模式创新的化肥助剂领先企业

请务必阅读正文之后的重要声明部分 富邦股份(300387.SZ ) 模式创新的化肥助剂领先企业 评级： 前次： 目标价（元）：17.9-23.5 分析师联系人 燕云刘强 S0740513110001 021-203151270531-68889344yanyun@r.qlzq.com.cn liuqiang@r.qlzq.com.cn2014年6月17日 基本状况 总股本(百万股) 48.00 流通股本(百万股) 0.00 市价(元) 0.00 市值(百万元) 0.00 流通市值(百万元) 0.00 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2012A2013A 2014E 2015E2016E营业收入（百万元）286.62 302.31 363.87 458.89 544.74 营业收入增速7.99%5.47% 20.36% 26.11% 18.71%净利润增长率21.73%9.94% 18.94% 18.42% 14.03%摊薄每股收益（元）1.14 1.25 1.12 1.32 1.51 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市场） 市盈率（倍）0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 PEG0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产（元）4.82 6.07 9.28 10.60 12.11 每股现金流量0.92 0.42 1.05 0.68 0.95 净资产收益率23.61% 20.61% 12.03% 12.47% 12.45%市净率0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 总股本（百万股）48.00 48.00 64.00 64.00 64.00 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  富邦股份是国内化肥助剂的领先企业，化肥助剂产能3.6万吨，产品包括防结剂、多功能包裹剂、造粒改良剂、磷矿石浮选剂、缓释材料和其他节能降耗助剂等。公司产品毛利率保持在30-40%，是化肥的数倍，除去助剂在化肥成本占比低客户不敏感的因素外，也说明了产品的附加值和功能性。  化肥助剂的价值在于有效改善化肥品质，为客户创造价值。因此虽然化肥行业整体趋向稳定，但我们认为随着对节能环保要求的提升、规模化集约化种植对肥效要求的提升，化肥助剂的使用比例将持续提升，此外海外市场拓展也为公司长期成长留下空间。  创新的商业模式打造核心优势。作为业内少数具备“产品+服务+自动控制系统”整体解决方案能力的供应商之一，公司在行业内首先推出了PSC综合服务模式，创新的以生产合格的化肥产品数量而非助剂耗用量作为结算依据。这一模式使公司与客户真正捆绑形成共赢，大幅增强了客户粘性，公司PSC模式客户数量已经超过30家，收入占比超30%。随着募投项目打破产能瓶颈，公司的领先优势可进一步强化。 公司计划发行不超过1600万股，募集2.29亿元，用于化肥防结剂及多功能包裹剂扩建项目等5个项目以解决产能不足，同时工程技术中心项目和RMS远程监控及服务系统将强化公司服务和研发的优势。  我们预测公司2014-2016年的营业收入分别为3.64亿元、4.59亿元和5.45亿元，同比分别增长20.4%、26.1%和18.7%；归属母公司净利润分别为0.71亿元、0.85亿元和0.96亿元，同比分别增长18.9%、18.4%和14.0%；假设本次发行新增股本1600万股，对应EPS分别为1.12元、1.32元和1.51元。我们参考化肥及助剂类可比公司二级市场估值，并考虑发行存在一定比例的折价，给予公司2014年16-21倍PE，目标价17.9-23.5元。 化工行业 证券研究报告新股研究报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -新股研究报告  风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；应收账款快速增长 内容目录 国内化肥助剂领先企业 ...................................................................................... - 3 - 化肥升级、助剂集中度提升和国外市场开拓驱动公司成长 ................................ - 4 - 下游化肥体量基数大、增速稳定 ................................................................ - 4 - 化肥结构调整提升助剂使用比例 ................................................................ - 4 - 海外市场容量可观，支撑长期成长 ............................................................ - 5 - 创新的商业模式打造核心优势 ........................................................................... - 6 - 首推PSC服务模式，改变计价方式与客户共赢 ......................................... - 6 - 客户资源丰富，主要产品市占率皆超过10% ............................................. - 7 - 募投计划打破产能瓶颈，强化技术服务优势 ...................................................... - 8 - 盈利预测及估值 ................................................................................................. - 9 - 风险提示 ......................................................................................................... - 11 - 图表目录 图表1：公司产品贯穿整个化肥产业链 ............................................................. - 3 - 图表2：公司产品助剂的具体功能及应用领域 ................................................... - 3 - 图表3：防结剂占化肥助剂营收的60% ............................................................. - 3 - 图表4：防结剂毛利占比持续提升 ..................................................................... - 3 - 图表5：2014Q1营收增速回升 ......................................................................... - 4 - 图表6：产品毛利率保持稳步增长 ..................................................................... - 4 - 图表7：近十年我国化肥产量情况 ..................................................................... - 5 - 图表8：预计到2015年我国复合化率提升到40% ............................................ - 5 - 图表9：国内化肥助剂市场容量总量情况如下： ............................................... - 5 - 图表10：公司注重研发投入 ............................................................................. - 6 - 图表11：化肥助剂行业不同销售模式对比 ........................................................ - 7 - 图表12：防结剂、包裹剂和改良剂市占率皆超过10% ..................................... - 7 - 图表13：行业内主要竞争对手情况 ................................................................... - 8 - 图表14：我国复合集中度（2012年）及部分客户的复合肥产能 ...................... - 8 - 图表15：富邦股份募投项目（单位：万元） .................................................... - 9 - 图表16：复合肥行业可比公司估值表 ............................................................... - 9 - 图表17：富邦股份销售预测表（单位：百万元） ........................................... - 10 - 图表18：富邦股份财务报表摘要 .................................................................... - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -新股研究报告 国内化肥助剂领先企业  富邦股份主要从事化肥助剂的研发、生产和销售，现有年产3.6万吨化肥助剂的综合生产能力，拥有防结剂、多功能包裹剂、造粒改良剂、磷矿石浮选剂、缓释材料和其他节能降耗助剂等六大系列产品，公司产品涵盖了整个化肥产业链。  化肥助剂作为化肥生产过程中不可或缺的功能性材料，其主要作用是改善化肥产品品质、降低化肥生产能耗、增加化肥产品功能、提高化肥使用效率和减少环境污染等。  公司自2007年成立以来一直专注于化肥助剂的研发、生产、销售和服务。报告期内营业收入主要来源于化肥助剂产品的销售，2013年该类产品的收入占营业收入的比重为95.71%，其中，防结剂的营收与毛利占比最高且均持续增长，目前接近60%。  2009-2013年，公司营业收入和净利润的年复合增速分别为15%和图表1：公司产品贯穿整个化肥产业链 图表2：公司产品助剂的具体功能及应用领域 来源：招股说明书，齐鲁证券研究所 来源：招股说明书，齐鲁证券研究所 图表3：防结剂占化肥助剂营收的60% 图表4：防结剂毛利占比持续提升 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200920102011201220132014Q1防结剂多功能包裹剂造粒改良剂磷矿石