步加息，超过目前2.5%的政策利率即为限制性货币政策区间，并将维持在高位一段时间直至确认通胀问题得到根本性解决。应该明确，美联储对抗击通胀的坚定态度有利于经济的中长期发展。9月起，美联储可加速缩表。欧洲央行一改之前对加息的犹豫，首次加息75bp，美元指数回落。 资本市场方面，美债下跌，美股企稳。本周美十债利率再次升10bp左右至3.3%附近。由于美联储加息周期并未结束，维持美十债利率上限3.5~3.75%。美股方面，若本周通胀数据下跌幅度令人满意，美股将受到提振。我们一直认为急速加息周期结束之前美股难有趋势性增长。四季度风险主要在于欧洲能否平稳度过冬季，预计10月底至11月初靴子落地，市场有临近拐点的可能。 鉴于4季度欧洲能源危机临近揭晓，需要考虑明年经济和货币政策的表现。无论如何，美联 储9月后再次75bp的概率直线下降，加息幅度将进入缓慢期，并维持一定时间高位。若4季度欧洲能源危机能有惊无险，明年年初经济能平稳度过，需要考虑市场拐点提前出现的可能。 风险提示：海外通胀回落不及预期，海外经济衰退，冬季能源危机。 曹奕丰|东兴证券交运首席分析师 S1480519050005，021-25102903，caoyifengwx@163.com 交运：地缘因素推升短期油运价格 近期原油与LNG运输价格快速上涨，主要系俄乌冲突加剧以及俄罗斯断供北溪1号。由于欧洲需要从其他地区寻找替代的油气进口，导致运输距离整体性加长，运输周转效率下降，变相提升了船舶需求。目前来看，俄乌关系短期并无改善趋势，油运与LNG运输供给逐渐紧张的趋势还会持续一段时间，特别是大西洋航线需求提升较大，导致中小型油轮的运价提升幅度非常明显。 对于国内油运公司而言，由于中东-远东的原油运输的主力为VLCC，其运价虽然也明显提升，但幅度不及Suezmax型和Aframax型船。我们认为，对于国内公司来说，地缘政治的影响偏短期，运价长期走势还是更加依赖远东地区原油需求量的提升。 从年初到现在，VLCC运价已经出现过三波上涨，第一波上涨是由于2月份俄乌冲突，风险溢价提升叠加货主急于抢货，导致运价走高。第二次是俄罗斯原油遭受制裁后，市场预期行业整体运距拉长，以此为契机提高运价。但从结果来看，这两次提价持续性很差，后续快速回落。但我国原油进口需求明显回升后，由需求带动的第三波提价，明显具有更好的可持续性。 我们认为，地缘冲突的发酵对行业价格产生了积极影响，但真正影响运价长期走势的还是实际需求的提升。因此建议投资者更多的关注影响需求端的长期因素。 风险提示：宏观经济下行；地缘政治因素；政策变化等 赵军胜|东兴证券建材首席分析师S1480512070003，010-66554088，zhaojs@dxzq.net.cn 建筑建材：基建落地和保交楼发力，为消费建材等成长性公司带来机会 水泥和玻璃价格上涨乏力。水泥玻璃价格在前期的上涨后，上周出现微跌。跟踪各省会平均水泥价格周环比微跌0.55%，主要是武汉、郑州和重庆的下跌导致，其他省会城市价格平稳，9月旺季不旺，地产的拖累需求是主要原因。在煤炭价格环比微涨的双重挤压下水泥煤炭价 格差同比继续扩大，水泥行业景气度继续下降。浮法玻璃也连续两周环比微降，上周微降1%，主要是需求较弱，旺季需求不达预期。 基建正在落地，保交楼政策正在展开带来需求改善。基建项目的落地是当前的重要任务，各地的督导也正在展开，金融工具对于基建项目建设落地也在推进，基建项目将进入落地阶段，相关建筑建材需求将得到改善。地产供需防风险政策在逐步推进，防风险最迫切的任务是保交楼，以郑州为例，各地也正在出台各种“保交楼”的政策，前期的销售积累了大量的待完工项目，“保交楼”政策将推动已销售楼房的正常交付，有利于消费建材和玻璃的需求的释放。 基建落地和地产历史景气低点带来优秀公司的更快成长。虽然基建落地改善相关需求，但是难以对冲地产景气下滑的拖累。建材行业进入低景气的阶段，行业优胜劣汰的加剧，有利于优秀公司提升市占率和成长。 立足后周期着眼新变化。我们当前阶段继续坚持立足后周期，着眼新变化的观点，建议关注基建落地受益的相关建筑标的，关注保交楼等地产政策的起效受益的相关标的，关注消水泥、消费建材和玻璃、新材料等，关注公司在当前环境下更好的成长性。 风险提示：基建落地力度和地产政策起效低于预期。 参考报告：《建材行业：立足后周期，着眼新变化》2022-8-31 陈刚|东兴证券地产行业分析师S1480521080001，chen_gang@dxzq.net.cn，021-25102895 地产：各地积极出台购房鼓励政策，郑州开展“保交楼”专项行动 本周多地放松了公积金贷款限制、出台了购房补贴政策。“保交楼”动作也更加积极主动。郑州和太原都出台了“保交付“政策，督促房企积极复工。石家庄，郑州、湖北襄阳、山东德州都放松了公积金贷款限制。河南周口、杭州临安、浙江兰溪出台了购房补贴政策。我们认为，在“用足用好政策工具箱”的指导下，政策正进入新一轮释放期，纾困力度与需求刺激力度都在进一步加强。地方政府在充分理解中央对楼市的态度后，各类刺激政策的出台也将更为积极，降低首付