深挖财报之2022年半年报分析：整体盈利下滑，新老能源共舞

证券研究报告|策略专题 2022年09月01日 策略专题 整体盈利下滑，新老能源共舞 ——深挖财报之2022年半年报分析 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 研究助理 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 相关研究 1《.德邦证券9月金股》，2022.8.30 2.《发展要安全——中观全行业景气跟踪2022年第8期-》，2022.8.29 3.《寻找热门行业预警指标力挽狂澜深化系列之2020至今-》，2022.8.29 4.《普林格周期Q4有逆调压力》， 2022.8.28 5.《近端次新大幅回调——周观新股2022年8月第4周》，2022.8.27 投资要点： 业绩总览：Q2整体盈利下行，新老能源贡献利润增速。22Q2，全A营收与归母净利润累计同比增速、单季度同比增速均下滑，且单季环比增速均弱于季节性。行业层面，新能源产业链与传统能源行业共舞，利润分布更为集中。营收端，22Q2电力设备、石油石化、煤炭、基础化工营收增速领先，且对全A整体营收的贡献 度较Q1提升，农林牧渔、非银金融、美容护理营收端边际修复；利润端，22Q2煤炭、石油石化、电力设备利润端增速在Q1高位背景下仍有提升，农林牧渔、非银金融的利润端增速则较Q1的不佳表现有明显改善，钢铁、建筑材料、电子、纺织服饰、汽车、传媒、社会服务、房地产利润端增速较Q1的不佳表现仍有恶化。 二级行业中，22Q2光伏设备、农产品加工、调味发酵品、个护用品在营收与净利 润维度均较22Q1有较为明显的积极边际变动，此外，22Q2煤炭开采在利润端景 气度继续提升、能源金属在收入端增速提升明显。 ROE：资产周转率与销售净利率继续拖累ROE，杠杆率被动提升。22Q2多数行业ROE下行，全A非金融ROE（TTM）为8.8%，与22Q1相比略有下行，拆分来看，资产周转率与销售净利率共同拖累ROE，权益乘数则在利润增速收敛背景 下被动提升。1）从盈利能力看，整体毛利率仍受到压制，新老能源毛利率提升， 疫情扰动之下多数行业整体费用率下降。当前各板块与上游毛利率之差仍在底部， 一方面，虽然二季度大宗商品价格有所下降，但成本改善传导至报表端存在一定滞后，另一方面，疫情扰动下部分行业营收增速受到一定压制，规模效应边际减 弱后，需求不佳而固定成本占比较高的行业毛利率被动收敛。2）从周转效率看， 疫情影响中游制造、可选消费及支持服务周转效率，必选消费及上游原材料存货 周转率提升。 库存与资本开支：疫情冲击下企业补库支出意愿、资本开支意愿继续下行。1）库存周期：Q2全A非金融存货增速与整体补库相关现金支出同比增速继续边际下降，企业补库支出意愿不足状态延续。其中，景气度处于高位的石油石化、电力设备主动补库意愿较强，消费电子需求下滑以及二季度疫情冲击致电子、汽车行业被动补库，行业周期承压的房地产、农林牧渔连续主动去库。2）资本开支：全A扩产意愿低位下行，疫情扰动+需求疲软拖累资本开支增速。Q2建材、电力设备、汽车行业资本开支增速继续保持领先，连续三个季度资本开支增速下滑的行 业包括钢铁（双碳推进下继续去产能）、电子/轻工制造/家电（成本上升挤压利润、下游需求弱）、社会服务/交通运输（疫情压制资本开支意愿与能力）、房地产/农林牧渔（行业周期下行）、医药生物/环保。连续三个季度资本开支增速上行的行业仅有建筑材料、汽车。 两维度看超预期：盈余惊喜组合更新。交叉验证两个维度，半年报公告后22年归母净利润中值上调率高于10%、下调率低于35%、且净利润断层率高于8%的行业为：石油石化、基础化工（锂电材料、农化制品）、电力设备（电池、光伏设备）、 电子（半导体设备及材料）、通信（通信服务）、医药生物、家用电器。另外，我们基于22年半年报更新了最新一期盈余惊喜组合。 风险提示：个别数据导致统计误差；财务报告较行业基本面变化及市场预期变化存在时滞，财务数据不包含表外信息、解释力有限。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.业绩总览：Q2整体盈利下行，新老能源贡献利润增速5 1.1.大类层面，Q2上游原材料收入与利润均领跑，中游制造利润端提速5 1.2.行业层面，新能源产业链与传统能源行业共舞，利润分布更为集中7 2.ROE：资产周转率与销售净利率继续拖累ROE，杠杆率被动提升13 2.1..ROE总览：Q2多数行业ROE下行，新能源产业链与传统能源行业ROE提升13 2.2.盈利能力：整体毛利率仍受到压制，新老能源毛利率提升，疫情扰动之下多数行业整体费用率下降14 2.3.周转效率：疫情影响中游制造、可选消费及支持服务存货周转效率，必选消费及上游原材料存货周转率提升15 3.库存与资本开支：疫情冲击下企业补库支出意愿、资本开支意愿继续下行17 3.1.库存周期：石油石化、电力设备主动补库，疫情及需求因素致汽车、电子行业被动累库，房地产、农林牧渔主动去库17 3.2.资本开支：全A扩产意愿低位下行，疫情扰动+需求疲软拖累资本开支增速20 4.两维度看超预期：盈余惊喜组合更新22 5.风险提示24 图表目录 图1：2022Q2营收累计同比增速持续下行5 图2：22Q2全A单季度营收同比增速较22Q1下滑5 图3：22Q2全A营收单季环比增速弱于季节性5 图4：2022Q2全A归母净利润累计同比增速继续下行6 图5：22Q2全A单季度净利润同比增速较22Q1边际下滑6 图6：22Q2全A归母净利润单季环比增速弱于季节性6 图7：Q2电力设备、石油石化、煤炭、基础化工行业营收增速领先，石油石化、电力设备、非银金融营收贡献度边际提升大8 图8：净利润方面，22Q2煤炭、石油石化、电力设备利润端增速在Q1高位背景下仍有提升9 图9：二级行业营业收入同比增速、对总量营收同比变化贡献度全景11 图10：二级行业归母净利润同比增速、对归母净利润总量同比变化贡献度全景12 图11：22Q2多数行业ROE下滑，资产周转率与销售净利率共同拖累ROE，权益乘数则在利润增速收敛背景下被动提升13 图12：22Q2全A非金融毛利率仍保持低位14 图13：各板块与上游毛利率之差已接近2010年来底部14 图14：新、老能源毛利率普遍有提升，社会服务、钢铁、建材毛利率下滑幅度居前14 图15：22Q2疫情影响中游制造及可选消费存货周转效率，大类板块中，必选消费及上游原材料存货周转率提升16 图16：中游制造、下游可选消费、支持服务存货周转率下滑明显16 图17：Q2各板块应收账款周转率均下行16 图18：Q2全A非金融存货增速与购买商品、接受劳务支付的现金同比增速支出均边际下降 ........................................................................................................................................17 图19：石油石化、电力设备行业主动补库，电子、汽车行业被动补库，房地产、农林牧渔主动去库18 图20：Q2仅必选消费、地产建筑存货同比增速下行18 图21：Q2各大类板块补库相关现金支出同比增速延续下行18 图22：石油石化行业库存周期19 图23：电力设备行业库存周期19 图24：电子行业库存周期19 图25：汽车行业库存周期19 图26：房地产行业库存周期19 图27：农林牧渔行业库存周期19 图28：Q2全A非金融资本开支同比增速继续下行，较22Q1下滑0.2%20 图29：连续三个季度资本开支增速上行的行业仅有建筑材料、汽车21 图30：汽车行业资本开支21 图31：建筑材料行业资本开支21 图32：钢铁行业资本开支22 图33：电子行业资本开支22 图34：轻工行业资本开支22 图35：家电行业资本开支22 图36：社会服务行业资本开支22 图37：交通运输行业资本开支22 图38：煤炭、公用事业、基础化工一季报公告后净利润断层个股占比最高23 表1：22Q2，各大类板块营收同比增速较22Q1均边际下行，仅上游原材料营收增速处于 2010年以来较高水平6 表2：22Q2上游原材料、中游制造利润端增速领先，支持服务的同比增速边际下滑最为明显7 表3：22Q2营收同比增速与贡献度较22Q1均有相对明显边际改善的二级行业10 表4：22Q2归母净利润同比增速与贡献度较22Q1均有相对明显边际改善的二级行业10 表5：基于2022年半年报构建的最新一期盈余惊喜组合24 1.业绩总览：Q2整体盈利下行，新老能源贡献利润增速 1.1.大类层面，Q2上游原材料收入与利润均领跑，中游制造利润端提速 收入端，累计同比增速持续回落，单季度同比增速同样下滑，单季环比增速弱于季节性。 累计维度，上半年，全A营业收入累计同比增速约7.9%，较Q1下滑3.6%；全A非金融增速约9.2%，下滑近5.5%；全A非金融石油石化增速约8.4%，下滑近5.5%；统计局工业企业增速约9.1%，下滑近3.6%。 单季维度，22Q2全A、全A非金融、全A非金融石油石化营业收入当季同比增速分别为6.2%、6.8%、6.1%，增速较22Q1分别下滑5.3%、7.9%、7.7%。 图1：2022Q2营收累计同比增速持续下行图2：22Q2全A单季度营收同比增速较22Q1下滑 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 全A营业收入累计同比全A非金融全A非金融石油石化统计局工业企业 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 全A营业收入当季同比 全A非金融 全A非金融石油石化 资料来源：Wind，德邦研究所 注：2018年以前工业企业营业收入口径为主营业务收入 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：22Q2全A营收单季环比增速弱于季节性 25% 20% 20% 15% 15% 14% 12% 13% 11%11% 10% 9% 9% 9% 8% 8% 6% 5% 0% 全A营业收入Q2单季环比 资料来源：Wind，德邦研究所 大类板块上，22Q2各大类板块营收同比增速较22Q1均边际下行，仅上游 原材料营收增速处于2010年以来较高水平。其中，上游原材料第二季度营收同 比增速最高，为18.6%，位于2010年以来的63%分位水平，但其增速已较上个季度边际下滑8.5个百分点；下游可选消费第二季度营收同比增速最低，为-6.9%，仅位于2010年以来的2%分位水平；支持服务第二季度营收同比增速较上个季度边际下滑最为明显，下滑幅度达10.6个百分点；中游制造、下游必选消费、金融房建22Q2营收同比增速分别为5.4%、5.6%、1.5%，较22Q1分别边际下滑5.9、3.4、1.8个百分点。 表1：22Q2，各大类板块营收同比增速较22Q1均边际下行，仅上游原材料营收增速处于2010年以来较高水平 大类板块业绩 2022Q2单季营收同单季增速变化比增速（22Q2-22Q1) 22Q2营收增速2010年来分位 22Q1营收增速2010年来分位 单季度营收同比增速变化 上游原材料 18.6 % -8.5% 63% 75% 中游制造 5.4% -5.9% 10% 48% 下游必选消费 5.6% -3.4% 8% 27% 下游可选消费 -6.9% -6.2% 2% 13% 金融房建 1.5% -1.8% 6% 6% 支持服务 4.1% -10.6% 12% 60% 资料来源：Wind，德邦研究所 利润端，累计同比增速持续下行，单季度同比增速同样下滑，单季环比增速弱于季节性。 累计维度，上半年，全A净利润累计同比增速约1.3%，较Q1下滑近2.1%；全A非金融增速约1.0%，下滑近7.7%；全A非金融石油石化增速约-0.6%，下滑近5.2%；统计局工业企业增速约1.0%，下滑近7.5%。 单季维度，22Q2全A、全A非金融、全A非金融石油石化当季同比增速分别为0.4%