酒类中报总结白酒出清加速多雨需求影响啤酒兑现

白酒板块

• 投资逻辑：行业加速出清，首推贵州茅台，关注α区域酒配置价值。认为行业“量价利”已处于筑底阶段，头部单品价盘淡季有超预期表现；动销受益低基数，6月至今有恢复性改善，预计中秋国庆偏平稳，部分区域延续改善。
• 估值：贵州茅台PE-TTM约20X，行业估值与基本面匹配，关注动销环比改善及内需风偏改善带动估值修复，以及酒企EPS逐步企稳回正。
• 核心观点：看好白酒配置价值，行业具备优异商业模式，已度过出清斜率最陡峭阶段；首推贵州茅台（稳定生息资产首选）；关注α区域酒龙头（赔率优先且具备产品力/组织力α酒企）。
• 收入端：
  • 26H1白酒营收1963亿元，同比-7%；26Q2营收645亿元，同比-17%。剔除贵州茅台与五粮液，26Q2营收221亿元，同比-32%。
  • 非Top2酒企营收连续下滑8个季度，部分区域α酒企营收逐步企稳，主要因大众需求韧性及社会库存压力小。
  • 现金流：26Q2销售收现757亿元，同比-28%；应收款项余额168亿元，同比+18%（主要系五粮液&古井贡酒高增），其余酒企应收下滑，渠道回款谨慎。
  • 待结转销项税额：26H1末19.5亿元，同比-20%；山西汾酒及金徽酒等区域酒该指标正增，α酒企基本面韧性较好。
• 利润端：
  • 26H1白酒归母净利731亿元，同比-8%；26Q2归母净利211亿元，同比-21%，跌幅高于营收端。
  • 剔除贵州茅台与五粮液，26Q2归母净利31亿元，同比-61%，二线酒企盈利压力更严峻。
  • 毛销差拖累净利率，26H1板块毛销差同比-1.8pct，26Q2同比-3.3pct；头部酒企毛销差下滑，部分二线酒企正增。销售费用率提升是主因。
• 机构持仓：
  • 26Q2基金重仓大幅减持白酒，主动权益配置位于史新低低配（低配比例1.30%，2010至今新低）。
• 啤酒板块：
  • 行业景气度底部企稳，竞争格局稳定，中期餐饮修复可期待，板块估值有明显下修。
  • 26E PE普遍15~17X，股息水平不错，建议持续关注。
  • 26H1重点标的营收649亿元，同比-0.3%；归母净利120亿元，同比-2.6%。
  • 销量：百威亚太（西区）、青岛啤酒、重庆啤酒下滑，华润啤酒等正增。
  • 吨价：仅重庆啤酒ASP微下滑，其余酒企ASP正增，产品结构提升逻辑仍在兑现。
  • 26H1板块毛销差34.5%，同比+0.7pct，毛利率提升主要因结构升级，吨成本分化。
  • 26Q2A股重点标的营收205.9亿元，同比-3.0%；归母净利41.1亿元，同比+3.2%。
  • 业绩兑现略低于预期，主要因多地多雨影响现饮需求，餐饮需求未显性改善，包材及运输成本提升对冲毛利率红利。
  • 行业层面：4月起产量同比转负，7月同比跌幅扩大至-8.9%。
• 风险提示：宏观经济恢复不及预期，禁酒令等政策风险，食品安全风险。