2022年中报点评：卡度尼利单抗商业化进展顺利，产品管线临床研究进展值得期待

康方生物-B（09926.HK）2022年中报点评 卡度尼利单抗商业化进展顺利，产品管线临床研究进展值得期待 / 2022年08月31日 / 【投资要点】 派安普利单抗销售额2.97亿元，公司实现业绩稳健增长。2022年上半年，公司产品总销售额为2.97亿元，扣除分销成本1.34元，实现营业收入人民币1.6亿元（+26.8%），归母净利润-6.92亿元。派安普利单抗用于治疗复发/难治性霍奇金淋巴瘤、联合化疗一线治疗鳞状NSCLC、二线治疗或挽救治疗复发/转移性鼻咽癌被纳入2022版更新CSCO指南，有望更快满足临床患者需求。下半年多个适应症上市申请有望获批，派安普利单抗放量可期。 卡度尼利单抗获批上市，商业化销售可期。PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利于6月29日获批上市，成为全球首个双免疫抑制剂靶点及我国首个国产双抗。卡度尼利单抗是公司自主负责商业化的首款创新药，已于7月5日开出首批处方，并实现预售亿元贷款。公司商业化团队超650人，看好卡度尼利单抗的销售快速放量。 研发费用与去年基本持平，公司聚焦资源，重点推进创新性双抗开发。公司上半年研发支出为5.95亿元，同比增长5.66%。公司战略性重点推进临床阶段项目，聚焦3期及注册性阶段的临床项目，包括AK104联合化疗治疗一线胃癌及宫颈癌、AK112（PD-1/VEGF）、AK101 （IL-12/IL-23）及AK102（PCSK9）多个III期临床项目、AK117（CD47）等Ib/II期项目。 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：侯伟青 电话：021-23586362 相对指数表现 8/3010/3012/302/284/306/30 34.12% 13.59% -6.94% -27.47% -47.99% -68.52% 基本数据总市值（百万港元） 20017.16 流通市值（百万港元） 20017.16 52周最高/最低（港 52.50/11.50 元）52周最高/最低（PE） -7.48/-35.74 52周最高/最低（PB） 9.03/2.20 52周涨幅（%） -37.78 52周换手率（%） 157.37 相关研究 康方生物-B恒生指数 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 公司为双抗领域龙头，在研管线已有多款进入临床关键时期。我们看好卡度尼利的快速放量，随着研发管线逐步落地，公司业绩长期增长动力充足。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为人民币9.30/20.6/31.60亿元，归母净利润分别为-7.85/-8.40/-2.41亿元，EPS分别为-0.93/-1.00/-0.29元，给予公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 229.16 930.00 2,060.00 3,160.00 增长率（%） 83840.3% 305.8% 121.5% 53.4% EBITDA（百万元） -1,224.93 -810.90 -843.00 -120.20 归母净利润（百万元） -1,074.93 -784.70 -840.26 -241.09 增长率（%） 8.7% 27.0% -7.1% 71.3% EPS（元/股） -1.32 -0.93 -1.00 -0.29 市盈率（P/E） - - - - 市净率（P/B） 7.64 7.89 12.19 14.46 EV/EBITDA -18.27 -22.54 -23.15 -166.67 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 研发进展不及预期； 竞争加剧，商业化进展不及预期； 政策风险； 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,152 1,895 1,031 820 现金 2,642 1,641 705 484 应收账款及票据 102 84 112 85 存货 197 120 114 101 其他 212 50 100 150 非流动资产 1,654 2,149 2,674 3,239 固定资产 1,353 1,848 2,373 2,938 无形资产 13 13 13 13 其他 287 287 287 287 资产总计 4,806 4,043 3,705 4,059 流动负债 656 495 823 1,160 短期借款 46 46 46 46 应付账款及票据 206 189 200 230 其他 404 260 577 885 非流动负债 870 1,170 1,470 1,770 长期债务 804 1,104 1,404 1,704 其他 66 66 66 66 负债合计 1,526 1,665 2,292 2,930 普通股股本 0 0 0 0 储备 3,450 2,665 1,825 1,583 归属母公司股东权 3,164 2,379 1,539 1,298 少数股东权益 116 -1 -127 -169 股东权益合计 3,280 2,378 1,412 1,129 负债和股东权益 4,806 4,043 3,705 4,059 利润表（百万元）至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 226 930 2,060 3,160 其他收入 4 0 0 0 营业成本 31 158 350 537 销售费用 115 428 886 1,264 管理费用 244 230 230 230 研发费用 1,123 930 1,442 1,264 财务费用 -4 1 33 63 除税前溢利 -1,258 -902 -966 -284 所得税 0 0 0 0 净利润 -1,258 -902 -966 -284 少数股东损益 -183 -117 -126 -43 归属母公司净利润 -1,075 -785 -840 -241 EBIT -1,283 -816 -848 -135 EBITDA -1,225 -811 -843 -120 EPS（元） -1.32 -0.93 -1.00 -0.29 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 -1,001 -634 -524 254 净利润 -1,075 -785 -840 -241 少数股东权益 -183 -117 -126 -43 折旧摊销 58 5 5 15 营运资金变动及其他 199 263 437 523 投资活动现金流 -580 -620 -650 -700 资本支出 -716 -500 -530 -580 其他投资 137 -120 -120 -120 筹资活动现金流 1,587 253 238 224 借款增加 657 300 300 300 普通股增加 926 0 0 0 已付股利 0 -47 -62 -76 其他 3 0 0 0 现金净增加额 -43 -1,001 -935 -222 主要财务比率至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力营业收入 — 312.19% 121.51% 53.40% 归属母公司净利润 8.68% 27.00% -7.08% 71.31% 获利能力毛利率 86.15% 83.00% 83.00% 83.00% 销售净利率 -557.62% -96.98% -46.88% -8.98% ROE -33.97% -32.98% -54.59% -18.57% ROIC -31.07% -23.13% -29.63% -4.70% 偿债能力资产负债率 31.74% 41.18% 61.88% 72.19% 净负债比率 -54.64% -20.66% 52.67% 112.12% 流动比率 4.81 3.83 1.25 0.71 速动比率 4.51 3.59 1.12 0.62 营运能力总资产周转率 0.05 0.21 0.53 0.81 应收账款周转率 4.43 10.00 21.00 32.00 应付账款周转率 0.20 0.80 1.80 2.50 每股指标（元）每股收益 -1.32 -0.93 -1.00 -0.29 每股经营现金流 -1.23 -0.75 -0.62 0.30 每股净资产 3.87 2.83 1.83 1.54 估值比率P/E -22.48 -22.19 -20.73 -72.23 P/B 7.64 7.32 11.32 13.42 EV/EBITDA -18.27 -20.87 -21.54 -155.41 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明： 本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。 那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所