国泰海通商社：名创优品深耕海外直营商渠共建IP运营平台

发布时间：2026-08-27 一、AI总结内容 一、核心判断 1. 利润率拐点：2026年北美直营门店趋成熟、欧洲新店亏损收窄，利润率触底回升，利润增速有望追平甚至超收入增速2. 中美新业态高增长：中国乐园店+美国Plaza店型未来五年分别贡献50亿、120亿增量收入，对应利润率20%、10%以上3. 估值安全垫充足：当前估值8倍，2026年股东综合回报率或近8%二、业务增长拆解 1. 中国业务：从店数扩张转向店效提升，2025年推进商渠改革，打造乐园店（匹配IP产品）、常规店（回归性价比）两类店态；2026年乐园店计划拓店近100家，单店月均GMV超300万，长期开店空间200家，对应收入贡献50亿；自有IP如“游泳”世界杯联名2026年全球目标销售8-10亿，强化IP产业链卡位 2. 美国业务：2024年快速扩张带来分散化问题，2025底引入本地化高管团队，转向集群运营+Plaza店型；Plaza店适配家居、美妆等大体积IP产品，利润率与投资回报优于购物中心店；未来五年美国门店或达1000家，贡献12亿利润，是利润弹性与估值重估核心来源 3. 海外其他市场：拉美、东南亚当前受库存与汇率拖累，下半年需重点跟踪代理商补库存情况，关注亏损收窄节奏 三、风险与关注 1. 中国乐园店运营效率、IP产品延续性的不确定性2. 美国Plaza店拓展速度、盈利兑现情况3. 海外其他市场需求、汇率波动影响 四、盈利与估值 1. 2027年经调整净利润预计30-36亿元2. 当前市盈率8倍，2026年股东综合回报率或近8%，估值或因美国兑现、中国拓展回升至12-14倍3. 分红+回购合计2025年达19亿元，股息率6%，提供安全垫 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加国泰海通商社四十讲名创优品深耕海外直营商渠共建IP运营平台。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户会议音频及文字记录的内容，仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未授权任何。 媒体转发此次电话会议相关内容，未经允许和授权转载转发均属侵权。国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利。国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎。 提醒广大投资者谨慎做出投资决策。哎，各位领导好，我是国泰海通商社的吴晨曦啊，今天想推荐一下名创优 品啊，因为马上就是这个海外的零售旺季了嘛。所以还是建议领导们嗯关注一下。啊，我们对名创优品的这个核心判断可以概括为三点。 第一呢就是六人拐点。呃，利润率管理装置。啊，因为过去两年其实公司一直在加快这个海外直营的扩张，啊，这个欧美前置的这些这些直营门店。前置的投入其实压低了这这个阶段性的利润率。 那进入这个二六年以后，其实整个北美的门店逐步的啊趋于成熟，然后欧洲新店的亏损在进一步的收窄。啊，所以说未来我们还是觉得利润增速是有机会。啊，重新追上，甚至超过收入增速的。第二呢，就是中国和美国的新业态，其实。 啊，还是有比较大的成长空间。啊，中国的话主要就是以这个乐园大典为抓手。啊，美国呢则是 啊，由这个过去的分散开店转向这个区域集群，以及更高质量的这个Plaza的新店型。那根据我们的中期测算。 其实未来五年，中国和美国啊分别 呃，有望贡献。月这个五十亿元和一百二十亿元的增量收入，对你的利润率啊分别是达到百分之二十和百分之十以上。那第三呢，就是 他的现在的低估值和高分红，其实构成了比较大的安全垫。啊，在年度利润保持这个呃，这个一定的增长情况下，其实公司现在的估值 呃，才八倍嘛。 然后结合这个分红和回购测算的话，其实整个的二六年的股东综合回报率是有望。嗯，接近百分之八的，所以说整个公司的。向下的安全垫也是足够的。啊，下面我们先来解释一下，说为什么呃，我们判断整个利润率已经接近底部。 那其实从24年以来，公司的整个收入结构发生了一个比较重要的变化，就是这个低利润率的海外直营业务的占比快速上升。啊，这个就形成了。比较明显的跷跷板效应。嗯，就是啊，这也是为什么说收入保持了比较快的增长，但是这个经调整的经营利润率。 他从二三年的百分之二十多啊逐步回落到了这个呃这个现在这个中双的水平。那这种下降其实更多反映的是整个业务结构和这个扩张阶段的不同。那直营模式呢，前期它其实就需要这些。租金啊 然后人工啊、库存啊，包括说整个新店它有一定的爬坡周期。 啊，他这个利润释放和这个前期投入存在比较明显的时间差。那随着这个美国门店进入这个成熟期，然后欧洲转直营的这种。呃，开拓呃前期的这个 啊，压力逐步的消化，其实整个海外。呃，这个直营的边际利润贡献会持续的改善。 同时。Ah. 公司还通过其他三条路径去。起身。呃，改善这个利润率。 第一呢，就是他去提高这个自有IP和高毛利产品的占比。嗯，第二呢就是他去降本增效，优化这个库存周转。啊，第三呢就是 啊，进一步的这个。调改门店去提升这些存量门店的这个单店产出啊。 那二六年呢，它就处于这个利润率。啊，触底的阶段啊，我是觉得下半年整个利润率化会逐渐啊转向这种偏企稳回升。啊，这样的话，它的整个液体弹性就会有比较明显的显现。那目前呢，整个公司的成长性还是主要来源于两大市场，呃，主要就是中国和这个美国。 那中国业务的整个增长逻辑，其实从二五年以前的这个开店转向了现在的店效提升。那之前其实中国做IP的整个思路还是偏粗放的。啊，整就采取这种全I P全渠道的铺设模式。那这必然就会导致产生一定的自。 呃，商渠的错配。啊，就是有的有的店没有货啊，但是有的店呢卖不出去。所以说啊，你会发现这个二四年从Q二开始，整个铜电呢持续的承压。嗯，二五年开始，然后公司就进行了这个商区改革啊，自上而下的去梳理整个渠道和商品，去打造了两盘货，匹配两个店态。 啊，就是乐园店去匹配这个IP产品。然后常规店呢，则回归性价比产品，然后进行下线的渗透。那二六年开始啊，其实公司就进一步加速的打造了整个的渠道矩阵，去开拓了呃乐园店的很呃不同的店型。那比较有代表性呢，就是这个上海的南京东路一号店。 然后，北京的这家广场这些。呃，这些店的特点呢，就是面积比较大，六百平起步，然后呢，产品百分之七十以上都是潮玩I P产品。啊，然后这些店的店效其实是。啊，常规店的十到二十倍，也就是月均的GMV有个三百万这个样子。 那呃，截止目前呢，其实整个乐园店啊，国内已经超过了五十家。其实啊，整个公司也是说计划整个二六年的拓店能。嗯。接近一百家这个样子。 那这些电其实它是会啊形成一定的正循环的。就是这些潮玩的客群，它会聚集到这些门店，然后呢，呃，这个呃，再加上门店面积比较大嘛，所以它的转换率和客单价会比一般的门店高啊。那公司呢，其实就能更好的进行这个商渠的匹配啊，因为因为这些乐园店呢，呃，这个样本数据相对比较充分，再加上说门店数量还比较少，所以说呢，它对于这个消费者的需求的预测和捕捉就会更加的精准，整体的这个运营效率就会有很大的提升。 那从长期空间来看呢，整个全国的这个乐园店的开店空间。呃，预计是有两百家左右，这两年会陆陆续续的开完。那经过我们的测算，其实这批店的收入贡献就有差不多五十亿。那除了渠道以外呢，他去持续的提升这些大店的效率。 核心还是说要建立这种啊可以复制的这种IP的发售机制啊。公司其实现在基于这个比较明确的这个渠道的分级，已经形成了呃比较清晰的这个漏斗的发售策略吧。就是啊，先通过这个快闪和限定活动去制造话题，然后呢再由这些乐园店去承接流量转化，然后最后再。通过一些常规店和线上渠道去完成常委的变现啊，这个上半年的这个Jenny的那次联名就基本上采取了这套发售策略吧。 然后整体最后的销售结果也是让人比较满意的。那除了这个联名IP的发售策略的进化，其实自有IP那边也在逐步的启示，因为这个乐园店的这个开那开拓，其实就相当于打造了一个比较好的这种选秀舞台嘛，它就可以比较快的去筛选这种有潜力的IP，然后加大。曝光 那目前做的比较成功的就是游泳啊。那今年呢？ 嗯，六月份他凭借这个世界杯和玩五的联名销售额已经破亿了。然后七月又是他的生日月，所以说啊，以目前的这个销售情况来看，呃，这个七月的销售额也是不会差的。然后呢，公司给的是这个 全年这个国内六个亿，然后海外。啊，全球这个八到十个亿的销售目标嘛。 其实我现在觉得这个呃跟踪下来可实现性还是比较大的，重点是关注这个货物。面几年的这个延续性吧。因为这种自有IP的成功，它不仅仅是 啊，对销售的贡献，它其实更多的是呃，这个公司在整个I P产业链上卡位的强化啊。不管是说和这个供应链，还是说和这个I P版权方，其实名创的话语权都会更高嘛。 那除了中国的增长以外。啊，决定这个利润弹性的利。比较关键的变量就是这个美国市场，呃，二四年整个美国市场是处于一个快速扩张的问题，呃，呃的阶段，呃，整个门店的净增有一百七十八家。但是呢，呃，过快的扩张它其实也带来了三个问题，呃，就是首先新店的整个的呃前期的开店前置成本比较高，第二个呢是呃因为门店相对这个新开比较分散，所以说这个管理半径比较大，然后供应链又没有办法发挥规模效应，呃。 第三呢，就是呃以前还是以开这种购物中心门店为主嘛。那这样的开店选址也一定程度上限制了美国的开店天花板。嗯，因为其实美国整个有价值的这种购物中心的点位啊，一共也才这个五百个嘛。啊，所以说其实当时整个门店的利润率只有这个中高呃个位数到这个呃十几个点的水平，其实它的规模增长没有完全的转换为利润。 那二五年底呢，他们从这个发。W其实挖了一个新的负责人过来当国家总经理。整个的策略。呃，这个这个这个呃发展的策略就开始转向说呃本地化和集群运营嘛。 那 呃，他呃新组的这个高管班子整个的本土化就做的比较好，去带了这些。就是有这些渠道啊，包括说供应链的资源。啊，首先就是他去把整个的开店策略转向了这种集群式的开店。去把整个的呃规模效应发挥出来。 第二呢，就是啊比较成功的拓了这个plaza的新店型，因为这个还是嗯美国人这个比较主要的这个周期性采购的业态嘛。呃，那重点。看一下这个呃，我们去看这个门店模型的对比，你就会发现其实 相比较于传统的购物中心门店 啊，这些Plaza门店的这个面积更大，然后整个租金结构会更灵活，也比较适合说我去放更多的这些家居啊、美妆啊大。大面大体积的这些I P产品。 啊，然后它的整个的利润率和投资回报都比购物中心的门店更好。那未来呢，其实公司也会持续的去加速这些普拉达店型的开店。那到明年年中，基本上就是美国五百家店，然后这个里面一半是购物中心门店，一半是普拉达门店。嗯，为什么说呃，我们觉得整个二六年的美国的利润还是比较重要的呢？ 因为今年是美国整个的这个新的国总来了以后改革的第一个完整年吧。I 基本上就是一个从零到一的这个验证节点了嘛。因为其实之前。呃，大家还是不认为说美国可以有一个比较持续稳定的扩张啊。 确实之前美国出海的时候踩了比较多的坑嘛。所以说大家对于它的整个的开店空间啊。或者说电效持续性啊，还是比较担忧的。但是呢，如果今年的整个的利润啊，或者说开店的态势验证成功。 呃呃，加上说这个普拉萨的规模慢慢起来以后利润。有了一个比较加速的释放，那其实大家对于美国市场啊，其实是会进行重估的。因为 整个的美国的呃plaza业态超过了一万家，然后five below作为一个呃五美元的潮玩零售店，它已经在美国开了有个接近两千家的体量。啊，主要的这个门店选址就是这种普拉萨嘛，那其实 呃，这个新的这个总经理其实他也是。 啊，非常熟悉说哪些选址适合开这些潮玩零售店。那其实我们只需要说从这些 five below啊，已经开的这些选址里面去挑选更优的，或者说竞争更小的呃选。点位去进行名创的开店。呃，那整个开到这个相当于 啊，七百家的普拉达加三百家的购物中心嘛。 其实开到这个千家的规模的可实现性还是比较大的。再加上说整个plus占比的提升，它也会结构性的拉动整个店效的提升嘛。那。到这个未来五年的这个。 节点。你就会美国就会成长为一个这个门店有个一千家，然后电