纺织服装及日化行业周报：网易严选模式及背后的消费升级趋势思考

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 纺织服装及日化 [Table_IndustryInfo] 纺织服装及日化行业周报 中性 （维持评级） 2016年12月05日 一年该行业与沪深300走势比较 行业周报 网易严选模式及背后的消费升级趋势思考  走势回顾 上周（11月28日~12月2日），上证综指下跌0.55%、深证成指下跌1.12%。纺服板块下跌2.20%，其中纺织子板块下跌1.32%，服装家纺子板块下跌4.35%。纺服板块重点个股涨跌幅前三位贵人鸟、梦洁股份、探路者（4.99%、3.47%、0.30%）；后三位新澳股份、美邦服饰、伟星股份（-8.74%、-7.63%、-7.08%）。  本周观点 网易严选模式及背后的消费升级趋势思考。与传统品牌相比，网易严选可以剔除品牌溢价、去除因各级经销商、商场专柜产生的中间环节，凭借优质的产品和亲民的价格满足大众的消费升级需求。截至9月底，网易严选月均流水已达6000万元，注册用户增加至3000万，月均流水保持每月千万级别的速度增长。 网易严选正在为国内传统制造企业提供新的路径选择。作为“ODM+渠道”的成功合作模板，网易严选模式或将是部分传统制造企业的转型希望所在，电商模式除了作为线上零售渠道的价值，如果能够深入到上游参与供应链改造，保证产品品质及优化产品成本，将有助于提高社会消费的整体效率。同时，网易邮箱近9亿的用户覆盖能力及背后的大数据营销体系长期发展潜力的重要支撑。 网易严选的崛起与无印良品的发展背景有一定相似之处，同样是淡化品牌概念或将“无品牌”做成一个品牌，背后均是消费升级的重要标志之一。从欧美及日本的发展经验看，“无品牌”（NO LOGO）趋势往往出现在人均GDP达到2.5万美元的阶段，对应中产阶级的崛起，目前北上广深等一线城市正逐步进入该阶段。 深港通开通在即，重点关注两地纺服板块优质个股。深港通将于12月5日正式开通， A股方面，深港通的开通对于A股纺服板块的意义将更多反映在长期影响层面，由于更多境外长期资金进入A股市场，改善市场投资者结构及投资偏好。在此过程中，估值相对合理、经营基本面稳健、核心竞争能力突出的细分领域龙头将获得更多关注，提振估值水平，同时分红情况也是境外资金的重要考虑因素，从这个角度而言，可重点关注森马服饰、鲁泰A及孚日股份。 行业12月组合：森马服饰、海澜之家、九牧王、华孚色纺、孚日股份、歌力思。 核心投资主线：1. 市场投资偏好走低，叠加深港通开通因素，业绩表现优于同行、估值合理的价值品种值得重点关注，建议关注森马服饰、海澜之家、九牧王；2.重点关注业绩改善明显、受益人民币贬值的棉纺板块，继续推荐上游具备棉花资源优势的棉纺龙头华孚色纺、联发股份，以及出口占比较高的孚日股份；3. “新消费”及转型投资机会：多品牌服饰集团（歌力思）、化妆品产业链整合（青岛金王）、网红经济（华斯股份）、体育消费（贵人鸟）； 重点公司盈利预测及投资评级  公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2016E 2017E 2016E 2017E 002563 森马服饰 买入 11.07 29,829 0.62 0.75 17.9 14.8 002042 华孚色纺 买入 11.09 9,238 0.55 0.65 20.2 17.1 603808 歌力思 买入 31.38 7,797 0.70 1.22 44.8 25.7 601566 九牧王 买入 17.22 9,895 0.71 0.76 24.3 22.7   资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《纺织服装及日化行业周报：深港通开通在即，重点关注两地纺服板块优质个股》 ——2016-11-29 《纺织服装及日化行业周报：“双十一”落下帷幕，关注直播、网红等新元素》 ——2016-11-15 《纺织服装及日化行业周报：从江南布衣上市谈一谈设计师品牌的发展》 ——2016-11-09 《民促法修订案获批快评：政策落定加速资本化爆发，中长期布局商业与教育共赢》 ——2016-11-08 《纺织服装及商贸零售行业周报：中报基本面未有明显改观，聚焦业绩成长及战略转型主线》 ——2016-09-05 证券分析师：朱元 电话： 021-60933162 E-MAIL： zhuyuan2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513070005 证券分析师：郭陈杰 电话： 021-60875168 E-MAIL： guocj@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080007 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 D-15 F-16 A-16 J-16 A-16 O-16 沪深300 纺织服装及日化 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 网易严选模式及背后的消费升级趋势思考 作为网易电商战略的重要布局，16年网易严选的发展获得越来越多的关注，并引发对传统制造业、供应链以及品牌的重新思考。以“改造传统供应链”为目标的严选是否代表着产业发展的新趋势？是否有机会在竞争格局基本稳固的电商产业中突出重围并成为现有巨头以外的另一级？ 严选，顾名思义即为“严格挑选”的含义，从源头全程严格把控商品生产环节，力求帮消费者甄选到最优质的商品。与传统品牌相比，网易严选可以剔除品牌溢价、去除因各级经销商、商场专柜产生的中间环节。与知名大牌例如MUJI、优衣库、阿迪达斯等，共用同一家供应商、保证同样的品质、相似的设计，但价格为大牌的1/10~1/3，凭借优质的产品和亲民的价格满足大众的消费升级需求。 图 1：网易严选官网首页图示 资料来源：网易严选官网、国信证券经济研究所整理 网易严选的月均流水及注册用户逐月快速增长。网易严选测试版于2015年11月推出，并于2016年4月正式上线，截至3月底，网易严选月均流水3000万元，注册用户1200万。根据网易最新Q3财报，截至9月底，网易严选月均流水已达6000万元，注册用户增加至3000万，月均流水保持每月千万级别的速度增长。 从流水规模看，网易严选目前规模尚小，但已反映出严选所代表的的新电商模式和消费观念被市场逐步接受，从以下几个指标可见一斑： 1） “爆款”占比较高：严选虽然采用多品类策略，涵盖服装、贴身衣物、家纺、厨具、食品等，但目前SKU仅600多个，单品销售频次较高； 2） 重复购买率高：注册用户中有3次购买行为的占比达50%； 3） 退换货比例低：截至9月底退换货率仅为0.38%，远低于行业内平均水平，除了品类标准化程度的因素外，更为关键的是，高品质的产品让用户满意度达到较高水准，而且严选实行的是全行业最高标准的30天无忧退换货。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 2：严选平台上线半年的月均流水增长情况 图3：严选平台上线半年的注册用户增长情况 资料来源：网易财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：网易财报、国信证券经济研究所整理 如何理解网易严选所代表的的新电商模式？网易严选是国内首家ODM模式的电商品牌，旗下的所有商品绝大部分采购自ODM制造商。 ODM (Ori ginal Design M anufacturer)即原始设计制造商模式，是指由制造商设计出某产品后，被品牌方选中，配上品牌名称或稍作改良进行批量生产。若无特殊协议，在ODM模式中产品的外观、面料、设计甚至细微功能的专利技术等权益归属于制造商，制造商可将其方案和产品一并售于多个品牌方，品牌方出于成本考虑一般不会选择买断这些权益。 ODM产商位于价值链“微笑曲线”的两端之一，占据较高产品附加值。与OEM相比，ODM产商一般在规模、研发、议价能力等方面具备显著优势。过去10多年中，国内制造业主要处在从OEM到ODM的制造升级路径中，在此过程中，也诞生了众多具备全球竞争力的制作企业，尤其以纺织制造行业为代表，包括申洲国际、健盛集团、孚日股份、鲁泰等。 表 1：OEM、ODM、OBM三类生产模式比较 OEM ODM OBM 定义 原始品牌制造商，由品牌商提供产品的结构、外观和工艺进行生产，产品生产后由品牌商贴牌销售 原始设计制造商，生厂商根据客户的产品意向或自主创意开发产品，由客户选择后下订单进行生产，产品贴牌销售，生产商具有加强的研发设计和生产制造能力 原始品牌制造商，生产商自行开发和设计产品的结构、外观和工艺，开发完成后生产、销售拥有自主品牌的产品 类型 代工 代工 自主品牌创建 活动形式 标准化产品的组装、制造 从事产品设计和制造 从事新产品的研发、设计和制造 附加值 低 高 高 资料来源: 百度百科、国信证券经济研究所整理 OBM即做自主品牌是否会是制造业企业的下一步转型趋势？从目前来看，ODM到OBM之间的鸿沟比大部分企业所预想的会更宽，背后的原因在于，ODM企业在与欧美、日本的国际知名大牌的多年合作过程中，虽然积累强大的研发与生产能力，但做自主品牌所涉及的渠道（实体租金/网站引流）、营销、团队等需要大量市场投入，企业基因也尤为重要，转型难度较大。 网易严选正在为国内传统制造企业提供新的路径选择。对于网易严选的直供供应商，过去由于订单量较小，一般不会与国内客户合作，选择严选主要是看中其可能带来的供应链升级及未来的规模成长潜力。目前网易严选将供应商数量控制在200个左右，其中在服装、洗护等品牌较为强势的品类中，品牌供应商占比较高，其他品类则更多突出网易严选自身的品牌属性。 网易严选对供应商产品的品控具有严格的要求。一件商品从最初开发到上架，要经历5个质检流程，最终产品寄给用户之前，都需要经过100%的质量检测，3000 5000 6000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 3月底 8月底 9月底 月均流水（万元） 1200 2300 3000 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 3月底 8月底 9月底 注册用户（万人） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 据统计，每个新上线品类的开发、三大国际权威机构的质量检测等成本需要数万元，开发周期要两个月左右。 图4：网易严选各品类品牌供应商产品占比 资料来源：网易严选官网、国信证券经济研究所整理 作为“ODM+渠道”的成功合作模板，网易严选模式或将是部分传统制造企业的转型希望所在，电商模式除了作为线上零售渠道的价值，如果能够深入到上游参与供应链改造，保证产品品质及优化产品成本，将有助于提高社会消费的整体效率。 网易严选的渠道优势主要体现在网易邮箱近9亿的用户覆盖能力及背后的大数据营销体系。与跨境电商平台考拉一样，严选同样由邮箱事业部孵化出来，网易邮箱具备精准度极高的定制广告推送能力，大幅度提高严选的用户转化效率，降低流量成本，为其可持续发展及迅速壮大提供可能。 从未来几年看，网易严选虽然很难成为类似天猫、京东的平台型电商