本周专题：啤酒行业利润率提升空间探讨

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业周报 2021年07月24日 食品饮料 本周专题：啤酒行业利润率提升空间探讨 市场已经认可啤酒行业高端化以及利润率提升逻辑，但对于利润率提升空间和弹性的量化尚未清晰。为解构国内啤酒企业盈利能力提升空间，我们从高端化、效率提升两个角度，与国内外企业进行对比分析。 高端化是核心驱动力 未来行业吨价有望超过5000元/吨，毛利率达到55.7%-57.7%。从产品结构看，当前主流价格带为4-5元，但销量逐年下滑，腰部6-8元中档价格带承接主流消费升级逐步扩容，未来或成为主力价格带区间。同时随着消费者对多元化、个性化需求增长，10元及以上高端啤酒占比持续提升。对标美国，成熟啤酒市场销量结构以核心(对应人民币8.4-10.2元/500ml)为主，呈现“中间大两头小”格局。对标美国成熟阶段销量结构，我国啤酒行业未来均价有望超过5000元/吨。 产业链格局变化、罐化率提升贡献利润率改善。我国啤酒行业餐饮端加价倍率在3倍左右，估算美国啤酒行业加价倍率2.2倍。因而相较于海外啤酒行业税收负担较重，我国啤酒产业链较大部分利润留存于餐饮终端。此外，罐化率将快速提升，提高啤酒盈利能力，未来我国啤酒行业毛利率水平能够达到55.7%-57.7%。 运营效率提升是重要来源 产能优化、运营效率改善也是啤酒行业利润率提升的重要来源。重庆啤酒、华润啤酒先进行产能优化，减少出血点以节约费用，轻装上阵发力高端化。相较于百威英博，国内啤酒企业在生产端、销售端都存在效率优化空间。关闭落后低效产能，提升产能利用率；减员增效，人均产出、人员待遇同步提升，提高员工积极性。经我们测算，通过产能优化、运营效率提升，华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒EBIT margin提升空间分别为2.0、8.9、1.7pct。华润啤酒、嘉士伯中国在产能优化及效率提升方面处于领先位臵，青岛啤酒改善空间仍大。 开源比节流更重要。对比国内啤酒企业与海外啤酒企业主要财务指标，盈利能力的主要差距源于毛利率水平。我们预计未来啤酒行业整体净利润率仍有5-10pct的提升空间。嘉士伯中国由于产品结构占优，净利润率或能提升至20%以上。从利润释放节奏而言，产能优化止住出血点、加速发力高端的前3-5年通常是利润弹性较大的阶段。 风险提示：消费者需求变化、原材料成本上涨、行业竞争加剧、假设及测算存在一定偏差。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 分析师 沈旸 执业证书编号：S0680520030004 邮箱：shenyang@gszq.com 相关研究 1、《食品饮料：2020H1基金持仓分析：占比稳居第一，次高端与啤酒备受青睐》2021-07-23 2、《食品饮料：食饮板块2021中报前瞻》2021-07-04 3、《食品饮料：行业新纪元，消费新时代——2021年中投资策略》2021-06-06 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 600132.SH 重庆啤酒 买入 2.23 2.22 2.96 3.66 86.96 87.35 65.51 52.98 600600.SH 青岛啤酒 买入 1.61 2.18 2.70 3.22 60.30 44.53 35.96 30.15 002461.SZ 珠江啤酒 增 持 0.26 0.31 0.35 0.39 40.77 34.19 30.29 27.18 资料来源：Wind，国盛证券研究所 0%16%32%48%64%2020-072020-112021-032021-07食品饮料 沪深300 2021年07月24日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 本周专题：啤酒行业利润率提升空间 ........................................................................................................................ 3 高端化是核心驱动力......................................................................................................................................... 3 运营效率提升是重要来源 .................................................................................................................................. 6 风险提示 ................................................................................................................................................................ 9 图表目录 图表1：主要品牌产品结构比较(2020年) ................................................................................................................. 3 图表2：美国啤酒销量结构 ...................................................................................................................................... 3 图表3：美国百威英博价格带分布 ............................................................................................................................ 3 图表4：国内啤酒均价提升空间 ............................................................................................................................... 4 图表5：不同财务准则中消费税在财报中差别 ........................................................................................................... 4 图表6：美国啤酒消费税征收历史 ............................................................................................................................ 4 图表7：国内及美国啤酒市场加价倍率比较 ............................................................................................................... 5 图表8：国内主要啤酒品牌净吨酒价(剔除消费税) ..................................................................................................... 5 图表9：国内主要啤酒企业罐化率 ............................................................................................................................ 5 图表10：美国罐化率水平持续提升 .......................................................................................................................... 5 图表11：罐装化率提升对吨成本影响测算 ................................................................................................................ 6 图表12：国内啤酒行业平均毛利率提升空间测算 ...................................................................................................... 6 图表13：百威英博美国概况(2018年) ...................................................................................................................... 7 图表14：主要啤酒企业工厂数量及单个工厂产量(2020年) ........................................................................................ 7 图表15：主要啤酒企业员工数量及人均产出(2020年) ............................................................................................... 7 图表16：产能优化及效率提升对盈利能力改善空间(基于2020年数据) ....................................................................... 8 图表17：主要啤酒企业毛利率比较 .......................................................................................................................... 9 图表18：主要啤酒企业费用率比较 .......................................................................................................................... 9 图表19：主要啤酒企业EBITDA margin比较 ............................................................................................................ 9 图表20：主要啤酒企业经调整净利润率比较 .........................................................................