投资要点 事件:公司发布]2021年年报,实现营收301.7亿元,同比增长8.7%;实现归母净利润31.6亿元,同比增长43.3%;实现扣非归母净利润22.1亿元,同比增长21.5%。其中21Q4实现营收33.9亿元,同比增长1.7%,实现归母净利润-4.6亿元,去年同期为-7.8亿元。同时,拟每股派发现金股利1.10元(含税)。 主品牌占比持续攀升,带动吨价明显上行。量方面,公司全年实现啤酒销量793万吨,同比增长1.4%。公司持续推进产品结构升级,销量结构优化明显:主品牌实现销量432.0万吨,同比增长11.6%,其中高档以上啤酒实现销量52万吨,同比增长14.4%;其他品牌实现销量360万吨,同比下降8.6%。价方面,得益于纯生及1903以上产品的快速放量,主品牌吨价同比上升2.8%至4573元/吨; 此外公司持续推进山东及华北地区听装崂山对罐装崂山的替代,其他品牌吨价同比上升7.2%至2744元/吨。中高端产品占比持续攀升,带动公司整体吨价同比上涨7%至3742元/吨。分区域来看,沿黄一带优势区域山东及华北地区实现量价齐升,销量分别同比+3.4%/+6.8%,收入分别同比+6%/+5%;沿海一带弱势地区降费明显,华南/华东/东南地区销售费用分别同比下降2%/5%/1%,且东南地区成功扭亏为盈。公司全国化布局稳扎稳打,沿黄区域推进产品结构升级叠加长江以南地区降费增利,预计22年公司业绩将维持高增。 成本端压力凸显,降费提效与征收补偿增厚利润。2021年公司毛利率为36.7%,同比上升1.4pp,其中Q4单季度毛利率为-18%,同比下降47pp。21H2以来受关键原材料大麦、包材等价格持续上涨影响,行业整体成本端承压,且由于: 1)酒企普遍采取提前锁价规避原料价格波动,高价原料影响自Q3起在报表端体现;2)进入淡季啤酒需求疲软,销量下滑削弱规模效应,成本压力凸显致使21Q4毛利率承压明显。费用率方面,销售费用同比上升0.7pp至13.6%,主要由于公司加大品牌宣传力度,以及同期因新冠疫情减免社保费用所致;管理费用率保持稳定,同比下降0.4pp至5.6%。公司21年12月收到政府杨家群货场土地收储补偿款,扣除税费等相关支出后为公司贡献4.36亿净利润。成本端持续承压下,通过产品结构优化及提升费用投放效率,致使公司全年整体净利率提升2.4pp至10.8%。 提价落地缓释成本压力,结构升级护航长期业绩。进入2022年以来,行业成本端如铝材、大麦等原料价格持续上行,公司在21年淡季针对白啤、1903等产品开启提价,目前渠道反馈提价传导顺利,预计对利润端提振效果将于22年旺季体现。此外公司白啤品类高增态势延续,预计22年增速将超过40%;沿黄一带地区结构升级稳扎稳打,主品牌占比有望突破25%。伴随公司以青岛1903酒吧为核心的线下沉浸式营销活动对消费者心智的持续占领,公司高端啤酒竞争优势将进一步扩大,长期业绩有望稳中向好。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.43元、2.81元、3.10元,对应动态PE分别为32倍、28倍、25倍,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险,新冠疫情反复风险,高端化竞争加剧风险。 指标/年度