依托矿产资源优势，化肥领先企业有望迎来利润增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月16日增持湖北宜化（000422.SZ）依托矿产资源优势，化肥领先企业有望迎来利润增长核心观点公司研究·深度报告基础化工·农化制品证券分析师：杨林联系人：张歆钰010-88005379yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值10.64-11.40元收盘价9.64元总市值/流通市值10198/9710百万元52周最高价/最低价13.85/7.04元近3个月日均成交额162.72百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司主营磷铵、尿素、聚氯乙烯、烧碱、精细化工品等。公司在上游资源端具备磷矿、煤矿、电石产能，在中游依托资源优势发展化肥和氯碱化工产业，经近半世纪的发展，公司已发展成为覆盖煤化工、磷氟化工、氯碱化工、精细化工等多行业领域，上下游产业链密切关联、协同发展的多元化大型化工企业。公司共有磷酸二铵、聚氯乙烯、尿素、氯碱产品（主要是烧碱）、精细化工产品（季戊四醇、保险粉等）五大主营产品，其中磷酸二铵、聚氯乙烯、尿素为公司营收主力，三大主导产品贡献了超70%的收入来源。公司为磷肥、氮肥行业龙头，资源优势显著。截至2023年6月，公司共有磷铵产能126万吨/年，尿素产能156万吨/年，参股公司新疆宜化拥有尿素产能60万吨/年，并自备40万吨合成氨产能。公司当前磷铵市占率全国前五，尿素产能全国前列，化肥产能国内领先。磷肥方面，宜化集团自备330万吨/年的中品味磷矿，能够部分满足公司磷铵的生产能力；尿素方面，公司产能集中分布在内蒙古、新疆等西部区域，天然气等能源成本优惠，为公司产品带来更高的利润空间。湖北宜化具备氯碱一体化产能，成本优势突出。湖北宜化具备84万吨PVC产能，子公司新疆宜化具备40万吨PVC产能。其中全资子公司内蒙宜化、青海宜化配备了完善的电石产能及产业链，自备电石的PVC产能占公司总产能的75％，自备电石生产PVC将有效降低PVC生产成本。参股子公司新疆宜化具备丰富的可采煤炭资源，将给上市公司带来丰厚的投资收益。新疆宜化具备60万吨/年尿素，30万吨/年聚氯乙烯，24万吨/年烧碱，60万吨/年电石，8万吨/年三聚氰胺。新疆宜化下属新疆宜化矿业具备3000万吨/年的原煤产能，煤炭储量约为28.2亿吨，煤品质量稳定，以生产无烟煤为主，露天开采成本极低。新疆宜化2023年盈利达到20亿元以上，给上市公司带来了丰厚的投资收益。盈利预测与估值：公司未来3年处于业绩快速增长期，预计2024-2026年归母净利润8.1/9.6/12.1亿元，EPS分别为0.76/0.90/1.15元。通过多角度估值，预计公司合理估值10.64-11.40元，相对目前股价有12%-20%溢价，给予增持评级。风险提示：原材料价格大幅波动的风险、煤炭价格大幅下跌的风险、安全生产的风险、安全环保政策趋严的风险、公司内控的风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)20,71317,04217,60617,47317,715(+/-%)11.7%-17.7%3.3%-0.8%1.4%归母净利润(百万元)21644538089571214(+/-%)37.9%-79.1%78.4%18.4%26.8%每股收益（元）2.410.430.760.901.15EBITMargin12.3%4.4%8.2%9.2%10.7%净资产收益率（ROE）46.3%6.9%11.3%12.3%14.0%市盈率（PE）3.922.212.410.58.3EV/EBITDA5.912.29.58.06.6市净率（PB）1.821.531.411.291.16资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况......................................................................6公司沿革及经营概况....................................................................6公司经营概况..........................................................................6公司历史沿革及股权结构...............................................................11公司面貌焕然一新.....................................................................15化肥：“保供稳价”奠定行业基础，公司资源优势凸显.............................17磷铵是最主流磷肥，磷矿石、合成氨、硫磺为主要原料.....................................18磷肥供应端过剩产能逐步出清，需求端相对稳定，供需格局改善.............................18磷矿石储量有限，不可再生，成本端构成有力支撑.........................................19尿素是第一大氮肥品种，我国以煤制尿素为主.............................................21尿素供需格局相对稳定，长期看好龙头企业议价能力.......................................22公司为磷肥、氮肥行业龙头，资源优势显著...............................................24烧碱格局有望改善，氯碱一体化将有效凸显公司成本优势...........................26烧碱是重要的化工原料，氧化铝行业是烧碱主力下游行业...................................26受双碳及相关政策限制，烧碱新增产能受限，预计下游新能源行业占比将继续提升.............28PVC为氯碱产业重要产品，主要用于管材、地板等行业.....................................29电石占PVC成本比重较大，氯碱一体化企业盈利能力更强...................................31湖北宜化具备氯碱一体化产能，成本优势突出.............................................32新疆煤炭资源开发前景良好，煤电、煤化工产业快速发展...........................33煤炭能源基石位置不变，新疆煤炭资源开发前景良好.......................................33新疆煤电、煤化工快速发展，煤炭消费量不断增加.........................................35新疆宜化具备丰富的可采煤炭资源，为公司带来丰厚的投资收益.............................37财务分析.....................................................................39公司经营步入正轨，主营业务业绩存在一定波动，新疆宜化带来可观投资收益.................39公司有效去杠杠，资产负债率与期间费用率大幅降低.......................................40盈利预测.....................................................................43假设前提.............................................................................43未来3年业绩预测.....................................................................45盈利预测的敏感性分析.................................................................45盈利预测情景分析.....................................................................45估值与投资建议...............................................................47投资建议.............................................................................49风险提示.....................................................................50附表：财务预测与估值.........................................................52 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：湖北宜化2020-2023年收入构成（按产品分类）..........................................6图2：湖北宜化2020-2023年毛利构成（按产品分类）..........................................6图3：湖北宜化一体化运营产业链............................................................9图4：2018-2023年湖北宜化研发投入变化....................................................10图5：2018-2023年湖北宜化研发人员数量变化................................................10图6：湖北宜化与可比公司研发费用率对比...................................................11图7：2009-2023年湖北宜化专利数量变化....................................................11图8：湖北宜化历史沿革...................................................................11图9：中国化工产品价格指数...............................................................13图10：湖北宜化资产负债率变化............................................................13图11：湖北宜化最新股权结构（截至2024年1月22日）......................................14图12：湖北宜化2020年实际控制人之间的产权及控制关系.....................................14图13：湖北宜化2021年实际控制人之间的产权及控制关系.....................................14图14：湖北宜化环保投