H1业绩高速增长，肉制品业务量利齐升

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2020年08月12日 顧向君 H70420@capital.com.tw 目標價(元) 60 公司基本資訊 產業別 食品饮料 A股价(2020/8/12) 52.08 深证成指(2020/8/12) 13308.52 股價12個月高/低 58.37/21.02 總發行股數(百萬) 3319.28 A股數(百萬) 882.02 A市值(億元) 459.35 主要股東 香港罗特克斯有限公司(73.41%) 每股淨值(元) 4.76 股價/賬面淨值 10.94 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) 6.3 31.6 144.5 近期評等 出刊日期 2020-04-30 2020-03-25 2019-10-29 前日收盤 41.18 36.69 26.2 評等 買入 買入 買入 産品組合 生鮮凍品 65.8% 高溫肉製品 25.5% 低溫肉製品 13.0% 內部抵消 -11.2% 機構投資者占流通A股比例 基金 4.7% 一般法人 76.8% 股價相對大盤走勢 双汇发展(000895.SZ) BUY買入 H1业绩高速增长，肉制品业务量利齐升 結論與建議： 业绩概况：公司公告上半年实现营业总收入363.7亿，同比增43%，净利润30.4亿，同比增26.7%，综合毛利率下降2.68pct至17.02%。据此测算，2Q实现营业总收入187.82亿，同比增39.5%，净利润15.8亿，同比增42%，毛利率下降0.6pct至17%。2Q业绩超预期。  提价+结构升级助力肉制品业务。上半年肉制品业务收入140亿，同比增18%，分类来看，高温肉实现收入92.6亿，同比增25%，毛利率上升3.32pct至30.44%，低温肉收入47.4亿，同比增6.24%，毛利率上升3.98pct至29.72%。2Q肉制品收入73.6亿，同比增22%，较1Q进一步提速，得益于一方面提价叠加推新和高端化使吨价上升（yoy+16.6%），另一方面，肉制品销量提升(2Q销量同比增4.3%）。利润端表现更为显著，H1肉制品业务营业利润达29.3亿，同比增50%，2Q单季度营业利润达15.8亿，同比增60%，2Q吨均利润达3800元，同比上升67%。  生猪价格居高，2Q进口量持续增长。屠宰业务来看，上半年内外销合计收入239亿，同比增59%，其中外销203.9亿，同比增60%，2Q单季度屠宰业务收入122.6亿，同比增53%。从量而言，上半年累计屠宰生猪327.4万头，同比下降62%，2Q屠宰160.9万头，同比下降58%，猪价较1Q有所回落，致使2Q头均营业利润环比下降25%，但在进口肉的辅助下（二季度公司继续加大向关联方进口，2Q罗特克斯进口金额大46.6亿，环比亦增长57%），头均营业利润仍同比增长143%。H1屠宰业务毛利率仍达6.98%，同比下降3.48pct。  上半年销售费用同比下降7.61%，在收入大幅增长的情况下，上半年费用率下降2.6pct，费用支出效率提升。  下半年随着生猪产能逐渐恢复，猪肉价格或将有所下降，肉制品业务上，提价作用仍在，但将有所弱化，全年应能够实现稳健增长。从中长期看，目前公司正在积极布局上游产能（拟定增募资70亿，拓展肉鸡和生猪产能并屠宰、加工技术改造等项目），有望减轻原材料价格波动形成的冲击，另外伴随行业集中度上升，龙头优势将逐渐凸显，长期稳健增长可期。维持“买入”投资建议，预计2020-2021年将分别实现净利润61.5亿和72亿，分别同比增13%和17%，EPS分别为1.85元和2.17元，当前股价对应PE分别为28倍和24倍。  风险提示：食品安全问题，原料上涨，费用增长超预期 ............................ 接續下頁 ................................... 年度截止12月31日 2017 2018 2019 2020F 2021F 純利 (Net profit) RMB百萬元 4319 4912 5438 6148 7213 同比增減 ％ -1.95 13.72 10.70 13.07 17.32 每股盈餘 (EPS) RMB元 1.31 1.48 1.64 1.85 2.17 同比增減 ％ -1.91 13.04 10.70 13.06 17.32 A股市盈率(P/E) X 39.78 35.19 31.79 28.12 23.97 股利 (DPS) RMB元 1.10 1.45 1.00 1.20 1.41 股息率 (Yield) ％ 2.11 2.78 1.92 2.31 2.71 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 图1：屠宰量变动 单位：万头 资料来源：公司公告，群益金鼎证券 图2：生猪价格趋势 单位：元/公斤 资料来源：卓创资讯，行情宝 qRrOoOsNmRoOoPqRqMrOmQ7N8Q9PtRnNmOqQjMrRyQlOpOnPaQsQqRwMpNsOMYsRuN C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2020年8月12日 附一：合幷損益表 百萬元 2017 2018 2019 2020F 2021F 營業收入 50578 48892 60348 67669 69872 經營成本 40907 38227 48977 55418 56262 營業稅金及附加 346 348 297 315 338 銷售費用 2402 2644 2706 2630 2885 管理費用 1128 1146 1308 1247 1287 財務費用 55 163 97 93 96 資產減值損失 331 0 0 投資收益 74 60 143 176 40 營業利潤 5547 6296 6852 7770 9124 營業外收入 242 14 17 32 5 營業外支出 30 30 30 42 14 利潤總額 5759 6280 6838 7760 9115 所得稅 1249 1245 1173 1431 1599 少數股東損益 191 123 228 181 303 歸屬於母公司所有者的淨利潤 4319 4912 5438 6148 7213 附二：合幷資産負債表 百萬元 2017 2018 2019 2020F 2021F 貨幣資金 6163 2801 3455 5485 7582 應收賬款 135 100 154 159 163 存貨 2928 4245 8801 9682 10650 流動資産合計 10017 10266 16303 17934 19727 長期股權投資 176 178 178 179 181 固定資產 11500 11159 10575 10681 10788 在建工程 154 112 174 166 157 非流動資産合計 13073 12599 12330 12207 12085 資產總計 23089 22865 28633 30140 31812 流動負債合計 7407 8929 11284 12412 13653 非流動負債合計 215 230 234 241 249 負債合計 7622 9159 11518 12653 13902 少數股東權益 850 664 628 647 653 股東權益合計 14617 13042 16488 17487 17910 負債及股東權益合計 23089 22865 28633 30140 31812 附三：合幷現金流量表 百萬元 2017 2018 2019 2020F 2021F 經營活動產生的現金流量淨額 5650 4876 4424 7444 7686 投資活動產生的現金流量淨額 -402 -2210 -1375 -2030 -2096 籌資活動產生的現金流量淨額 -2481 -5935 -2385 -3383 -3494 現金及現金等價物淨增加額 2768 -3268 665 2030 2096 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員不會對使用此份報告後招致之任何損失負任何責任。此份報告內容之資料和意見可能會或會在沒有事前通知前變更。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員或會對此份報告內描述之證¡@持意見或立場，或會買入，沽出或提供銷售或出價此份報告內描述之證券。群益證券(香港)有限公司及其分公司及其聯營公司可能以其戶口，或代他人之戶口買賣此份報告內描述之證¡@。此份報告.不是用作推銷或促使客人交易此報告內所提及之證券。 預期報酬(Expected Return；ER)為準，說明如下： 強力買入 StrongBuy (ER ≧ 30%)；買入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 賣出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力賣出 Strong Sell (ER ≦ -30%)