路演调研预期差

一、结论先行：主线与可交易预期差 高置信度预期差：

1. AI液冷从"可选"变为"必选"，Rubin100%全液冷驱动量价齐升。专家指出"到今年之后…今年都是百分百全年"，GB200/GB300液冷率仅70%-85%，Rubin单机柜功率达近300kW，CDU用量及管路部件需求大幅提升。三季度起液冷企业进入"订单和业绩兑现"阶段，金富科技Q3单月液冷收入预计1.5亿元（环比Q2不到1亿提升50%+），全年净利润接近4亿。裕同科技Q4液冷收入2-3亿元从0到1突破。市场对液冷渗透加速的认知仍不充分，Q3/Q4业绩兑现构成确定性催化。
2. 半导体设备景气持续上修，SEMI将2026年全球设备销售预测上修至1659亿美元，同比增长23.2%，且2027年维持21.8%增长，"不是一个单年度的反弹，而是AI驱动了整个先进逻辑、先进存储以及先进封装整体的大的资本开支上行"。国内8家设备公司26H1收入合计389亿元，同比增长28%。长鑫/长存扩产逻辑进一步强化，存储设备投资进入"从涨价到扩产、从芯片到设备"第二阶段。
3. 电子布二代低介电供需缺口确定，涨价持续。二代布8月初再涨5%，5-6月已涨10%；E布9月粗布涨15%、薄布涨20%，"比8月份的涨价又进一步的加速"。不考虑涨价时AI部分PE约30倍，考虑涨价降至20倍。
4. 碳酸锂价格中枢上移至13-15万元/吨，成本曲线结构性抬升。专家明确"即使明年过剩100万吨，价格也不会再见5万到6万"，因全球矿山贫化导致原矿单耗从120-150吨/吨碳酸锂升至180吨，澳洲格林布什27年精矿指引从预期200万吨下修至155-175万吨。下半年8-11月大概率走出周期高点，顶部在22-25万元，底部8-10万元。 中置信度预期差：
5. 户储排产超预期，Q3延续上行。德业8月排产18万套、9月达20万套，"Q3同环比还能够保持一个比较快的增长"。户储Q2毛利率维持27.8%，阳光/锦浪/固德威Q2毛利率环比下降"几个点甚至10个点"，但系原料涨价、汇兑等阶段性因素，价格未变。对明年增速展望30%-50%。
6. 轮胎半钢胎出海替代加速，净利率15%-25%远高于龙头当前约10%。半钢胎在欧美市场份额仅15%-16%，中策未来5年年化资本开支约50亿、赛轮约40亿。高端配套从0到1突破将带动PE从10倍向15倍以上修复。
7. CXO板块业绩全面加速，20家样本公司26H1收入合计562亿元，同比增长24.5%，归母净利润132亿元，同比增长17%，"17家公司实现收入增长，11家公司归母净利润正增长或扭亏"。药明康德小分子CDM业务"超高速增长"，意味国内小分子CDM赛道未来3-5年迎来新增长周期。
8. 船舶周期处于上升期中段，头部船厂订单排到2029年，15年以上老旧船占比近40%，2025年交付9300万载重吨但拆解仅1000万载重吨，"交付是拆解的近九倍"。更新周期高点预计在2030-2034年。 低置信度/待验证：
9. 强厄尔尼诺概率70%-75%冲击峰值，11-12月确认。当前海温指数2.59已触及超强门槛但需三月均值确认，"对东南亚大宗品（棕榈油、橡胶、白糖）影响最大"。
10. 动力煤价加速上涨至962元/吨，安监持续减量叠加金九银十刚需。但"股价与煤价背离"，市场对涨价持续性存政策担忧，与2021年9月不同之处在于"电厂距亏损现金流还有接近100元空间"。 二、预期差Top清单 三、分主题深挖
11. AI算力硬件：液冷/光模块/PCB/电源 液冷——从"可选"到"必选"的产业拐点 液冷板块本周出现多维度信号共振。产业专家明确："去年我们还在讨论液冷是可选还是不可选，到今年液冷已经从可选变转成一个必选，而且是百分百必选"。核心驱动来自英伟达Rubin架构的100%全液冷设计——"以英伟达的Rubin为例的…光模块、电源、busbar包括800伏HVDC…今年都是上了液冷架构"，单机柜功率"快300kW"，远超GB200/GB300的70%-85%液冷率。同时GoogleTPUv7/v8、MetaMTIA200、微软MMI200/300均已切换液冷。 从订单端看，"上半年新增的液冷订单其实超过18亿的"（申菱环境），"很多液冷的这些设备厂商，基本上订单都已经接不过来了"。金富科技Q2液冷收入2.8亿，Q3单月预计1.5亿（环比Q2单月提升50%+），全年净利润接近4亿。裕同科技全年液冷收入2-3亿将在Q4首次交付，产能从单月八九千万扩至"单月接近两个亿"。 中泰电新指出，"从Q3开始，整个产业也是进入到订单和业绩兑现的这么一个阶段，而且是在这样的一个基础之上去展望，整个2027年甚至28年及以后，都是比较确定性的向上的"。市场此前对液冷的质疑集中在"渗透率是否真实"，而Q3/Q4报表端兑现将构成预期差验证的关键窗口。 PCB/CCL——Q3环比最强环节 天风制造判断"到26的Q3，我们的猜测是PCB这个环节的业绩会最强"，核心逻辑是"一季度它是最上游，然后到二季度成就是大拐点的其实是CCL…到Q3是PCB"。具体到标的：华正"七月份大概单月就有1.5个亿，是二季度之和，然后八月份至少增长5000万的利润"；江南新材"从八月份开始新增的，年化3万吨，也就是每个月多2000吨，所以它的出货量跟七月份比增长了六十多…八月份九月份仍然全部满产"。 被动元件——MLCC供需缺口持续 "2026年全球AI服务器MLCC市场规模约150亿元，对应需求约1000亿只…2026年全球MLCC市场存在约2000万只的缺口"。日韩产能被AI大单挤占，中高容订单外溢至国内，三环、风华等标的受益。三代电源升级驱动钽电容、AI电感、MLCC在单卡功率提升下价值量扩容，"起码从今年到明年以及后年的趋势上，它都是一个翻倍倍及以上的市场容量的扩充"。 板载电源——新雷能出海确定性 "新雷能从二次电源逐渐拓展到3次电源以及HVDC上…通过ADI从AWS拓展到了AMD、谷歌以及未来的微软"。产业了解到AWS确定性订单35亿、微软潜在30亿（两年内交付），明年保守贡献30亿收入、4.5亿利润。
12. 半导体设备：从涨价到扩产的第二阶段 国金电子深度指出，SEMI"在七月份把2026年整个半导体制造设备的销售预测进一步上修到了1659亿美金，同比增长23.2%…27年还会维持继续一个21.8的增长"。关键判断："它不是一个单年度的一个设备的反弹，而是AI驱动了整个先进逻辑、先进存储以及先进封装整体的一个大的资本开支的一个上行"。 国内数据验证："这八家公司25年的合计收入是751亿元，同比增长34%…26年上半年的收入增长是同比增长了28%，达到了389亿元"。长江机械进一步指出存储设备投资进入第二阶段："国内两大存储厂未来几年会持续进行技术升级加上产能扩张…长存母公司IPU已进入交易所问询阶段，募资约300多亿元，其中208亿用于量产技术升级"。
13. 有色：铜/金/锂 铜——供需边际催化，宏观脱敏 东方金属判断"9到10月份铜价会超预期"，核心依据："今年1到7月份，国内铜金矿的进口量同比负增2%，去年是正增8%…四月份当月负增19%"，"今年1到6月份中国废铜产量同比负增18%，六月份当月负增30%"。美国囤铜需求"年供需缺口约70-80万吨…1-7月进口电解铜超100万吨"，且"对铜绝对价格敏感度较低"。 锂——成本中枢结构性抬升 华福有色专家给出与市场主流悲观派完全不同的判断："13到15万是以后的一个锂价大周期波动的一个中枢点…顶在22到25万…底部8到10万"。核心逻辑是矿山贫化："原来可能要120吨到150吨原矿做一吨碳酸锂的…现在大概可能要180吨"；海外同步出现"格林布什27年的指引155到175万吨精矿，原来产业预期200万吨"。下半年"从八月份开始到11月份会走出周期高点…整个顶部形成会非常复杂，可能更像一个大型圆弧顶"。
14. 新能源：风光储 户储——排产超预期 中泰电新调研反馈："三季度的排产环比下降了，这个是比我想的要差一些的"，但主要系"换届年导致地方政府容量电价补偿机制及项目清单滞后…只有13个省份出了容量电价"。户储端表现亮眼："德业整个九月份的排产可能都来到20万套"，"Q3应该来讲是同环比还能够保持一个比较快的一个增长"。 大储——海外订单确定性强 "明年来讲，大储靠海外的订单交付，应该来讲都一直在拉动的，确定性是比较强的…有很多市场都是翻倍的签单的"。阳光"今年也就可能也就十几倍了，明年可能就是一个十来倍估值"。 光伏——底部企稳但亏不起 "整个板块在二季度光伏的制造企业累计是亏了120亿左右，亏损的幅度还略微有一些扩大"。"平均制造企业的负债率在二季度在接近70%的水平…有几家组件大厂的负债率都是首次超过75%…双良已经超过了80%"。但部分辅材/BC组件龙头已现拐点迹象。
15. 汽车/机器人/制造 特斯拉T链量产加速 "从7到8月份的进展来看…无论是特斯拉那边的整个一个自己的一个本体的产线…还是说整个后续的他针对整个供应商的一个订单的一个指引，其实在7到8月份都有一个明确的一个提升和放量"。"近期一次性下达了一个比较大的一个订单…可能在数千台左右的一个级别"。弗里蒙特工厂"年产100万台机器人的量级…7 8月份是完成了汽车产线的拆除，以及机器人本体产线的安装和调试"。 Cybercab催化 "年内是在一个能交付七八千台，然后这个排产可能在15000的左右的水平。到明年…二季度就要拉到1万的月产，所以明年实际上是在10到20万的一个量级"。 银轮股份——平台型热管理四重增长 "前面的话上半年公司也是公告了一个10亿以上的订单"。"Q4首条年产1.5万台数据中心的大型板换产线也会投入到运行"。十五五目标收入330亿、市值1000亿，海外销售占比超40%、利润占比超60%。
16. 消费/医药 食品饮料——白酒Q2见底信号 "白酒板块单二季度的收入跟利润增速分别是-17%跟-21%…降幅环比以及同比进一步扩大了"。但"如果将白酒剔除掉的话，其实整个大众品这边还是一个稳健微增"。国泰海通判断"今年Q2大概应该是可能是最后一个季度大幅下滑"。 乳制品——原奶周期提前反转 "七月中旬以来，这个合同奶价就已经实现了同比的企稳转正。散奶的价格更是很多地区是反而是超过了合同奶价的"。"25年的四月份，大概一块钱一公斤左右的历史低点快速的修复"。 医药CXO——全面加速 "药明康德…未完成的订单有六十多的增长。凯莱英的签单也是在50左右…康龙化成，公司联盟这块也是有超过50的增长"。生命科学上游"皓元医药的业绩在超预期…药康C2B…奥浦迈，业绩都是非常不错的"。
17. 美股科技业绩会 Snowflake——AI变现验证 "第二财季的收入是同比增长37%的，也进一步的上调了全年指引"。港股AI应用映射效应显著："迈富时、阅文都是涨了十个点以上"。迈富时"中报公司的收入大概是不到20亿元，同比增速是有110%…最重要的AI应用业务，它的收入是11.3亿，同比增速是达到了超过120%"，净利润率15%-16%。 博通——28财年指引强劲 "两家公司其实也都给出了二八财年一些明确的数字或者增长幅度的预测…相较史无前例的一个情况"。但"28年以后…大家对于增长的幅度还是不太好去预期的"。 NetApp——存储景气 "Revenueincreased30%year-over-yearto$2.03billion…Operating marginreaching31.9%andEPS up66%fromQ1ayearago"。
18. 海工与数据中心模块化 中集集团"模块化的数据中心，整个业务是爆发式的增长，营收同比增长了五倍。期内我们新签约了2000兆瓦的云计算AI算力中心的订单"。 华光环能"上半年公司营业收入同比下降18.78%，但综合毛利率提升了2.75个百分点至22.35%"，"累计销售锅炉超5000台…海外订单金额不断提升"。 四、分日最重要的会议 9月3日（约397场，Top8） 9月5日（约37场，Top5） 9月6日（约183场，Top10） 五、证伪/降温/不及预期
19. 国内储能Q3排产环比下降——"三季度的排产环比下降了，这个是比我想的要差一些的"，核心系换届年审批滞后，"只有13个省份出了容量电价"。"今年大概率比大家预期的出货量要低"。
20. 光伏亏损扩大——"二季度光伏制造企业累计亏了120亿左右，亏损的幅度还略微有一些扩大"。"平均制造企业的负债率接近70%…几家组件大厂首次超过75%"。BC组件/胶膜/玻璃部分公司现拐点但整体仍承压。
21. 白酒Q2降幅扩大——"单二季度白酒板块收入跟利润增速分别是-17%跟-21%…降幅环比以及同比进一步扩大"。但市场已将其视为"最后一个季度大幅下滑"。
22. 28年AI硬件能见度不足——"大家对于增长的幅度还是不太好去预期的…如果大家都对28年有明确预期，就不太可能出现有这么多低估值的标的存在"。博通/英伟达给出28财年指引但市场仍有分歧。
23. 风电Q2表现一般——"海风主要还是受制于整个项目的节奏不及预期…Q3是远远好于Q2的状态…股价确实也跌了"。大金重工等海外项目交付不及预期。
24. 橡胶下游传导受阻——"一条全钢胎大约要亏122块钱…涨2%到3%只能涨18到30块钱…要到15到25%才能修复亏损"。玲珑"营收127亿但净利只有一个亿，扣非净利率只有0.04%"。