劲方医药：完善的RAS赛道布局者，panRAS分子胶具有BIC潜力

劲方医药-B(2595)[Table_Industry]医药 本报告导读： 我们认为，公司围绕RAS靶点布局了广泛的资产，其中KRAS G12C抑制剂和KRASG12D抑制剂将于近年上市销售，而panRAS分子胶、RAS ADC、GDF15*IL6双抗等早期资产全球进度领先，具有极强的全球竞争力。 投资要点： 劲方医药成立于2017年，核心管理团队拥有多年产业经验，以“全球新”为核心战略，聚焦RAS信号通路布局多个全球知识产权创新药管线。公司已构建全球最全面的RAS靶向药管线之一，并同步布局GDF15*IL6双抗、CDK9抑制剂、RIPK1抑制剂及STAT6 PROTAC等差异化的早期管线。 核心管线：KRAS G12C/G12D抑制剂国内市场贡献收入，panRAS分子胶/ADC、GDF15*IL6双抗具有全球竞争力。1）KRASG12C抑制剂氟泽雷塞证正在进行2L NSCLC适应症的商业化销售，2026年为医保放量首年；2）KRASG12D抑制剂GFH375已启动针对后线肺癌和胰腺癌的中国III期临床，有望于2028年上市销售；3）panRAS分子胶GFH276是全球进度靠前的panRAS分子胶，临床前数据展现相较RMC6236潜在更优的疗效和安全性，I期结果已入选2026年ESMO LBA，具有BIC潜力；4）panRAS ADCGFS784全球进度靠前，临床前显示对RAS突变及EGFR突变实体瘤均有效，适应症拓展空间广阔；5）GFS202A为全球首个进入临床的GDF-15×IL-6双抗，I期初步数据在增重效率及骨骼肌恢复方面优于辉瑞GDF-15单抗，具有BIC潜力。 2026-2027年催化剂密集，管线兑现加速。我们认为公司未来12个月数据催化密集，重点关注：1）GFH375：2L+ PDAC注册性III期有望于2H27撞线；GFH375联用疗法针对PDAC、NSCLC、CRC的数据读出；2）GFH276：I期剂量探索首次人体研究数据在2026年ESMO大会以LBA形式发；3）GFS784panRAS ADC：2026年IND申报及I期临床启动；4）GFS202A：I期数据更新； 风险提示：政治风险、全球医药政策变化风险、产品上市进度不及预期风险、产品迭代的风险、对外合作进度不及预期风险 财务预测表 目录 1.公司介绍..........................................................................................................42.布局广泛RAS产品矩阵.................................................................................72.1.RAS靶点介绍...........................................................................................72.2.GFH925：国内首个上市的KRAS G12C抑制剂...................................82.3.GFH375：全球领先的KRAS G12D抑制剂.........................................112.4.GFH276：潜在最佳的panRAS分子胶.................................................132.5.GFS784：全球最快的panRAS ADC之一............................................163.GFS202A：针对恶病质蓝海市场，和RAS疗法协同...............................184.未来12个月丰富的数据读出催化..............................................................205.盈利预测与估值............................................................................................215.1.盈利预测..................................................................................................215.2.估值..........................................................................................................226.风险提示........................................................................................................24 1.公司介绍 劲方医药成立于2017年，总部位于上海张江，是一家聚焦肿瘤及免疫相关疾病的创新药企业。公司以“全球新（Global New）”为核心研发战略，围绕RAS信号通路、肿瘤微环境及免疫调控等方向，布局多个具有全球知识产权的创新药管线。目前，公司已建立覆盖小分子、大分子及ADC药物的一体化研发平台，并在中国、美国、澳大利亚等多个国家和地区开展全球多中心临床研究，具备一定的全球化研发及对外授权能力。 公司由吕强博士和兰炯博士联合创立，核心管理团队拥有资深产业背景。吕强博士拥有北京大学生物化学学士及美国布兰迪斯大学生物化学博士学位，曾在塔夫茨大学完成博士后训练，先后任职于诺华（离子通道及细胞毒理学主管）、惠氏等跨国药企，回国后先后在药明康德、扬子江药业、誉衡药业和基石药业等知名药企担任高管，深耕生物技术及制药行业20余年。兰炯博士拥有兰州大学有机化学学士及博士学位，曾在美国罗彻斯特大学从事有机化学博士后研究，先后就职于美国诺华NIBR、恒瑞医药和扬子江药业，拥有20余年新药研发经验。公司的其他核心管理团队成员也拥有深厚的海外药企和本土创新药企从业背景，在药物发现、临床开发、注册法规、商业化运营等关键领域积累了丰富经验。 公司已建立具有首创性和突破性的产品梯队，研发管线的差异化程度较高。公司以RAS靶向疗法为核心，构建了全球最全面的RAS靶向药管线之一，其中氟泽雷塞（KRAS G12C抑制剂）单药已在中国内地和澳门获批2L+NSCLC，联合西妥昔单抗治疗1L NSCLC处于II期临床阶段；GFH375（KRAS G12D抑制剂）正在推进单药针对2L+ PDAC的注册临床，并在国内率先获得单药治疗KRAS G12D突变型胰腺癌和非小细胞肺癌的两项突破性疗法认定；GFH276（pan-RAS分子胶）面向更广泛RAS突变实体瘤开展早期临床，GFH784（pan-RAS ADC）则代表公司向新型偶联药物方向延伸。除RAS管线外，公司还向新型肿瘤和免疫靶点拓展，布局GFS202A（GDF-15×IL-6双抗，面向恶病质）、GFH009（CDK9抑制剂，面向血液肿瘤）、GFH312（RIPK1抑制剂，面向炎症及免疫疾病）和GFH946（STAT6PROTAC蛋白降解剂，面向2型炎症）等多条差异化管线。 已达成多个国内外授权交易，营业收入保持稳健。2025年，公司实现营业收入1.30亿元，同比增长24.4%，主要受益于GFH375海外授权合作相关收入确认。2022年起，公司陆续达成多个BD授权，包括授予信达生物在大中华区开发及商业化GFH925的权利、授予Verastem在大中华区以外地区开发及商业化包括GFH375在内的三种候选产品的权利、授予SELLAS在大中华区以外地区开发及商业化GFH009的权利等，以及与默克达成多个包含西妥昔单抗的国内外临床研究合作。2025年9月19日，公司完成在联交所的公开发行，募集总额达2.86亿美元（行使超额配股权后）。截至2025年末，公司现金及银行结余约20.75亿元，充沛的现金流为GFH375注册性临床、GFS202A等早期管线推进及后续商业化体系建设提供了较好的资金保障。 2.布局广泛RAS产品矩阵 2.1.RAS靶点介绍 RAS蛋白可通过结合GTP和GDP的状态变化来调控活性。RAS蛋白是一类具有三磷酸鸟苷酶（GTP酶）活性的蛋白质家族，在活化状态（与GTP结合）和失活状态（与GDP结合）之间循环，像“分子开关”一样调控细胞内多种信号通路。癌症中常见的RAS突变会破坏其GTP酶活性，导致RAS无法有效水解GTP，持续处于GTP结合的活性状态。激活后的RAS与多种效应蛋白结合，最主要的两条通路是驱动细胞增殖的MAPK通路（RAF-MEK-ERK）和驱动存活与代谢的PI3K通路（PI3K-AKT-mTOR），使细胞获得不受控的增殖信号，同时抑制细胞凋亡、促进血管生成和转移，最终导致肿瘤发生。 全球癌症患者中约30%存在RAS突变，覆盖PDAC、CRC、NSCLC、胆管癌、小肠癌、子宫内膜癌等多种实体瘤。编码蛋白质异构体的RAS基因为KARS、HRAS和NRAS，其中KRAS是人类癌症中最常见的突变癌基因之一，约占所有致癌RAS亚型的75%，该基因突变绝大多数发生在其催化区域的第12、13或61号密码子，12号密码子突变占突变总数的约80%。这些位点的错义突变会增加空间位阻，极大削弱KRAS蛋白内在的GTP水解活性，并阻断GTP酶激活蛋白（GAPs）介导的水解促进作用。 资料来源：Pubmed KRAS突变高度集中在几种实体瘤当中，约90%的胰腺癌、30-40%的结直肠癌和15-20%的肺癌患者中可检测到KRAS突变。不同癌种的KRAS突变谱存在明显差异，PDAC中常见亚型以G12D、G12V和G12R为主，G12C相对罕见；CRC中主要包括G12D、G12V和G13D；NSCLC中G12C占比最高。 资料来源：Pubmed 根据我们测算，中国有望接受一线治疗的RAS突变NSCLC、PDAC、CRC患者均接近10万人，而欧洲五国+美国患者数量均接近6万人。以下是我们汇总的中国、欧洲五国、美国地区接受一线治疗的NSCLC、PDAC、CRC治疗的患者数量，以及对应RAS突变或KRAS G12C、KRAS G12D突变情况。 目前，劲方医药已布局有完善的RAS产品矩阵，包括KRAS 12C抑制剂、KRAS G12D抑制剂、panRAS分子胶、panRAS ADC等，能够覆盖广阔的RAS突变实体瘤患者。KRAS G12C抑制剂已获批上市，主要专注中国市场开发，KRAS 12D抑制剂、panRAS分子胶和panRASADC药物全球进展靠前，除中国市场外还具有强劲的全球竞争力。 2.2.GFH925：国内首个上市的KRAS G12C抑制剂 G12C突变是KRAS突变中最常见的类型，占比约15%。KRAS G12C在约13%的NSCLC、3-4%的CRC、1-2%的PDAC中发生。目前，KRAS G12C抑制剂已在全球市场证明了其在后线NSCLC的疗效，目前正在拓展前线NSCLC适应症。在后线CRC适应症上，一代药物的探索宣告失败（BMSAdagrasib KRYSTAL10 III期研究），后续的迭代药物仍在进行开发尝试。 目前全球共有6款获批上市的KRAS G12C抑制剂，适应症均为后线的KRAS G12C突变NSCLC。在全球市场上，索托拉西布（Sotorasib/Lumakras）和阿达格拉西布（Adagrasib/Krazati）获批上市，2025年销售额分别约3.63亿美元和2.05亿美元，商业化基础已初步建立。国内市场上，氟泽雷塞（Fulzerasib/GFH925）是首个获批上市的药物，格索雷塞（Garsora