国泰海通公用 电价长周期复盘与展望

核心结论

• 复盘1980年以来中国电力政策与电价历史，电力并非长期通缩商品，经济性并非电力政策唯一诉求，安全保供优先级远高于电价低廉。
• 将40余年电价走势分为五个阶段：
  1. 1986-1997年：还本付息期定价，电价涨幅显著跑赢全部工业品。
  2. 1998-2004年：经营期定价，电价涨幅仍跑赢全部工业品，但差值较上一阶段收窄。
  3. 2005-2021年：标杆电价与电力市场化改革时期，电价涨幅落后于全部工业品。
  4. 2022年至今：适配新型电力系统的新阶段，电价涨幅将再次高于工业品。
• 电价政策始终在安全保供、电价低廉、低碳清洁间权衡，若需加大电力系统投资（如保供、转型），电价约束会松动，新周期电价将高于工业品涨幅。

投资线索

• 受益方向：成本端稳定且受益电价上涨的电力板块，包括成本可控的火电、大水电、核电。
• 验证节点：可通过年底签订明年长期电价协议、相关上市公司半年报经营数据验证电价上涨逻辑。

风险与关注

• 电力系统灵活性调节资源不足可能影响保供，进而影响电价政策调整节奏。
• 长周期大宗商品价格波动会对电力企业成本造成压力，扰动盈利预期。
• 电价上涨幅度及节奏存在不确定性，无法确定反转幅度，仅能判断上行方向。

阶段划分详解

1. 1986-1997年：还本付息期定价，通过放开定价机制鼓励电力投资，发电装机高速增长，超过用电量增速。
2. 1998-2004年：经营期定价，政策层面做了一定程度的权衡，电价涨幅仍跑赢工业品，但差值收窄。
3. 2005-2021年：标杆电价与电力市场化改革时期，火电利用小时数下行，保供压力降低，电价涨幅落后于工业品。
4. 2022年至今：适配新型电力系统的新阶段，电力供需趋紧，政策转向保供，电价涨幅将高于工业品。

新周期特点

• 保供重要性极为重要，原因包括：
  1. 电力供需更多从总量层面判断平衡，瞬时电力负荷平衡是关键。
  2. 新能源装机比重持续增加，但顶峰期支撑能力与常规电源差距较大，需要更多灵活性调节资源。
  3. 煤炭等大宗产品价格长周期相对高位，给电力企业盈利带来挑战。
• 政策核心矛盾放在保供，电价约束会松动，以保障传统能源企业投资积极性，并推动新能源发展。
• 成本端相对稳定的火电、大水电、核电板块将受益于电价上涨。