深挖财报之2022年报及2023一季报分析：Q1业绩磨底，可选消费、非银金融复苏

证券分析师 证券研究报告|策略专题 2023年05月04日 策略专题 Q1业绩磨底，可选消费、非银金融复苏 ——深挖财报之2022年报及2023一季报分析 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn龚静姝 资格编号：S0120523030001 研究助理 邮箱：gongjs＠tebon.com.cn 相关研究 1.《5月，蓄力盛夏》，2023.5.3 2.《五一假期大类资产表现与大事梳理》，2023.5.3 3.《创业板新股首日破发——周观新股2023年4月第4周》， 2023.4.30 4.《两单REITs发行获批，REITs市场继续下行周观REITs2023年4月第4周-》，2023.4.29 5.《德邦证券5月研判与金股》， 2023.4.28 投资要点： 业绩总览：Q1整体业绩磨底，可选消费、非银金融、支持服务盈利修复。22Q4、23Q1全A非金融累计同比增速持续下行，Q1单季增速较Q4单季度明显改善。行业层面，非银金融、社会服务、计算机盈利积极改善，基础化工、有色金属、机械设备、电子盈利承压。营收端，23Q1电力设备、综合、社会服务、非银金融、 农林牧渔、食品饮料营收增速领先，其中，综合、社会服务、食品饮料对全A整 体营收的贡献度较22Q4提升；利润端，23Q1社会服务、非银金融、计算机增速 相对较高，且利润端增速及贡献度均较Q4提升，23Q1基础化工、有色金属、机械设备、电子同比负增长、且利润端增速及贡献度均较Q4下滑。二级行业中，23Q1证券、航空机场、铁路公路、饰品、白酒、种植业、航空装备、旅游及景区、非 白酒、酒店餐饮在营收与净利润维度均较22Q4有较为明显的积极边际变动，此外， 23Q1保险在利润端贡献度提升明显。 ROE：销售净利率与资产周转率拖累ROE，上游ROE回落明显。23Q1全A非金融ROE（TTM）为8.1%，与22Q4相比下滑0.2pct，拆分来看，销售净利率与资产周转率共同拖累ROE，权益乘数略有提升。1）从盈利能力看，全A非金融23Q1毛利率17.4%，较上季度微降0.26%。得益于上游资源品价格普遍回落， 22Q4-23Q1各板块与上游毛利率之差持续上行，原材料价格回落也使得上游利润增速高位回落，同时，上游资源品对中下游行业盈利的挤压有所缓解。2）从周转效率看，全A非金融23Q1存货周转率、应付账款周转率较上季度分别提升0.05、0.54，应收账款周转率则下降0.49。分行业来看，下游可选消费、地产建筑、支 持服务中有较多行业存货周转效率提升，上游原材料存货周转率大多下滑。 库存与资本开支：企业补库支出意愿继续下行、资本开支意愿略有回升。1）库存周期：22Q4、23Q1全A非金融存货增速与整体补库相关现金支出同比增速持续边际下行，企业补库支出意愿不足状态再度延续。其中，近几年景气扩张的汽车行业仍在主动补库，受制于需求疲弱的电子、受疫情影响业绩承压的计算机、行业周期下行的房地产均主动去库。2）资本开支：资本开支维度，22Q4、23Q1企业扩产意愿均有所回升，固定资产及在建工程增速亦在低基数背景下略有提升。22Q4、23Q1煤炭、汽车、有色金属、电力设备、基础化工行业资本开支增速继 续保持领先，连续三个季度资本开支增速下滑的行业主要有石油石化/电力设备（景气高位下行，资本开支回落）、建筑材料（地产周期下行叠加疫情影响盈利，进而压制资本开支能力与意愿）、医药生物、商贸零售/计算机（疫情影响下需求走弱、盈利承压压制资本开支能力）。连续三个季度资本开支增速上行的行业包括煤炭、农林牧渔、建筑装饰等。 两维度看超预期：盈余惊喜组合更新。交叉验证两个维度，一季报公告后23年归母净利润中值上调率高于20%、下调率不超过40%、且净利润断层率高于10%的行业仅有食品饮料（速冻食品、饮料乳品）、非银金融（保险、证券）。另外，我们基于23年一季报更新了最新一期盈余惊喜组合。 风险提示：个别数据导致统计误差；财务报告较行业基本面变化及市场预期变化存在时滞，财务数据不包含表外信息、解释力有限。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.业绩总览：Q1整体业绩磨底，可选消费、非银金融、支持服务盈利修复5 1.1.大类层面，Q1上游原材料盈利明显下滑，可选消费、金融房建、支持服务盈利增速领先5 1.2.行业层面，非银金融、社会服务、计算机盈利积极改善，基础化工、有色金属、机械设备、电子盈利承压8 2.ROE：销售净利率与资产周转率拖累ROE，上游ROE回落明显14 2.1.ROE总览：Q1上游ROE回落明显，可选消费、金融房建、支持服务ROE改善 ...................................................................................................................................14 2.2.盈利能力：上游原材料毛利率全面下行，下游可选消费中较多行业毛利率提升，整体费用率仍在低位15 2.3.周转效率：23Q1存货周转效率略有提升，价格回落使得上游原材料存货周转率大多下滑16 3.库存与资本开支：企业补库支出意愿继续下行、资本开支意愿略有回升17 3.1.库存周期：汽车主动补库，电子、计算机、房地产主动去库17 3.2.资本开支：全A扩产意愿略有回暖，部分行业资本开支增速连续下行20 4.两维度看超预期：盈余惊喜组合更新24 5.风险提示25 图表目录 图1：22Q4、23Q1营收累计同比增速持续下行5 图2：23Q1全A单季度营收同比增速较22Q4略有提升5 图3：22Q4全A营收单季环比增速弱于季节性5 图4：23Q1全A营收单季环比增速弱于21-22年6 图5：22Q4、23Q1全A非金融累计同比增速持续下行7 图6：23Q1全A单季度净利润同比增速较22Q4单季度边际改善7 图7：22Q4全A归母净利润单季环比增速弱于季节性7 图8：23Q1全A归母净利润单季环比增速略高于21-22年7 图9：23Q1综合、社会服务、食品饮料营收增速领先且贡献度较22Q4提升，石油石化、基础化工、电子、轻工制造营收同比为负，且增速及贡献度均较22Q4下降9 图10：净利润方面，23Q1社会服务、非银金融、计算机增速相对较高，且利润端增速及贡献度均较Q4提升10 图11：二级行业营业收入同比增速及贡献度全景图12 图12：二级行业归母净利润同比增速及贡献度全景图13 图13：23Q1上游ROE回落明显，可选消费、金融房建、支持服务ROE改善14 图14：23Q1全A非金融毛利率仍低位下行15 图15：23Q1各板块与上游之间毛利率之差上行15 图16：上游原材料毛利率全面下行，下游可选消费中较多行业毛利率提升，社会服务、美容护理、家用电器行业毛利率提升幅度居前16 图17：23Q1存货周转效率略有提升，价格回落使得上游原材料存货周转率大多下滑17 图18：23Q1上游原材料、中游制造、下游必选、下游可选、支持服务行业存货周转率均较 22Q4下行17 图19：23Q1各板块应收账款周转率均下行17 图20：22Q4-23Q1全A非金融存货增速与购买商品、接受劳务支付的现金同比增速支出均边际下滑18 图21：23Q1汽车行业仍在主动补库，电子、计算机、房地产均主动去库19 图22：23Q1上游原材料、中游制造、建筑地产存货同比增速下滑较明显19 图23：23Q1除下游必选外，各大类板块补库相关现金支出同比增速均下行19 图24：电力设备行业库存周期20 图25：电子行业库存周期20 图26：房地产行业库存周期20 图27：汽车行业库存周期20 图28：22Q4、23Q1全A非金融资本开支同比增速持续回升21 图29：连续三个季度资本开支增速上行的行业包括煤炭、农林牧渔、建筑装饰等22 图30：石油石化行业资本开支22 图31：电力设备行业资本开支22 图32：建筑材料行业资本开支23 图33：生物医药行业资本开支23 图34：商贸零售行业资本开支23 图35：计算机行业资本开支23 图36：煤炭行业资本开支23 图37：农林牧渔行业资本开支23 图38：下游可选消费、非银金融、食品饮料、纺织服装一季报公告后净利润断层个股占比较高24 表1：23Q1，上游原材料、中游制造营收增速边际回落较明显，支持服务营收增速较22Q4 边际改善6 表2：23Q1上游原材料利润端同比明显下滑，下游可选消费、金融房建、支持服务归母净利润同比增速领先8 表3：23Q1营收同比增速与贡献度较22Q4均有相对明显边际改善的二级行业11 表4：23Q1归母净利润同比增速与贡献度较22Q4均有相对明显边际改善的二级行业11 表5：基于2023年一季报构建的最新一期盈余惊喜组合25 1.业绩总览：Q1整体业绩磨底，可选消费、非银金融、支持服务盈利修复 1.1.大类层面，Q1上游原材料盈利明显下滑，可选消费、金融房建、支持服务盈利增速领先 收入端，22Q4、23Q1营收累计同比增速持续下行，Q1单季度增速较Q4 单季度略有改善。 累计维度，22年全年，全A营业收入累计同比增速约6.2%，较22年前三季度下滑1.3%；全A非金融增速约7.6%，下滑近1.3%；全A非金融石油石化增速约6.1%，下滑近1.1%；统计局工业企业增速约5.9%，下滑近2.3%； 单季维度，22Q4全A、全A非金融、全A非金融石油石化营业收入当季同比增速分别为2.6%、4.1%、3.3%，增速较22Q3分别-4.2%、-4.2%、-4.1%；23Q1全A、全A非金融、全A非金融石油石化营业收入当季同比增速分别为3.8%、 3.1%、3.9%，增速较22Q4分别+1.2%、-1.0%、+0.6%。 图1：22Q4、23Q1营收累计同比增速持续下行图2：23Q1全A单季度营收同比增速较22Q4略有提升 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 全A营业收入累计同比全A非金融全A非金融石油石化统计局工业企业 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 全A营业收入当季同比 全A非金融 全A非金融石油石化 资料来源：Wind，德邦研究所 注：2018年以前工业企业营业收入口径为主营业务收入 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：22Q4全A营收单季环比增速弱于季节性 全A营业收入Q4单季环比 5% 0% 7% 8% 10% 10% 10% 11% 14% 15% 16% 15% 16% 17% 16% 18% 20% 30% 26% 25% 资料来源：Wind，德邦研究所（注：虚线为2010-2023年平均值） 图4：23Q1全A营收单季环比增速弱于21-22年 0% -5% -4%-4% -10% -8% -9% -15% -12% -10%-11% -12% -13% -13% -12% -15% -20% -18% -25% -26% -30% 全A营业收入Q1单季环比 资料来源：Wind，德邦研究所（注：虚线为2010-2023年平均值） 大类板块上，23Q1上游原材料营收增速同比下滑，中游制造、下游必选消费营收绝对增速较高，支持服务营收增速较22Q4边际改善。23Q1，下游必选消 费、中游制造营收同比增速较高，分别为6.7%、6.6%，但两者均较22Q4边际回落；金融房建Q1营收同比增速最低，仅为-0.8%，位于2010年以来0%分位水平；上游原材料Q1营收同比增速仅为-0.5%，较上个季度下滑4.6个百分点；支持服务Q1营收同比增速分别为3.8%，较22Q4边际提升3.5个百分点。 表1：23Q1，上游原材料、中游制造营收增速边际回落较明显，支持服务营收增速较22Q4边际改善 大类板块业绩 2023Q1单季营收同2022Q4单季营收同单季增速变化单季