定增建设产业园，“产业整合+国际化+互联网”战略全面推进！

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年06月09日 金宇集团（600201.SH） Tabl e_Sum m ar y 定增建设产业园，“产业整合+国际化+互联网”战略全面推进！ ■事件：6月8日，公司发布定增预案，拟定增募集不超过25亿元建设金宇生物科技产业园区项目一期工程；同时发布公告，拟投资设立生物产业投资基金（暂定名），拟投资互联网项目，并与盖茨基金会和中非基金签订了投资框架协议。公司将于6月9日复牌。 ■我们的分析和判断： 1、定增建设新产业园，扩产、升级工艺、增强研发实力，继续引领行业发展！本次定增建设产业园，目的： 1）扩产保障公司高速发展：定增建设项目包括①年产89,267万头份口蹄疫生产车间；②年产6,000万头份布鲁氏菌病活疫苗生产车间；③年产4,431万头份灭活疫苗生产车间；④年产13,500万头份冻干活疫苗生产车间公司在业内率先攻克悬浮培养技术并应用于产业化生产，工艺引领行业。 口蹄疫是我国政府强制免疫的疫病品种之一，公司口蹄疫市场苗工艺业内领先，市占率第一。我们预计口蹄疫市场苗仍有5倍空间，公司成长空间巨大。14年全国口蹄疫市场苗销售规模增长至7亿元，随着养殖规模化提升及防疫意识提高，预计未来至少有5倍成长空间。公司口蹄疫市场竞争力强，产品供不应求，同时公司布鲁氏杆菌疫苗、禽流感和高端猪瘟等疫苗也将陆续推出，产能扩张保证公司长远发展。 2）升级工艺保持业内领先技术：公司近年来高速发展，得益于领先的工艺。公司在业内率先将纯化工艺应用于制药生产线，降低注射副反应。在抗原浓缩纯化技术上取得突破，将口蹄疫抗原纯度提高到50 倍以上，解决了我国口蹄疫苗存在的免疫实效短的问题。公司的纯化技术国内领先，保证了公司产品的效用，增强产品稳定性。并且公司率先在疫苗生产线上应用了浓缩技术。 Table_Exc el1 摘要(万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 67,138.3 106,293.2 142,156.5 190,688.7 253,673.2 净利润 25,088.3 40,432.1 56,104.8 74,330.9 97,553.9 每股收益(元) 0.88 1.41 1.96 2.22 2.92 每股净资产(元) 4.48 5.70 7.48 9.31 11.65 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 73.1 45.6 32.8 29.0 22.0 市净率(倍) 14.4 11.3 8.6 6.9 5.5 净利润率 37.4% 38.0% 39.5% 39.0% 38.5% 净资产收益率 19.6% 24.8% 26.2% 23.9% 25.0% 股息收益率 0.4% 0.5% 0.6% 0.7% 0.9% ROIC 25.4% 62.3% 94.7% 34.7% 60.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 动物疫苗 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 120.00元 股价（2015-06-08） 86.84元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 24,872.27 流通市值（百万元） 24,534.78 总股本（百万股） 286.41 流通股本（百万股） 282.53 12个月价格区间 28.69/86.84元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 25.33 18.80 51.89 绝对收益 42.78 72.71 202.68 Table_Au tho r 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1450515030003 wuli1@essence.com.cn 010-66581599 Table_C ontac ter 报告联系人 李佳丰 021-68765372 lijf3@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 一季度市场苗延续高增长，预计二季度公司国际化及产业整合加速 2015-04-28 市场化龙头，国际化进程及产业整合将加速！ 2015-04-09 14年业绩延续高增长 中国版“硕腾”扬帆远航 2015-03-20 2 公司快报/金宇集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 建设新产业园，有利于公司进一步进行产业、产品、装备升级，提升技术水平，保持业内领先的地位。 3）增强研发实力，构筑长期核心竞争力：定增部分资金用于建设兽用疫苗国家工程实验室及国家高级别生物安全实验室，有利于增强公司研发实力，构筑核心竞争力，同时响应国家《中国制造2025》战略，推动我国生物医药产业的快速发展。 2、合资发起生物产业投资基金，预计产业整合将加速推进！公司拟与金陵华软投资集团有限公司（以下简称“华软投资”）共同发起设立生物产业投资基金，基金规模暂定为人民币5.1亿元，其中公司出资2亿元，华软投资出资并募资3.1亿元，拟投资领域为：1）生物健康：以动物疫苗和生物制药为主；2）医疗科技；3）产业并购：与金宇集团现有产业互补或协同的相关企业或资产收购项目。 公司发起产业投资基金，原因：1）有利于公司产业整合战略的推进，为上市公司孵化、储备并购资源。国际上动保行业集中度高，前三大巨头占比近70%，国内动保整合逐渐起步，公司发起投资基金，有利公司外延扩张，进行产业整合，我们预计公司产业整合战略将加速推进！2）进军大健康领域：从国际上来看，龙头疫苗企业往往即覆盖动物疫苗也覆盖人类健康，动物、人类疫苗研发上具有协同性，公司成立并购基金，有利于通过外延扩张进入大健康领域。 3、与盖茨基金会和中非基金合作，国际化战略稳步推进。公司在年报中已提出“推进国际化战略。深入展开，有序推进，欧洲、非洲等国家地区进行广泛交流和合作。赴非洲养殖疫情等考察，有意向去投资建厂。”此次与盖茨基金会及中非基金的合作，是公司国际化战略的第一步，公司将充分利用公司在疫苗生产、研发领域的优势，将先进的动物疫苗生产技术引入埃塞俄比亚，满足埃塞俄比亚对口蹄疫疫苗的需求。 内蒙古处于“一带一路”战略经济带重要节点，我们预计未来公司将继续推进与蒙俄及中亚等沿线国家的合作，充分发挥比较优势，加速推进国际化战略！ 4、拟投资互联网项目，再次引领行业营销服务升级！公司曾开创了直达养殖场的点对点营销，突破了原有口蹄疫疫苗主要通过政府招标、相互比价的竞争困局，驱动口蹄疫疫苗业务新的增长模式。公司在2010 年组建了市场苗的销售团队，并配有技术人员辅助销售。销售人员均具有专业背景，帮助养殖户解答问题，主动全方位服务，如免费试用、上门检测比对、举办检测培训班等，目前公司技术服务团队约100 人。公司直销苗产品已进入包括广东、河南等养殖大省在内的二十几个省份，市场份额不断增加。 在互联网全面渗透传统行业、动保行业服务再次面临升级的背景下，公司拟成立互联网公司，借助互联网技术进一步升级公司营销体系及客户服务体系建设，搭建行业服务平台，为养猪场提供生产管理、疫病防控、数据传递与分析等全面互联网解决方案，再次引领行业营销服务变革！ 5、公司新品种将陆续推出，持续高增长可期 1）预计公司布鲁氏杆菌疫苗16年上市，为未来业绩增长添动力。公司目前正在研发的布鲁氏杆菌是人畜共患病种，主要在牛羊上易爆发病情。公司与法国诗华共同研发生产该疫苗，因其为活苗，故国家禁止进口。该品种是未来公司的重点新品种，布鲁氏杆菌疫苗所面对的免疫对象除了牛羊外还有人，未来市场空间可见一斑。当前我国布病疫苗销售价格普遍在0.02-0.05元/头份，大大低于生产成本。主要原因：1）目前使用的大多数有效的疫苗都是布鲁菌减毒活疫苗，弱毒苗造价便宜。2）市场竞争激烈，具有布病疫苗兽药批准文号的厂家共14家，其中中牧股份、天康生物、金宇集团品种最全。法国诗华公司在布鲁氏菌病防治领域拥有先进产品与转接技术，金宇保灵通过引进包括布鲁氏杆菌病疫 3 公司快报/金宇集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 苗在内的国际先进动物疫苗生产技术，实现疫苗生产工艺技术的升级，提升疫苗的防疫效果，使产品质量达到国际标准，有利于进一步提高国内动物疫病的防疫水平。 我们预计公司布病疫苗生产出来后，市场化价格约定在2元/头份左右，销售规模则将会达到2个亿以上，如果按照30%的净利率测算，可为公司贡献利润3000多万元（50%的权益）。 2）预计公司猪圆环疫苗将在15年上市。06年圆环疫苗就已经美国研制成功。2010年，国产圆环疫苗才正式上市。目前圆环疫苗生产技术主要有全病毒灭活、病毒亚单位复制表达技术和病毒嵌合技术三种。国内疫苗无一例外地采用全病毒灭活技术。瑞普生物在猪圆环疫苗研制和生产上处于行业技术领先地位，独创了全病毒+Cap亚单位复合抗原。目前我国猪圆环市场规模在20个亿左右，公司采取合作的方式，预计猪圆环今年上半年能拿到批文，定价会比勃林格略低，公司称从实验效果来看，保护率基本差别不大。 3）公司禽流感和高端猪瘟等疫苗将陆续推出。禽流感是禽类广泛流行的疾病，是我国唯一的一个禽类政府招标苗。目前国内流行的禽流感病毒主要有3种：高致病性的H5亚型、低致病性的H9亚型以及H7亚型，政府招标主要为H5亚型。 公司在2011年对子公司扬州优邦增资上亿元，再上4条生产线，主要生产禽流感、新城疫等禽类疫苗，项目建成后将新增产出2亿元，未来五年内公司计划完成总投资达10亿元。负责研发的是扬州大学刘秀梵教授，是中国工程院院士，是国内禽流感疫苗研发核心专家，这说明公司再一次在禽流感研发上占据制高点。 猪瘟是生猪必打苗之一，我国猪瘟疫苗的工艺较为成熟，目前大型猪场主要是国内疫苗，进口疫苗较少。竞争格局上来看，脾淋苗和细胞苗的生产厂商众多，共计48家。其中脾淋苗32家，细胞苗41家。公司原有猪瘟招标疫苗，未来将对此产品升级改造，提高抗原含量和安全性，走市场化路线。我们预计公司猪瘟市场化疫苗将于2015年上市，将会给公司贡献约2000万的收入。 6、我国动保行业正面临变革与升级，市场化龙头企业最为受益。 动保行业的变革与升级： 1）招标主体变化，政府招标苗总体向市场苗过渡是大趋势。我国现行的疫苗销售体系分为国家强制免疫计划所需疫病疫苗和非国家强制免疫计划用疫病疫苗。我国强制免疫招标疫苗虽然充分体现了国家政策对畜牧业的扶持，有利于减轻农民的负担，政府招标采购体制在历史上也起到积极作用，但是随着规模化养殖比例的不断提高，强制免疫疫苗也有不少弊端，如强免疫苗价格不断压低，产品品质无法保障等。十八届三中全会也提出，市场在资源配臵中起决定性作用，因此，我们预计未来总体上向市场苗过渡是大概率事件，预计2015年会逐步取消猪瘟、猪蓝耳疫苗政府招标。 2）品质、价格升级（优质优价是大势所趋）。一方面政府招标苗要求提升品质，从2013年9月1日起，国家强制免疫应用口蹄疫疫苗将逐步执行新的疫苗质量标准。从2014年春防口蹄疫苗招标情况看，招标疫苗总体均价出现上涨，广东、厦门等地口蹄疫招标苗价格均出现上升。三价苗也纳入了招标体系，广西省和重庆市招标出现了口蹄疫O型、亚洲Ｉ型、A型三价灭活疫苗。另一方面市场苗中，高品质的疫苗同样也受到养殖户偏爱，比如金宇集团的口蹄疫疫苗，在直销苗中占据了约50%的市场份额。 3）工艺升级：品质提升倒逼企业提升工艺水平。动物疫苗效果与生产工艺水平有很大关系。病毒性疫苗能否达到预期效果，其中一个关键因素就是抗原含量问题，即病毒浓度。传统转瓶培养方式，对于一些细胞而言难以达到其技术生产要求，而悬浮培养技术切合了当前疫苗生产对病毒量的高要求，与转瓶培养技术相比，悬浮培养具有操作简单、产率高、容易放大等优点，在抗原纯化工艺相同的基础上，悬浮培养法