调研简报：最大分布式光伏运营商，抢占电改、能联网双风口

1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2015年12月21日 林洋电子（601222）调研简报 评级：推荐（首次覆盖） 事件：2015年12月17日，我们对林洋电子进行了实地调研，与公司的董事会秘书岑蓉蓉 就公司的经营情况和未来发展规划进行了交流。 主要观点：  光伏大佬回归，定位最大分布式光伏运营商。公司在四川、上海、安徽等地储备大量光伏电站建设指标，已有备案指标约1GW，大部分为分布式电站。2015年公司计划新增近300MW，同比增速近200%，累计 并网约400MW光伏电站，其中内蒙地面电站约135MW，其余多为分布式。公司目前拥有光伏组件（产能约280MW）、光伏接线盒等应用产品等。其中，光伏组件由于产能饱满，主要用于自供。2015年,我们 预计光伏业务将贡献收入约4.9亿元。2016年，公司的分布式电站建设将在安徽省重点布局（补贴指标先建先得），更多以农光互补形式开展。公司计划2016年年底， 装机规模达1GW。未来公司将通过出售和并购的形式，提升旗下光伏电站的盈利质量，成为国内最大最优的分布式光伏电站运营商。  布局智慧光伏云与微电网，抢占电改和能源互联网双风口。不同于以往的云平台只聚焦于电力供给侧，公司与东软集团合作的EasySolar易能互联智慧光伏云和华为端口互相开放，将借助公司在电力消费侧的优势，聚焦于分布式能源生产和消费的整合与运营。目前，在电力消费侧，约有60家公司在免费试运行，公司未来将从节能提成等方面设计商业模式。林洋电子将与南网（云南）公司全面开展合同能源管理、PPP 等合作，不仅能让电力供给侧互联网化，更有望实现能源需求侧管理和能源互联网的真正落地。增资控股林洋微网，加速占领微网技术制高点。公司目前在手 2个微电网项目，1个位于公司启东总部的1.5MW 微电网项最近52周走势： 相关研究报告： 报告作者： 分析师：马宝德 执业证书编号：S0590513090001 联系人： 顾泉 虞栋 电话：0510-82833217 Ema il： guquan@glsc.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 环保新能源 最大分布式光伏运营商，抢占电改、能联网双风口 公司研究 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 目，另一个位于上海的安亭国际汽车城，未来有望与新能源汽车销售结合。  公司智能电表及终端产品业务稳定增长，国网招标维持前三份额，未来增量更多依靠电表更换和海外市场。公司今年在国网三批次招标中，有较大斩获。在海外市场布局方面，公司斥资收购立陶宛ELGAMA 智能电表公司15%股权，正式进军海外智能电表市场。林洋电子将有权在2015 年和2016 年，分别再增持15%和36.7% 股权，最终超过2/3的股权比例，实现控股。公司与国际电表巨头瑞士兰吉尔将在中国市场和国际市场展开全面合作。2015年上半年，智能电表及终端产品业务实现收入7.19 亿元，同比增幅8.23 %。  公司照明业务,主要包括道路照明、景观照明等，立足本地市场，有序推进，加强与各地设计院和当地采购部门合作,暂不涉足上游制造业务和商业渠道。2015 年上半年，照明业务实现收入7848万元，同比增长5.6% ，由于公司有部分代工产品收入，毛利率有所下滑。  首次覆盖,给予“推荐”评级。考虑到公司定向增发摊薄等因素，我们预计公司2015 -201 7年，EPS 分别为1.20 元、1.46 元和 2.09元。以 2015年12月21日收盘价40.65 元计算，分别对应34.00倍、 19.48 倍、13.56 倍PE。考虑到公司将成为国内最大分布式电站运营商，在抢占电改和能源互联网双风口中具有较强优势，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：竞争激烈带来毛利率下降的风险;电站建设进度不达预期风险；发电量不达预期风险。 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 财务报表及指标预测 财务和估值数据摘要单位:百万元2012A2013A2014A2015E2016E2017E现金流量表2012A2013A2014A2015E2016E2017E营业收入1913.751991.452206.412704.653379.144186.67 经营性现金净流量158.61245.8634.41483.76567.411137.18 增长率(%)12.86%4.06%10.79%22.58%24.94%23.90% 投资性现金净流量-288.76-45.51-380.50-2299.70-2279.70-622.49归属母公司股东净利润302.60371.51409.92486.19708.911018.47 筹资性现金净流量-18.61-124.9786.831557.272720.96-218.00 增长率(%)61.24%22.78%10.34%18.61%45.81%43.67% 现金流量净额-148.8174.02-259.61-258.661008.67296.69每股收益(EPS)0.7440.9141.0081.1961.4572.093每股股利(DPS)0.1430.3060.1750.2790.4070.584财务分析和估值指标汇总每股经营现金流0.3900.6050.0851.1901.3952.7972012A2013A2014A2015E2016E2017E销售毛利率34.59%37.04%35.97%36.69%39.99%43.75%收益率销售净利率15.74%18.66%18.56%17.95%20.94%24.29% 毛利率34.59%37.04%35.97%36.69%39.99%43.75%净资产收益率(ROE)12.85%14.24%13.91%9.57%8.42%11.06% 三费/销售收入15.96%14.49%13.75%14.36%14.22%14.12%投入资本回报率(ROIC)23.19%21.91%22.01%18.13%13.77%13.14% EBIT/销售收入17.07%20.63%20.84%20.89%24.28%28.10%市盈率(P/E)54.6244.4940.3234.0019.4813.56 EBITDA/销售收入19.14%22.51%22.71%23.54%29.82%35.16%市净率(P/B)7.026.345.613.251.961.80 销售净利率15.74%18.66%18.56%17.95%20.94%24.29%股息率(分红/股价)0.0040.0080.0040.0070.0100.014资产获利率 ROE12.85%14.24%13.91%9.57%8.42%11.06%报表预测 ROA10.48%13.17%10.84%9.10%8.19%10.95%利润表2012A2013A2014A2015E2016E2017E ROIC23.19%21.91%22.01%18.13%13.77%13.14% 营业收入1913.751991.452206.412704.653379.144186.67增长率 减: 营业成本1251.851253.821412.861712.302027.782355.00 销售收入增长率12.86%4.06%10.79%22.58%24.94%23.90% 营业税金及附加13.1313.2421.1520.8226.0232.23 EBIT 增长率55.74%25.73%11.96%22.83%45.22%43.44% 营业费用142.80118.7599.11121.50151.79188.07 EBITDA 增长率49.10%22.42%11.77%27.03%58.28%46.09% 管理费用191.39198.00221.45271.45339.15420.19 净利润增长率68.80%23.31%10.25%18.50%45.81%43.67% 财务费用-28.73-28.26-17.16-4.68-10.45-17.25 总资产增长率14.02%0.09%35.99%46.33%61.27%7.28% 资产减值损失25.8914.3025.9325.9325.9325.93 股东权益增长率14.00%10.72%13.00%72.38%65.81%9.27% 加: 投资收益10.0413.4726.870.000.000.00 经营营运资本增长率63.42%13.11%-16.80%17.25%37.73%19.53% 公允价值变动损益0.000.000.000.000.000.00资本结构 其他经营损益0.000.000.000.000.000.00 资产负债率24.31%16.28%28.78%16.98%15.14%13.64% 营业利润327.46435.08469.95557.33818.921182.49 投资资本/总资产50.29%56.34%60.90%80.19%75.12%76.02% 加: 其他非经营损益28.434.348.3013.6913.6913.69 带息债务/总负债0.00%0.00%13.10%6.08%9.11%9.42% 利润总额355.89439.42478.25571.03832.611196.19 流动比率3.545.312.222.483.043.47 减: 所得税54.5967.8868.6585.65124.89179.43 速动比率2.594.101.861.652.572.68 净利润301.29371